【論文關鍵詞】次級債；次級債危機；金融投資

【論文摘要】2007年7月，美國爆發的次級債危機引發了全球關注，危機導致美國經濟放緩，全球經濟受到波及。本文以美國次級債危機為前車之鑒，從我國金融投資環境的現狀出發，探討我國金融投資改革的方向。認為我們必須在堅持金融投資漸進式發展原則的基礎上，一方面積極支持并鼓勵資本市場金融創新業務的發展，穩妥推進金融市場的開放；另一方面應加大力度，合理控制對外證券投資的風險。

一、次級債危機及影響

次級債是美國銀行針對信用記錄較差的客戶發放的住房貸款(即次級房貸)，是住房抵押貸款發放機構（如商業銀行）將其持有的住房抵押貸款集合組成資產池，經打包定價后出售給特殊目的機構（Specialpurposevehicle，SPV），特殊目的機構再將其以擔保、保險等形式進行信用增強(CreditEnhancement)，經過信用評級后以抵押擔保證券的形式出售給投資者。證券每月支付的本息現金流，直接來源于資產池中抵押貸款每月獲得的計劃償還和提前償還的本息金額。

作為近30年來最重要的金融創新之一，住房抵押貸款證券化起始于20世紀70年代的美國，其核心在于通過嚴謹有效的交易結構設計，使資產的客觀信用同原始權益人的整體信用相隔離，并提供住房抵押貸款資產本身信用和衍生信用兩個層次信用。目前，已在國際上得到了較為廣泛的運用與發展。美國次級債危機發端于2006年下半年，在2007年2月引發世人普遍關注，到2007年8月則升級成席卷全球金融市場的風暴。其影響并不僅僅限于次級債市場，已經蔓延至其他市場。在次級債危機的影響下，道瓊斯指數、倫敦金融時報指數、日經指數都在下降。與2003年6月29日相比，道瓊斯指數2008年1月30日的市值損失了3000億美元，去年美國金融行業裁員15.3萬人，而2006年整個行業裁員僅5.03萬人。截至今年1月底全球因次級債危機而導致資本市場縮水約8萬億美元。

受此影響，中國股市牛市步伐嘎然而止并調頭向下，從2007年10月至2008年3月，上證指數下跌2000多點，許多股票被腰斬。我國的金融市場和房地產市場在一定程度上也受到了這場危機的影響，同樣也對中國的金融市場和房地產市場如何穩健運行以防范金融危機的發生提出了亟待解決的課題。

論文關鍵詞:金融風險;財政風險

論文提要：當前金融風險逐漸加大,金融風險以各種途徑轉化為財政風險。本文在論述上述問題的基礎上,指出其轉化的負效應,并結合我國國情,提出可操作性的防范對策。

潛在債務是我國財政風險的主要來源,而在整個潛在債務鏈條中,金融業又占了很大比重,所以控制金融風險就成了防范和化解我國財政風險重要的一環。

一、當前金融風險逐漸加大

盡管目前我國還沒有出現過貨幣危機或大面積的銀行倒閉事件,但我國銀行的資產質量狀況尤為令人擔憂,其經營與管理存在著不容忽視的風險。

1、自有資本不足。金融機構自有資本的數量決定其彌補經營損失的能力,通常用資本充足率來反映。該指標是指資本凈額與加權風險資產的比率。由于計算資本充足率需要對金融機構的資產按風險等級進行加權,而這方面可用的數據很少,因此我們只能用相近指標來替代。2001年國有銀行的所有者權益僅占總資產的3.97%,信貸類金融機構為4.94%,均遠低于1988年巴塞爾協議對商業銀行資本充足率不得低于8%的要求。由于我國金融業仍處于高速發展階段,再加上自身的積累能力相對較弱,這將使得資本不足的問題變得更加嚴重。

編者按：本論文主要從全球港口業并購歷程回顧；全球港口業并購的特點；DPW并購案例剖析等進行講述，包括了港口產業與港口運營商的成長、港口業并購歷程、并購的國際化程度高、政府介入程度深、在并購主體中，投資類企業及金融資本比重高、收購CSX、收購P&O、并購績效分析、跨國并購是企業在世界范圍內實現超常規擴張的有效手段等，具體資料請見：

2009年11月25日，迪拜世界(DubaiWorld)宣布重組，并要求延期償付債務，“迪拜債務危機”爆發。盡管迪拜環球港口(DPworld，以下簡稱“DPW”)不在債務重組之列，但其作為迪拜系重要組成部分，將不可避免地受到波及。2005年到2006年間，DPW實施的兩起天價并購曾轟動業界，將當年港口并購活動推向高潮，對全球港口并購走勢及行業格局產生了深遠影響。迪拜債務危機的爆發，也許是反思當年并購功過的一個契機。在當前中國企業“走出去”的熱潮中，包括港口行業在內的大型企業均在醞釀或已經開始實施海外并購戰略，以DPW為切入點，回顧港口業并購歷史及其績效，也許可以為中國企業海外并購提供有益的啟示。

一、全球港口業并購歷程回顧

(一)港口產業與港口運營商的成長

港口作為一個行業已經有相當長的歷史，但長期以來，鑒于其基礎設施的特性，許多國家和地區都把港口作為非盈利性行業，由政府機構直接管制和運作，直到20世紀70年代起，隨著世界范圍內經濟自由化和民營化浪潮的興起，港口民營化才逐漸開始，私人部門在港口業的投資與經營才逐漸增加，港口作為一個獨立的產業才形成。

20世紀70年代到90年代，伴隨著港口民營化的浪潮，一批大型的獨立港口營運商應運而生并迅速壯大起來。如今全球主要的港口運營商大多發端于1970年代以后，如全球最大的港口運營商和記黃埔(HPH)成立于1977年，第二大港口運營商新加坡港務集團(PSA)自1970年代開始在新加坡起家，第四大港口運營商迪拜環球港口(DPW)1979年才開始建設自己的第一個碼頭項目。

一、何謂“能測量”?

眾所周知，科學知識的表達方式通常有兩種：一種是文字語言，另一種是數學語言。這兩種語言都必須遵循起碼的最低表達要求。文字語言的最低表達要求，就是要遵守“形式邏輯”。形式邏輯有四大定律，即同一律、排中律、矛盾律和理由充足律。同一律的基本內容是：在同一論證過程中，概念和判斷必須保持同一性，亦即確定性。同一律可用公式表示為：A是A。矛盾律的基本內容是：在同一論證過程中，對同一對象的兩個相互矛盾(對立)的判斷，其中至少有一個是假的，不可能全是真的。矛盾律可用公式表示為：A是B，A不是B；這兩個命題不會同時成立，也不會同時不成立。排中律的基本內容是：在同一論證過程中，對同一對象的肯定判斷與否定判斷，這兩個相矛盾的判斷必有一個是真的。排中律可用公式表示為：A或者一A。理由充足律的基本內容是：正確的判斷必須有充足的理由。充足理由律可用公式表示為：因為B真，且B能推出A，所以A真，也可以說，B是A成立的充足理由。Is]形式邏輯這四條規律要求人的思維必須具備確定性、無矛盾性、一貫性和論證性。數學語言也有邏輯要求，那就是要遵守“數理邏輯”。數理邏輯包括兩個最基本的也是最重要的組成部分，就是“命題演算”和“謂詞演算”。所謂命題演算，是研究關于命題如何通過一些邏輯連接詞構成更復雜的命題以及邏輯推理的方法。所謂謂詞演算，也叫做命題涵項演算。

在謂詞演算里，把命題的內部結構分析成具有主詞和謂詞的邏輯形式，由命題涵項、邏輯連接詞和量詞構成命題，然后研究這樣的命題之間的邏輯推理關系。數理邏輯也稱為“符號邏輯”，其體系主要包括：邏輯演算(包括命題演算和謂詞演算)、模型論、證明論、遞歸論和公理化集合論[6]。數理邏輯和計算機科學有許多重合之處，兩者都屬于模擬人類認知機理的科學。數理邏輯其實就是形式邏輯的現代表達方式。簡而言之，數理邏輯就是精確化、數學化的形式邏輯，它不僅是數學計算的基本要求，而且也是現代計算機技術的基礎。需要說明的是，除了上述兩種邏輯之外，從更高境界的維度上講，科學知識的表達方式還應當遵循辯證邏輯——比如馬克思主義政治經濟學。至于辯證邏輯，這里不談(辯證邏輯有三條原則，即對立統一、否定之否定、質量互變)。今天，在現代經濟學的范式中，數學幾乎成了理論思想的唯一表達方式。這種情形，也被稱為經濟學的“形式化”。說到經濟學的“形式化”，筆者有必要提及一個真實的故事：在美國芝加哥大學社會科學研究館的正面，刻著這樣一句話：“如果你不能測量的知識就是貧乏和不能令人滿意的-E73~。所謂“能測量”是什么意思?就是“形式化”。換言之，經濟學的“能測量”就是指在方法論的意義上，經濟學“能實證”、“能量化”，或者說“能計量”。請注意，這個“能測量”不是刻在自然科學研究館，而是刻在社會科學研究館!由此可見，實證的精神，不僅是自然科學方法論的核心，而且也是社會科學方法論追求的目標。至于這個目標能在多大程度上實現，那就是另一回事了。如果僅從自然科學發展的歷史來看，那么科學的起碼要求，就是必須“能測量”。所以，對于理工科來說，“能測量”怎么強調都不過分。

問題是對于社會科學之一的經濟學來說，“能測量”有什么意義呢?在經濟學界，這個問題應該說已經不是什么問題了。對于“能測量”的意義，1989年，諾貝爾經濟學獎得主挪威經濟學家哈維爾莫(TrygveHaavel—too)，曾經這樣說：“許多經濟學家有許多深刻的思想，但是缺少數量概念。例如說某一個經濟指標受到惟一原因的影響，但是如果對影響的強度一無所知，即使知道這個影響是正的或負的，也是沒有多少實際的科學意義”[8]。馬克思也說過一句很著名的話：“任何一門科學，只有充分利用了數學才能達到完美的境界。”現在高校的經濟學研究生和博士生，基本上都開了“三中”課程(中級宏觀經濟學、中級微觀經濟學和中級計量經濟學)和“三高”課程(高級宏觀經濟學、高級微觀經濟學和高級計量經濟學)，就是在學“能測量”。尤其是計量經濟學，作為“能測量”的有效手段，不僅已經成為經濟學的基本內容之一，而且也是經濟思想和經濟理論的基本表達方式。計量經濟學模型，就是要解決“如何測量”這個問題；而回答“影響強度”這個定量問題的，正是計量經濟學模型的結構參數估計量。

二、“能測量”異化為“能忽悠”

今天，在社會科學當中，大概只有經濟學才敢稱這個所謂的“能測量”。具體而言，對于經濟行為的“因果關系”來說，所謂“能測量”有兩個基本要求：(1)這個問題可以建立數學模型來解釋，比如計量經濟學的回歸分析；(2)得出的結論可以用精確的統計來檢驗，比如“t檢驗”。請大家注意，正是這個“t檢驗”，讓經濟學的“能測量”變為科學。令人遺憾的是，在我國經濟學界，這個“能測量”已經被神話了，這種情況導致很多學術論文的“能測量”，異化成為“能忽悠”。有一幅漫畫《公雞的自我總結》(我是怎么克服困難，天天把太陽叫起來的)。在經濟學中，“公雞打鳴”與“太陽升起”，這兩個現象之間的關系可以用數學模型來表達，并建立如下函數關系：Y—a+ZX+U“公雞打鳴”是自變量(X)，“太陽升起”是因變量(Y)，a是截距項，u是隨機變量。然后做計量回歸分析，求出回歸系數(8)之后，進行“t檢驗”，檢驗結果肯定非常顯著。也就是說：“公雞打鳴”之后“太陽就升起來了”，這個關系是一個“大概率”的事件，而不是一個偶然的“小概率”事件。也就是說，“公雞打鳴”100次，“太陽升起”也是1O0次。于是，數學模型“科學”地證明：“公雞打鳴”是“太陽升起”的原因。那么，公雞為什么會打鳴呢?科學研究證明，在公雞的大腦與小腦之間，有一個內分泌器官叫松果腺，這是公雞打鳴的基礎，或者說，公雞打鳴的“生物鐘”就生長在這里。經過長時間的進化，早上打鳴已成為公雞的一種習性保存下來。即使將公雞放到黑暗的地方，讓它看不到光線，到了清晨，它還是一樣要打鳴的。由此可見，雖然從表面來看，“公雞打鳴”與“太陽升起”存在著“相關性”，但是，這種“相關性”僅僅是這兩種“現象”外在的聯系，并不是這兩種“現象”內在的“因果聯系”。嚴格說，公雞打鳴是由動物在進化過程中形成的內在生物鐘決定的，而太陽升起是由太陽系甚至銀河系的運動規律決定的。

論文關鍵詞：國家債務國家債務重組集體行動條款家債務重組機制

論文摘要：國家債務重組泛指債務國與其債權人之間就該國現存債務支付所作的重新安排。國家債務重組目前面臨著集體行動困難､少數債權人不合作､債權人間待遇不明確､新融資提供不足以及重組程序不透明等問題。國際上為解決這些難題､促進國家債務重組有兩種方案，即合同方法與法定方法。合同方法主要適用于國家債券的重組，其核心是在國家債券合同中引進集體行動條款;法定方法的核心是通過修改現有的國際貨幣基金協定或締結新的國際條約，建立一個關于國家債務重組的法律體制。二者都有助于促進國家債務重組，化解國家債務危機，但也存在重大區別:法定方法在適用范圍､涵蓋內容､程序效力等方面更有優勢，合同方法在現階段則更具可行性。

一､國家債務重組的意義及面臨的難題

國家債務(SovereignDebt)又稱主權債務，是指一國政府或其授權部門以該國的名義舉借的､以國家信譽保證償還的債務。在現代社會，國家在金融市場上通過貸款或發行債券的形式籌措資金并非罕見。但是，當一國因負債過重而難以為繼時，情況就非同尋常了。20世紀80年代初曾爆發舉世震驚的國際債務危機;從20世紀90年代中期開始，墨西哥､俄羅斯､巴西､土耳其等國先后發生債務危機;2001年12月，阿根廷宣布停止償還其1320億美元巨額外債，成為歷史上最大的倒賬國[1]。實踐表明，當債務危機發生時，債務國往往無力償還其到期債務，不得不暫停償付，而這可能對該國的經濟金融造成重大破壞，甚至帶來政局不穩和社會動蕩。而一國的債務危機，可能進一步蔓延至周邊國家和地區，影響這些國家和地區的經濟金融健康發展，進而威脅整個國際金融體系的穩定。

所謂國家債務重組(SovereignDebtRestructuring)，泛指債務國與其債權人之間就該國現存債務支付所作的重新安排。這一概念來源于各國國內法上的公司重整。在各國國內法上，公司重整是對有生存價值的公司進行重新整治，以保全公司資產價值，使債權人利益最大化。類似地，國家債務重組的目的就是要使無力償還債務的國家暫時解除或減少償債負擔，為其經濟復興和發展贏得時間，最終恢復支付能力，重新回到資本市場，從而確保該國乃至整個國際金融體系的穩定。當一國債務達到不可持續的程度時，進行債務重組，對于債務國､私人債權人､主要債權國以及國際貨幣基金組織(IMF)等官方金融機構都具有重要的意義。

首先，對債務國來說，通過債務重組，可以緩解資金壓力，甚至獲得債務的減免，從而有助于迅速恢復支付能力，恢復經濟發展以及恢復國際資本市場準入。其次，對公私債權人來說，參與債務重組，承擔債務減免責任，實際上也是承擔自己的投資風險，從而有助于減少道德風險，增強市場約束，而且重組后債務的償還更有保障，對債權人最有利。再次，對于國際官方金融機構來說，債務國與債權人自主談判減免債務，可以減少對國際救助資金的需要，并使國際救助資金得到更有效的利用。