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近年來，作為積極的財政政策，我國的國債規模不斷增大，理論界對有關國債的一些問題進行了廣泛的討論。大家比較關心的問題是判斷國債規模的指標，我國國債的規模是否合理，國債是否有擠出效應，國債規模的限制因素等。下面將有關觀點加以綜述。

一、國債的作用

國債就是以國家財政為債務人，以國家財政承擔還本付息為前提條件，通過借款或發行有價證券等方式向社會籌集資金的信用行為。

有的人認為，國債有以下作用：（1）彌補財政赤字。發行國債是一種自愿、有償、靈活的方式，國債發行只涉及資金使用權的讓渡，是對社會資金和國民收入的一種臨時分配，流通中的貨幣總量沒有改變，在正常情況下不會增加需求總量，不會導致通貨膨脹，有利于供求平衡。用發行國債籌集的資金彌補財政赤字，是各個國家的通常做法。（2）籌集建設資金。發行國債籌集建設資金、擴大建設規模是國債的主要目的。國家通過發行國債，可以有效地集中數額巨大的建設資金，加快經濟發展的速度。（3）調控宏觀經濟運行。國家通過國債的發行，可以靈活、有效地執行不同時期的宏觀經濟政策，促使國民經濟持續、穩定、健康地發展。（4）公開市場業務操作。公開市場業務是指中央銀行利用在公開市場上買賣有價證券的方法，向金融系統投入或撤走準備金，來調節信用規模、貨幣供應量和利率，以實現其金融控制和調節的活動。公開市場業務作為中央銀行的三大貨幣政策工具之一，隨著市場經濟的發展，國債的主要功能是為中央銀行的公開市場操作提供理想的工具，國債在現代市場經濟中的宏觀調控作用是借助于公開市場操作而間接地發揮出來的。

有的人認為，國債是財政政策和貨幣政策的最佳連接點。近幾年，我國積極財政政策的短期拉動效應是明顯的，但財政政策本身不會改變社會的貨幣供給規模，因而從貨幣供給決定總需求這一基本角度考慮，財政政策對總需求的長期拉動效應有限。因此，我國央行應加強公開市場操作，使貨幣供給規模維持在適度的水平上，以便從根本上對總需求產生長期影響。國債作為財政政策和貨幣政策的最佳連接點，一方面加大發行國債力度是擴張性財政政策的主要手段，是國家彌補財政赤字和籌集建設資金的直接途徑；另一方面，隨著國債余額規模的快速上升、國債期限和品種的多樣化和記賬式國債在國債余額中比例的提高，為中央銀行加大公開市場操作創造了條件。因此，今后我國政府在繼續實施積極財政政策的過程中，如果能控制好國債的發行規模和節奏，設計好國債的品種和期限，同時加強公開市場操作，將會收到一箭雙雕的功效。

有的人認為，巨額國債有益于經濟發展。負債搞建設有利于經濟的超前發展，而不是經濟的衰退。債務規模較大不可怕，只要把借來的錢花在生產建設方面，實實在在地推動了經濟的快速發展，債務就不會成為沉重的負擔。

二、衡量國債規模的指標

衡量國債規模是否合理，通常用四個指標：（1）國債負擔率。指國債余額占國內生產總值的比重。這一指標著眼于國債存量，表示國民經濟國家債務化程度和國債積累額與當年經濟規?？偭恐g的比例關系。國外經濟學家多數都認為，國債累積余額一般應控制在當年GDP的45％為宜。（2）國債償債率。指當年國債還本付息額與當年財政收入的比重，反映著政府財政償還債務的能力。一國財政償債能力越大，政府舉債的承受能力也就越大，反之則越小。償債率的國際公認警戒線為22％。（3）國債依存度。指當年國債發行額與當年財政支出之間的比例關系。這一指標從流量上反映了財政支出在多大程度上依賴于債務收入。政府舉債過多，債務依存度高，表明財政債務負擔重，有可能給財政未來發展帶來巨大壓力。國債依存度的國際公認警戒線為15％～20％，中央財政的債務依存度公認的警戒線為25％～30％。

有的人認為，衡量國債規模是否適當，除上述三個指標外，還應包括衡量居民應債能力的指標。這一指標是當年國債發行額占居民儲蓄余額的比率。

有的人認為，我國當前的國債負擔率和赤字比率是不重要的，重要的是國債負擔率的變化趨勢。在赤字比率一定的情況下，這又取決于經濟增長速度和實際利率的關系。如果我國能夠保持經濟增長速度高于實際利率一定水平，則我國國債負擔率的變化就不用擔心，如果不能的話，則必須控制我國的赤字水平。

有的人認為，我國不能簡單地照搬發達國家的經驗。要具體分析發達國家多年來保持較高國債水平的條件，如這些發達國家有較為發達成熟的證券市場、規范的法律制度，有科學高效的發行方式和合理的政府債務持有者結構及期限結構等，而這些基礎性條件我們目前尚不完全具備，創造這些基礎性條件還需要有一個過程。我國居民大量儲蓄存款在很大程度上帶有替代社會保障功能的性質，僅依據我國的國債負擔率遠低于發達國家水平及居民儲蓄率較高這些指標來判斷我國國債規模的走勢是不全面的。

三、國債規模的限制因素

第一種觀點，國債發行規模受政府承受能力和國債承購者對債務資金供給有限性的限制。（1）政府承受能力也稱財政承受能力，是指財政償債能力抵補其債務負擔的程度。一般地說，不同時期債務負擔與償債能力具有不同的數值，它們受到經濟社會中許多因素的影響和制約，如國民經濟的發展水平、社會資金分配結構、國債發行的數量及利率等。這些因素有的影響債務負擔，有的要影響償債能力。各個時期財政承受國債的情況如何，就是要看該時期財政承受能力和財政債務負擔的數量對比關系，如果償債能力大于債務負擔，表明財政的債務負荷正常。從動態看，假定償債能力的增長快于債務負擔的增長，且這種態勢能保持下去，政府就不會有還債的困難。（2）國債承購者對債務資金供給的有限性。一定時期國債承購者對國債的購買能力稱為應債能力，社會應債能力是指整個社會國債發行的各類對象承購能力的匯總。社會應債能力有一定的限度，即在一定時期內，社會能夠購買國債的數量是個有限值。

第二種觀點，一國的舉債規模受以下四個條件的制約：（1）經濟增長。國債規模取決于一定時期國家的經濟發展水平。GDP穩定增長，國債規模就可穩定擴張，此時，國債負擔趨于一個穩定值，不會構成國家債務風險。（2）財政收入穩定增長，并在GDP中占有相應的比例，國債規模擴大的信用風險就?。环粗?，國債規模擴大的信用風險就大。（3）良好的基礎條件。包括較完善的國債市場、規范的法律制度、科學高效的國債發行方式和合理的國債持有者結構及期限結構等。在其他條件相同時，這些基礎條件比較好，舉債規模就可以相對較大。（4）合理的成本收益比較。國債的成本包括發行成本與對經濟的負面影響，前者指利息和印刷費、推銷費、發行費、兌付費等；后者主要指國債對財政收支和財政風險的影響，國債發行的擠出效應，國債引致通貨膨脹的影響以及國債發行對經濟發展的其他負效應。國債的收益是指實現國債的各項功能，包括彌補財政赤字的功能，調節經濟的功能，籌集建設資金并取得投資收益的功能。在經濟理論上，合理的成本收益比較要求國債規模增量的邊際收益等于邊際成本，在這個基礎上，舉債規模的擴大是可行的。

第三種觀點，從國債政策的可持續性分析國債規模。對國債可持續性產生影響的因素分為內部因素和外部因素。（1）內部因素是指由于國債發行本身引起的可持續性及風險問題，是從國債發行的經濟效應和經濟負擔兩方面考察國債的可持續性及財政風險問題。相關指標包括：赤字比率、國債負擔率、外債償債比例、國債利率和國債資金的資產形成率。（2）外部因素。各類隱性因素盡管不會對國債政策產生直接、顯性的影響，但其風險轉嫁作用也將使國債政策受到顯著的約束，政府也將面臨更大的財政風險。這些指標包括：銀行不良資產比率、政府對國有企業或公共部門的支持和參與程度、養老金制度欠賬規模。

四、國債政策是否產生“擠出效應”

擠出效應是指政府通過向企業、居民和商業銀行借款來實行擴張性政策，有可能引起利率上升，或引起對有限的借貸資金進行競爭，導致民間部門投資減少，使政府財政支出的擴張作用被部分或全部抵消。

第一種觀點，自我國1998年實行積極財政政策以來，通過國債發行擴大財政支出并未產生“擠出效應”。

有的人認為，從增發國債對利率的影響看，中國自1996年5月以來，名義利率多次下調，由于中國尚未實行名義利率的市場化，積極財政政策不會影響名義利率的升降。從增發國債對借貸資金量的影響看，增發國債沒有與民間競爭有限的資金。積極財政政策的投資領域主要是高速公路、供水和機場等基礎設施，屬于社會公共支出領域，對民間投資不會形成擠出效應。相反，基礎設施建設還可以提高民間投資的外部效應，提高民間資本的邊際生產力，推動民間投資。從財政支出對居民消費的影響看，政府支出與居民消費具有替代關系，即財政增加購買力支出可能擠出居民消費，但這要通過對財政支出結構進行具體分析來定。通過分析財政購買支出結構和居民消費關系的計量模型發現，中國財政購買支出與居民消費總體是互補關系，擴大政府支出對需求總體上具有擴張效應。

有的人認為，統計資料顯示，自2000年上半年以來，民間投資增長已開始加速，銀行貸款的規模也一直處于增長狀態，存貸差規模依然很大，所以并未產生“擠出效應”。理論分析也表明，一般來說，在有大量生產能力、生產要素可供利用，而民間投資又不能有效吸收、消化這些閑置的經濟資源時，政府支出規模包括投資規模的擴大，非但不會導致通常所說的“擠出效應”，不會產生由于供求失衡而誘發的通貨膨脹，而且還將對閑置資源的利用、促進和帶動民間投資的增長、引導社會資金的流量與流向等產生積極作用。特別是在我國目前需求不足和結構失衡并存的情況下，擴大政府投資所進行的社會基礎設施建設，技術改造和對高新技術產業的支持等，還會為全社會投資環境和經濟結構的改善，為產業、技術升級和國民經濟后勁的提高與增強創造良好的條件。

第二種觀點，我國的國債發行必然導致制度性“擠出效應”。持這種觀點的人指出，認為通過國債發行擴大財政支出并未產生“擠出效應”的觀點只是囿于經濟學的經典理論，而忽視了我國的具體情況。我國正處在體制轉軌時期，由于政府對資金配置過程的強干預仍然存在，所以公共投資排擠私人投資還有其他多種表現形式。（1）由于商業銀行和投資銀行與政府有千絲萬縷的聯系，政府國債投資需要銀行信貸和證券市場的支持，在融資資金有限的情況下，商業銀行和證券市場勢必壓縮其他企業或個人投資需求。（2）某些基礎設施行業，如通信、郵電、交通等，存在著嚴重的行政性壟斷現象，政府部門及其下屬通過行政手段限制其他投資主體的進入，即使進入也對業務范圍進行嚴格限制。這種行政性壟斷損害了民間投資者的積極性，減弱了私人投資在相關行業擴張的可能性。（3）我國尚未建立對長期虧損、無法清償債務的國有企業的破產機制，政府通過財政補貼、直接投資、迫使銀行貸款的方法維持早應破產企業的生存，加劇了資金的稀缺性，加重了財政的負擔，從而增加了其他企業的投資成本；也使市場空間變得相對狹小，限制了民間企業可能的發展。所以，我國的國債發行必然導致制度性“擠出效應”。

五、我國國債規模的判斷

第一種觀點，我國國債規模還沒有達到極限。持這種觀點的人認為，近幾年我國國債規模之所以迅速膨脹，是在亞洲金融危機影響、財政體制改革深化、國內需求不足、通貨緊縮、物價持續下跌的大背景下形成的。盡管如此，從國民經濟全局的實力看，2000年國債發行4180.1億元，國內生產總值89404億元，只占GDP的4.49％，遠遠低于西方國家的水平。另據資料顯示，2001年4月末，我國全部金融機構各項存款余額為13.1萬億元，各項貸款余額為10.3萬億元，城鄉居民儲蓄存款余額為6.9萬億元。國民經濟應債能力是比較寬松的，國債擴張尚有較大余地，沒有達到最高限度。政府只要把握好舉債時機和適度數量界限，就可以避免財政風險。

第二種觀點，目前我國的國債規模是適度的。持這種觀點的人認為，從近中期的情況看，特別是從國際可比、國際公認的債務負擔率來分析，我國的國債發行還有一定的空間和潛力。比如，我國2000年的GDP規模達到近9萬億元，按照黨的十五大確定的目標，我國在2010年的GDP總量將比2000年翻一番，即達到約18萬億元。這樣，即使按照10％的債務負擔率來計算國債發行規模，我國2000年可發行國債9000億元，到2010年可增加到1.8萬億元，但事實上我國2001年只發行了4980億元。從我國當前的實際情況看，尚未形成和出現明顯的還債“聚集效應”、對社會資金的“擠出效應”和有害的通貨膨脹“推動效應”，因此國債的規模是適度的，國債對經濟的拉動與帶動效應，社會對國債的吸收效應也是良性的。今后的國債發行，只要充分重視對這三種效應的正確判斷與適時把握，就不會出現大的問題。

第三種觀點，債務規模已經達到了國際警戒線標準。持這種觀點的人認為，從賬面上看，2000年底，我國財政債務余額1.3萬億元，僅占當年GDP的14.6％，要比國際公認的警戒線低很多。但我國現實的國情是，國家商業銀行和國有企業的債務應當統統看做中央財政的債務。目前，被四大資產管理公司剝離出去的銀行不良資產數額為1.4萬億元。有人估計，四大銀行現有的不良資產仍占其總資產的大約20％，估計在2萬億元左右。這樣，光銀行部門的不良資產總數就在3.5萬億元左右。再從國有企業看，未被剝離的不良資產和正在形成的不良資產估計總數也有一兩萬億元。如此計算起來，在政府財政之外的國有銀行和企業的債務規模約達4萬億元-5萬億元，加上中央財政的債務余額1.5萬億元，整個國家財政的債務規模應該在5萬億元-6萬億元之間。這一數字估計約占GDP的60％，已經達到了國際警戒線標準。

第四種觀點，無論是我國的國債依存度，還是國債負擔率，均不能讓人樂觀。持這種觀點的人認為，我國中央財政國債依存度從1994年起連續超過50％，1998年更高達71.1％，超過國際經驗控制線1倍以上，顯然是過高了。從國債負擔率來看，我國國債余額占國內生產總值的比重到1998年也只是13.3％，比國外發達國家低得多。由此形成我國國債規模判斷上的悖論，即國債依存度嚴重超標，而國債負擔率又遠未超標。產生這一悖論的原因是，我國預算內財力集中程度低，國家財政預算內收入占GDP的比重遠低于世界平均水平。同時，我國的名義國債規模并沒有完全顯示我國國債的現實規模。這是因為目前還存在著其他各種形式的形式上類同于國債的國家負債，包括因工資欠發而形成的債務、糧食采購和流通中的累積虧損、國有銀行的不良貸款形成的國家隱性債務、其他公共部門債務、社會保障資金債務、供銷社系統及農村互助合作基金壞賬中需財政兜底的部分。如果考慮上述債務，我國政府顯性、隱性合計的現實債務規模可在4萬億元-5萬億元以上，總體債務負擔率已在50％以上。

第五種觀點，雖然國債規模還有拓展余地，但仍要控制國債的發行規模。持這種觀點的人認為，雖然我國的國債負擔率與《馬約》要求不超過60％的標準相距還很遠，但值得注意的是：第一，我國的國債負擔率雖然比其他國家低，但它們的高國債負擔率是債務余額滾動幾十年甚至上百年的結果。倘若我國國債的發行規模按目前的勢頭發展下去，再過三五十年，國債負擔率也會很高。第二，更重要的是，我國目前的國債余額增長率已經大大高于實際GDP增長率，這表明我國在非經濟衰退的正常經濟運行時期，要注意控制國債的發行規模。

六、我國國債市場存在的問題

1.我國國債市場中最大的缺陷是品種太少。我們國家基本上是中期的國債，短期的基本沒有。我們今后要向市場提供多樣化的投資產品，滿足人們多樣化的要求。

2.我國國債市場發展中主要存在四個方面的問題：（1）我國國債市場缺乏長期的基準利率。我國大多數長期浮息國債，每年是根據中央銀行制定的一年期存款利率的變化而變化的。由于沒有長期固定的利率，使在中國債券市場上很難計算收益曲線。（2）我國國債市場處于被分割的狀態。我國現在有銀行間國債市場、憑證式國債買賣場所（銀行柜臺）和上海交易所國債市場，這幾個國債市場處于被行政分割的狀態。（3）國債市場的托管清算系統落后。目前托管和轉托管與支付清算系統的連接是很落后的，許多風險和問題恰恰是發生在托管和清算環節上。如果沒有安全、有效的托管支付清算系統，國債市場就少一條腿。我們可以把國債交易看做市場的前臺，把國債的托管和清算看做市場的后臺。（4）我國缺少短期國債。從發達國家情況來看，發行短期國債是必要的。從貨幣政策實施和頭寸管理來考慮，短期國債的作用是不可替代的，發行短期國債是有國際慣例可循的。我國需要發行短期國債。

3.我國國債規模發展存在三個主要問題：（1）債務的還本付息給我國財政帶來了沉重的負擔。1986—1989年，國家財政開始償還陸續到期的國債，當時財政還本付息支出在10％-30％之間。但進入90年代以來，這一比重已經很高，一般年均在60％以上，1997年竟達到79.53％，反映了債務收入中真正用于經濟建設的資金很少。（2）政府把舉債作為彌補財政赤字的變通手段，導致政府債務規模的剛性增加。從20年來的財政赤字規?？梢钥闯?，赤字規模越來越大。1990年為158.88億元，1994年為581.52億元，1999年的預算高達1503億元，財政赤字增加，債務規模相應增加。特別是1994年以后，由于不準銀行透支或借款來彌補赤字，使得債務規模的變動與財政赤字的變化表現出較強的正相關性，國債發行規模出現了不正常的增長勢頭。（3）債務支出越來越多地用于消費性支出，大大降低了國債的償還能力。我國財政赤字的產生很大程度上是由于目前財政支出80％以上用于“吃飯”造成的，國債的還本付息支出大部分屬于居民消費性支出。即使居民用于投資，與國債的償還也毫不相關。伴隨著我國財政比重的不增反降，國債使用性消費傾向凸顯。特別是我國處于借新債還舊債的高債務時期，建設性債務比重下降加上某些投資效益低下，政府償債能力進一步弱化。

4.我國國債利率存在一些問題。（1）國債利率的地位及其確定依據不符合市場經濟條件下的國際慣例以及市場經濟的要求。從發達國家的情況來看，其國債利率，尤其是短期國債利率，一般被當做確定市場利率水平的基準利率。而我國國債利率目前根本沒有占據這樣的地位，相反，它只是銀行利率以及市場利率的從屬利率。（2）國債利率較高。（3）國債利率缺乏彈性。目前我國國債對個人發行部分的利率水平與對單位發行部分的利率水平差距過大，國債發行利率缺乏彈性。

5.我國國債市場不發達。（1）國債市場流動性不足。國債與銀行存款相比優勢不是很明顯。目前對銀行存款的惟一優勢在于收益率高一些，但這種狀況是不能持久的。（2）國債發行制度與交易制度不盡合理。國債發行制度不合理的地方有：發行沒有一套規程，每次發行方式都不一樣，沒有一勞永逸的范式；發行額度審批過于謹慎；發行收入存入國庫，不能收取利息；一級自營商數量較少等等。國債流通制度不合理的地方有：流通市場主要是為機構投資者設計的，大部分國債在銀行間債券市場交易，一般機構和個人不能參與這個市場；國債交易單位是1000元，對散戶來說門檻較高；國債交易只有現券、回購兩種，缺乏衍生國債工具等等。（3）缺乏權威的國債定價公式。由于沒有一個比較權威的、可操作性強的、精確的國債定價公式，投資者對國債的內在價值就難以認同，導致國債市場波動較大。

七、促進國債可持續發展

1.國債的可持續發展應考慮在國債規模增長中進行“微調”。考慮到國債總量政策的慣性作用，未來幾年要壓縮國債發行規模是不現實的，也不符合當前實施積極財政政策的要求，國債發行規模要想連續保持這幾年的增長勢頭也是難以為繼的。現實的選擇只能是增長中“微調”，這種“微調”只能建立在“振興財政”和“優化國債結構”的基礎上，即要在提高“兩個比重”或國家可支配財力水平的基礎上適度擴大國債規模。同時，要繼續調整國債政策，規范國債市場，優化國債結構，使國民經濟應債能力得到較好的釋放。

2.盡力擴大國債投資的“乘數效應”。在經濟緊縮或經濟蕭條期，政府投資對經濟的啟動、刺激作用，關鍵不在于其數量多少，而在于其投資乘數作用的大小。一般來說，其乘數效應越大，所帶動、撬動的社會投資和消費需求越多，國債的發行規模就可相對減少。因此，在我國當前和今后一個時期，如何通過財政補貼、財政貼息、財政參股和稅收制度、稅收政策的調整優化等途徑，努力擴大財政投資的乘數效應，迅速扭轉社會投資增長跟進不快的局面，會對逐步減輕國債發行壓力，防范與化解財政風險，積極創造條件促進擴張性財政政策轉型，從而對保持國民經濟的持續穩定發展具有極為重要的意義。

3.應主要向居民發行國債。居民部門是最大的資金盈余部門，居民的儲蓄傾向較強，因此，國債的發行對象應主要是居民個人。由于證券人口占總人口的比重較低，廣大居民參與交易所場內交易并不方便，這樣，在證券交易所發行并流通的記賬式國債不被居民投資者青睞，而儲蓄性質的憑證式國債受到普遍歡迎就不足為奇了。與美國、日本不同的是，機構投資者并不是我國國債的投資主體，政府應主要面向居民發行國債，且應以憑證式國債為主。