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根據韓國民法的規定，證券借貸是一種消費借貸行為，當雙方當事人接受（返還）證券和借出證券的種類與數量都相同時，證券借貸契約成立。

引言

所謂證券借貸，是指長期持有證券的法人機構（出借者）通過中介機構將其所持有的證券暫時借給因投資策略而需要證券的其他法人機構。一般來說，出借者往往是開辦證券借貸業務的證券金融公司。在證券借貸期間，出借者仍然擁有獲取證券的股利、股息等權利，并且向借貸者收取一定的出借費用。與此相對照，信用交易是指投資者向券商申請融資或融券，以此來買入或賣空證券，通過杠桿達到擴大投資收益的目的。

韓國1995年開始建立證券借貸業務，在1997年的金融危機后，加快了金融市場的改革與開放進程，目前韓國已經有較大規模的證券借貸市場和較為完善的證券借貸制度。本文通過介紹韓國證券借貸市場的發展和相關規定，希望能對我國證券市場未來引入信用交易和證券借貸等提供有益的借鑒。

韓國證券借貸市場的基本狀況

韓國的證券借貸市場建立于1996年。1996年，韓國證券集中托管公司（KoreaSecuritiesDepository，KSD）開辦了證券借貸業務，韓國證券金融公司（KSFC）開始為證券借貸進行擔保。2000年6月，韓國證券金融公司不再為韓國證券集中托管公司承擔擔保責任，同時KSFC開始從事證券借貸業務，其目的在于增加證券借貸市場的競爭性，提高市場效率。1997年亞洲金融危機后，韓國證券市場幾乎禁止融券賣空（見表1，表2），KSFC只允許證券商融資買進證券。盡管如此，2001年韓國的證券借貸業務仍然達到3570萬股，交易金額達到12025億韓元（約9.06億美元）。由此可以看出，盡管受到金融危機的影響，但韓國證券借貸市場仍然比較活躍。根據韓國證券集中托管公司的分析，韓國證券借貸市場的活躍與許多投資品種的存在而導致的策略交易對證券借貸產生的大量需求有關。比如2001年韓國證券市場中存在存托憑證（DRs）、可轉換債券（CBs）、含認股權的公司債券（BWs）等與標的股票價格相聯系的證券，這使得各種套利活動非?；钴S，因此這些策略性交易產生了證券借貸需求。從表3看出2001年第4季度證券借貸更加活躍，這是因為，KOSPl200指數期貨價格低于現貨價格而產生套利機會，套利者大量買入期貨并賣出標的指數成份股票，進而產生借券需求，使證券借貸量大幅增加。原來KSD證券借貸的申請人僅限于證券和金融法人機構，但從2002年開始，KSD將證券借貸申請者擴大到其他法人機構。由于KSFC的證券借貸制度與KSD基本一致，且KSD的證券借貸制度歷史更長，故本文的介紹以KSD的借貸規定為主。

韓國證券托管公司的證券借貸制度

一、證券借貸市場的參與者

根據韓國民法的規定，證券借貸是一種消費借貸行為，當雙方當事人接受（返還）證券和借出證券的種類與數量都相同時，證券借貸契約成立。證券借貸市場包括三方：證券借出方、證券借入方和中介機構。證券借貸的借出方一般包括證券保管機構、銀行、保險公司、信托投資公司、證券投資基金、證券商、退休基金等。出借人通過借出證券而獲取借券費用，在證券借貸期間，出借者仍然擁有證券的股利、股息等權利，但沒有表決權。如果在借出證券期間，證券發行公司又發行新股，那么出借人可以將認購新股的金額付給借券人，由借券人負責認購，并在新股上市后兩個營業日將認購的新股付給出借方。參與證券借貸業務的借券方范圍非常廣，主要包括各類機構投資者、國內外的證券公司等。其借券的目的主要包括：（1）策略性交易。如賣空交易、可轉換債券的轉換、存托憑證的套利、現貨市場與期貨市場之間的套利以及風險規避等。（2）避免由不能及時交付證券而產生的信用風險。（3）應用于其他各種金融投資策略而產生的證券需求。在韓國，證券借貸業務的中介方包括韓國證券托管公司（KSD）以及韓國證券金融公司（KSFC），中介方負責提供包括交易中介、撮合、交付、返還證券以及擔保品的管理等服務。

二、證券借貸的流程

首先，證券的借貸人和出借人將證券借貸申請材料輸入韓國證券托管公司的終端系統（SAFE），該申請材料包括證券名稱、數量和費率，根據輸入的材料，中介機構韓國證券托管公司審查證券名稱、數量、費率、借貸時間期限及擔保品等條件，如果符合交易條件，則交易成立。債券的借入方必須提供現金或股票、債券、其他有價證券等擔保品交給擔保品管理人或出借方，以保證返還借人的證券。擔保品的維持率一般為100—110％，其允許變動范圍取決于擔保品品種以及借入證券方的信用等級。當證券借入方提供擔保品后，證券托管公司將證券通過賬簿劃撥的形式由出借方賬戶劃撥到借券方賬戶。在證券出借完成后，中介方韓國證券托管公司每天根據日收盤價格進行盯市（mark—to—market），當擔保品價值低于規定水平時，將要求借人方補足擔保品的價值，借券方必須在到期日之前歸還證券。

在借貸交易過程中涉及的費用包括兩個方面，即借券人付給出借人的借券費用和出借人與借券人付給中介機構的中介費用。一般說來，決定費率的因素除了證券種類和市場情況外，還有個別證券的供需狀況、借貸數量、借貸時間和借券方的信用狀況等。

三、證券借貸制度的機制設計

為了保證證券借貸市場的有效運行，韓國的證券借貸制度詳細規定了有關可以作為借貸證券的品質、借貸交易類型、出借時間、最小交易單位、撮合與交割制度和擔保品管理等詳細的制度。

韓國證券托管公司規定，適合作為借貸交易對象的股票包括在韓國證券交易所上市的股票（包括被監視的股票）、在KOSDAQ注冊的股票；債券包括在韓國證券托管公司保管的債券、政府債券、地方政府債券、由機構法人基于法律規定發行的特別債券和公司債。不能作為借貸交易對象的股票包括被KOSDAQ監視或觀察的股票；債券包括與權益證券相聯系的債券，如可轉換公司債券（CBs）以及帶認股權的債券（BWs），債券評級等級低于BBB者，由于流動性等原因無法進行盯市的債券。

證券借貸類型分為三種，每種交易方式都不相同。這三種借貸類型是：（1）交割需求交易。這種借貸方式按照KSD規定的固定費率，以申請時間和申請數量作為優先條件執行交易，交易采取T+2交易。（2）報價交易。這種借貸方式通過借券方和出借方協商費用而形成交易，其中證券出借方中的低費率報價者先于高費率報價者得到成交，借券方中的高費率報價者先于低費率報價者得到執行。如果所報費率相同，則以申報時間和數量作為優先交易的依據。（3）議價交易。通過這種方式進行借貸交易的雙方通過協商決定交易的所有條件，包括借貸證券的種類、數量、費率及擔保品比率等。具體操作時，首先由借券方提出各類交易條件，如果出借方不同意，可以要求調整交易條件，直到雙方同意或協商失敗。

從借貸時間的規定看，交割需求交易的時間很短，為交付日期后兩個營業日內。對于報價交易和議價交易，如果是股票，經雙方協商后最長為交付日后6個月內（一般為3個月）；債券為交付日后一年內，且借券的最后返還期限必須在債券到期日前3個營業日以內。從交易單位看，股票為10股或10股的倍數，債券為100萬韓元或其倍數。不同的借貸類型有不同的交付方法。交割需求交易和報價交易在成交且提供了規定擔保品后立刻完成證券的賬戶劃撥。對議價交易，當交易協商完成且提供了規定擔保品后，按同時履行交付原則，將擔保品劃入出借人賬戶，同時將出借證券劃入借券人賬戶。證券返還可以分為四種情況：（1）到期歸還。借貸到期時，借券方將相同種類和數量的證券歸還出借方。（2）借券期間歸還，到期日前出借方提出返還要求。出借方可以在借券期間任何時間內（交割需求交易除外）取消借券，出借方發出返還請求后，借券方需在3個營業日（T+2）內返還；在超過中午后發出返還請求，借券方需在4個營業日（T+3）內返還。（3）到期日前借券方返還。借券方也可以在借券期間內任何時間返還借券，出借人也必須同意。（4）展期。如果借券方希望對借券交易進行展期（roll-over）必須在到期日前5個營業日內提出申請，如果出借方在借券到期日前3個營業日內接受，則可以進行展期，并且由雙方重新協商證券借貸條件。對報價交易來說，需要重新確定借券費率，而對議價交易來說，還包括擔保品范圍等事項。

在證券借貸過程中，有兩個問題至關重要，即擔保品的管理和盯市。當進行新的借貸交易，或借入更多的證券，以及盯市結果通知擔保品不足時，借券方都要提供足夠的擔保品，以保證借貸的有效性。如果是交割需求交易或報價交易，擔保品的處置權歸韓國證券托管公司所有，當借券方無法歸還證券時，韓國證券托管公司即被授權運用擔保品購買證券歸還出借人。如果是議價交易，那么擔保品的處置權歸出借人，當借券方違約時，出借人有權處置擔保品以獲得借出的證券，出借方也可以委托中介公司負責處置擔保品。

盯市的目的在于防止由于出借證券的價格波動，股息、紅利、特別是擔保品價格變動所產生的違約風險。韓國證券托管公司每天檢查出借的證券以及擔保證券前一日的收盤價格，借券人每天在開始營業時會收到報告。當擔保品的擔保比率低于最低要求時，對于交割需求交易或報價交易，借券方必須于營業時間截止前補足擔保品；對于議價交易，則由出借方在收到韓國證券托管公司SAFE系統的有關通知后，自行負責盯市并調整擔保品比率。同一借券人的多筆借券，其盯市結果可以合并計算。如果擔保品價值超過保證金要求，借券方可以在任何時間通過SAFE系統請求返還多余部分。

四、交易費用

在證券借貸過程中會涉及到比較復雜的交易費用。從總體上看，交易費用可以分為借貸費用和中介費用兩類。借貸費用包括：（1）借券方付給出借方的費用。根據證券借貸交易價格（前一日收盤價或市價）與借貸費率逐日計算，如果借貸方式為交割需求交易，那么最高借貸費率為25％，最少為3萬韓元，不足者以3萬韓元計；如果為報價交易，那么借貸費用為交易價格乘以申報借貸費率；如果為報價交易，那么借貸費用為交易價格乘以出借方與借券方商定的費率，具體的計算公式為：借貸費用=交易價格×費率×天數／365.除了借貸費用，出借方和借券方都要給中介公司付中介費用，韓國證券托管公司向每一筆交易的借貸雙方各收取借貸費用的2％作為中介費用。如果為報價交易或議價交易，若借券費用少于該契約價格的20％，韓國證券托管公司將向借貸雙方收取該契約價格的0.04％作為中介費用。如果為交割需求交易，當借貸費用少于3萬韓元時，對于債券類交易，交易費用以3萬韓元計；對于股票類交易，借券方付證券借貸費用的10％給中介公司。借券費用每月計算一次，并于下月10日支付，出借方在下一營業日收到出借費用；若因為借券人的不誠實行為終止了交易，費用在終止日收??；若費用逾期支付，則以3家主要銀行平均逾期利率計算的金額課以遲延罰款。

啟示

從韓國的經驗可以看到，證券借貸市場的活躍與多投資品種存在而導致的策略交易對證券借貸產生的大量需求有關。隨著我國證券市場的完善和發展，以股指期貨、認股權證、指數期貨期權為代表的衍生產品必然會大量出現。在此基礎上，各種策略性交易必然也會大量涌現，這必將增加各種投資者對信用交易和證券借貸的需求，因此我們有必要在市場出現這些需求前就加強這方面理論上的研究和探討。韓國的證券借貸市場已經有比較規范的制度經驗和管理經驗，能為我國證券市場今后的發展提供一些有益的思路。