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【摘要】面對人民幣升值的壓力，我國目前是否應該放開匯率，實行浮動匯率制呢；在較長時期內又應該實行什么匯率制度。本文比較了兩種匯率制度的利與弊，分析了匯率制度選擇的條件及我國目前是否具備以上條件，在此基礎上進一步分析了從長期看應作出的匯制選擇。

【關鍵詞】匯率制度固定匯率浮動匯率

【正文】

近年來，國際上要求人民幣升值的呼聲日益高漲，從2002年下半年開始，日本財相鹽川正十郎在各種場合敦促中國對人民幣匯率重新估值。由于受中國出口產品沖擊，一些歐美國家也加入了要求人民幣升值的陣營。今年9月初，美國財長斯諾訪華并在泰國出席APEC財長會議，圍繞人民幣匯率的辯論達到了高潮。

其實，人民幣匯率問題的實質，并不是人民幣是否應當重估，即它的短期升降與否，而是人民幣匯率制度應采取固定匯率還是浮動匯率。換言之，匯率水平只是最終的結果，形成匯率的機制才是問題的關鍵。斯諾認為，靈活的浮動匯率制度是中國確保經濟增長和金融穩定的最佳選擇。那么，事實果真如此嗎？

一、兩種匯率制度利弊的比較

1.固定匯率制

固定匯率制的優點在于較為固定的匯率有利于投資者核算自己的成本和收益，形成穩定的盈利預期，或者說，國外流入資金的風險貼水較低，從而有利于吸引外資。

固定匯率制的不利影響，一方面是不能靈活反映外匯供求關系，使匯率的市場性喪失或削弱；匯率市場性的喪失或削弱又使其不能反過來調節外匯的供求關系，自動調節功能大大降低，因而只能由政府調節。但政府確定匯率的弊端十分明顯：一是受到主觀影響，如果政府調控能力不強還會出現重大失誤；二是受到客觀因素的牽制，匯率的確定和變動涉及到各方面利益，政府不得不充分考慮；三是受不同政策目標的牽制，匯率目標可能和其他目標相沖突，若匯率水平脫節到相當嚴重的程度就可能引發金融危機。另一方面，“蒙代爾三角”理論認為，資本自由流動、固定匯率和貨幣政策三者不可能兼顧，只能犧牲其中之一而保證實現另外二者。因為假如在固定匯率制度和資本自由流動下采取緊縮的貨幣政策，利率會上升，在匯率不變的情況下，利率的上升帶來對本國投資收益的增加，大量的外國資本會流入，造成本幣升值的壓力，為維持匯率的固定水平，政府要賣出本幣買入外幣進行干預，這樣緊縮的貨幣又被擴張了，貨幣政策無效。因此，在資本自由流動的前提下，堅持固定匯率就要放棄貨幣政策的自主性、獨立性和有效性。

在我國乃至世界歷史上，固定匯率制都曾發揮過它的積極作用。二戰后的布雷頓森林體系，其實質就是一種固定匯率制度，對于戰后各國經濟復蘇和建立穩定的經濟貿易聯系，發揮了不可磨滅的作用。從我國以前的情況來看，資本自由流動不存在，通過政府調整可使國際收支大體平衡，固定匯率制的利大于弊。亞洲國家高速發展的90年代，固定匯率制對于穩定投資者預期也曾發揮了很大作用。但是如果經濟泡沫膨脹，經濟增長減慢，貿易赤字上升，投機資本沖擊的情況出現，此時固定匯率制的不利影響就遠遠超出了它的有利方面。

2.浮動匯率制

浮動匯率制能夠克服固定匯率制的不足，一方面，它能夠靈活的反映外匯供求關系，使匯率更具有市場性，從而反過來自動調節外匯供求；另一方面，浮動匯率不存在“蒙代爾三角”的困擾，能夠使貨幣政策更具有自主性、獨立性和有效性。

但是，浮動匯率制不利于投資者形成穩定的盈利預期，從而不利于外資的引進；同時，浮動的匯率容易導致價格的波動，給抑制通貨膨脹造成困難。

二、匯率制度選擇的條件

固定匯率制度和浮動匯率制度孰優孰劣是國際金融領域長期爭論不休的問題。其實，匯率制度的選擇是由一系列客觀條件所決定的，不同的匯率制度適合于不同的國家，這取決于其經濟實力、外部環境、宏觀經濟調控能力和國際競爭力等。從總體上看，一國采取什么樣的匯率制度必須考慮以下因素：

1.國家的大小和經濟實力的強弱

這里的國家大小是指以GDP衡量的國家大小。大國、強國的經濟實力強，防范和抗拒金融風險能力強，匯率波動在一般情況下不強，適宜實行浮動匯率制。例如美國，是最典型的實行浮動匯率制的國家，但是由于技術革命的影響，勞動生產率提高的速度快，經濟基本面好，國際競爭力強，因此浮動匯率并未帶來不利影響，相反，美國是全球外資引進最多的國家。這類國家通常對貨幣政策的依賴性較大。

小國、弱國經濟實力弱，宏觀調控能力弱，受外部影響大，抗風險能力低，國際競爭力不強，匯率波動性大，若實行浮動匯率，則其負面影響將超過有利影響，造成投資預期差、通貨膨脹無法控制的局面。由于這類國家外部均衡實現難度更大，因此更需發揮匯率政策的調節作用，所以更適宜實行干預程度較大的匯率制度，如固定匯率制或者有管理的浮動匯率制。

2.經濟基本面的健康情況，外匯儲備充分與否，國際競爭力的強弱

經濟基本面健康，外匯儲備充分，國際競爭力強，具有較強的抗風險能力的國家更宜實行浮動匯率制。相反，經濟基本面不好，或外匯儲備不充分，或國際競爭力不強，抗風險能力弱，幾者不能同時滿足，則宜實行固定匯率制或有管理的浮動匯率制。以我國為例，我國宏觀經濟基本面比較好，有相當的經濟實力；外匯儲備比較多；但是國際競爭力較弱，特別是金融體系不夠健全，金融監督機制不完善，因此更宜實行政府干預程度較高的匯率制度。

3.資本的流動性

在資本自由流動的條件下，固定的匯率易受到投機資本的沖擊，并可能引發金融危機。在資本流動受到管制的條件下，固定的匯率不會發生大的危險，并且，由于資本流動受到管制，固定匯率與貨幣政策的有效性之間便不再矛盾，例如我國就是如此。

4.通貨膨脹水平

通脹率高，匯率水平對物價總水平影響較大的國家適宜實行固定匯率制，等以后通脹情況有所好轉時，可調整匯制，以避免固定匯率的負面影響。相反，通脹率不高的國家可以實行浮動匯率制。

以上這些條件都不能單獨決定采取何種匯率制度，而應看一定時期的條件組合。沒有任何一種匯率制度是固定不變的，匯制的選擇要根據條件的變化而定。

三、中國目前不具備實施浮動匯率制的條件

1.金融體系不健全，金融監管能力差，抗風險能力弱。商業銀行不良資產的沉重包袱，資本市場不完善，中小金融機構規模小、競爭能力弱，政府應對突發事件的機制不完備，市場不規范，監管體制不健全等問題都尚未得到有效解決，一旦匯率完全放開，國際游資的沖擊有可能導致金融體系的全面崩潰，引發金融危機，亞洲金融危機的歷史將可能重演。

2.從自由化的次序看，從一個完全管制型的經濟向完全自由化的經濟過渡時，其合理的過渡路徑應該是：在國內金融市場實行自由化之后，才能實行浮動匯率制（李楊、殷劍鋒，2000）。因為只有在金融市場是有效的且利率由市場供求決定的情況下，無抵補的利率平價的假設才可能成立。這時匯市才可能具有有效性，能實現匯率的均衡。一國經濟才能在經歷真實、金融沖擊時具有較高的穩定性。利率是匯率變動的平衡器、緩沖器，其變動方向和匯率是相反的，因此可以減小利率浮動造成的沖擊。目前雖然人民銀行已明確表示要在3年內實現利率市場化，在制定利率政策時也更多地考慮市場因素，但畢竟還受許多關鍵問題制約，短期難以實現。至于有效的金融市場，也因人們投資理念的培育、熟練專業人才的培養、金融法規的健全、金融產品的豐富等都需要在進一步開放中完善，難以一步到位。所以與工業化國家相比，我國的匯率更易于波動。這時實行自由浮動匯率，就等于是本末倒置。印尼就是一個實例。

3.資本市場對外開放和資本自由流動是實行浮動匯率的前提條件，否則，實行浮動匯率制的必要性不大，且可行性也有置疑。雖然加入WTO以來，我國已經采取了多項措施加速資本市場的對外開放和放松外匯管制，但是距離完全意義上的開放和資本自由流動還有相當長的一段時間。而且，在金融體系抗風險能力還未得到加強的條件下，資本市場完全開放和資本完全自由流動都必須謹慎為之。

4.無論是在影響匯率波動的預期方面，還是在匯率的調節機制方面，我國當前都存在誘發匯率不穩定的因素。一是我國還處于轉軌階段，結構調整尚未完成，各項市場制度尚未完全建立，未來的經濟狀況具有極大的不確定性。尤其是中國的銀行業積累了大量不良資產，同時又沒有存款保險制度，很多人對中國的金融業沒有足夠的信心，因此對匯率波動的預期始終未能消除。二是由于我國金融市場和商品市場的價格調整具有嚴重的不均衡性。我國商品市場分割程度較高、信息流動不充分，商品的異質性導致商品流動速度較慢，商品價格調整具有粘性。相反，我國金融市場的生成和發育較為規范，資本的單一性和同質性使資本能夠低成本地快速流動，市場價格調整具有彈性，更易于形成一個統一的市場。商品、金融市場價格調整的差異性造成金融市場的均衡實現快于商品市場，根據多恩布什的“匯率超調理論”，這會加劇我國匯率的過度波動。

總之，我國目前乃至一定時期內不宜采取完全浮動匯率制，央行難以在相當長一段時間內完全放棄對外匯市場的干預。這樣從邏輯上講，中國匯率制度的設計應當考慮介于固定制與浮動制之間的有管理的浮動制。

四、匯率制度的長期選擇

雖然目前我國還不具備實行浮動匯率制的條件，但是從長期來看，政府干預程度較高的匯率制度（固定匯率或有管理的浮動匯率）將不利于實現國家內外部均衡的目標。

1.政府干預程度較高的匯率制度將影響我國貨幣政策的有效性。在政府干預程度較高的匯率制度下，貨幣政策實際上有著維持幣值穩定的雙重目標，對內維持物價的穩定，對外維持匯率的穩定。我國內外均衡的目標常常發生沖突，央行的貨幣政策也就常常顧此失彼。為維系固定平價，央行有義務按市場要求被動地買入和賣出外匯，這使貨幣當局控制貨幣供應量的主動性大為削弱了，同時外匯儲備也被動地受國際收支狀況的影響。具體到我國實際，由于經常項目和資本項目的連年順差，1994年到2001年底，我國的外匯儲備由1994年的516億美元上升至2001年的2174億美元(數據來源，中經網)，增長了3倍，外匯儲備總額僅次于日本，躍居世界第二位。在強制結匯制下，央行相當于在購買外匯的同時，被迫投入大量的基礎貨幣投放量。加之我國目前缺少一個具有深度和廣度的便于進行公開市場操作的國債市場，無法通過在公開市場上的反向操作，來實現沖銷的目的，即賣出國債，買入人民幣，以此來抵消大量收購外匯而多投放的人民幣，穩定貨幣供應量，所以給貨幣調控帶來很大影響。

而且，外匯占款作為央行基礎貨幣投放的主要渠道，本身也存在很大限制：（1）央行的行為受制與外匯的供求狀況，不能自主決定基礎貨幣投放和回籠規模。（2）通過外匯占款投放的基礎貨幣具有結構偏差，在地區上流向外匯供求順差地區，在行業上主要流向出口部門，央行貨幣政策傳導機制發生了改變，這給貨幣政策帶來了操作上的困難。

2．在政府干預程度較高的匯率制度下，我國財政政策較為有限。為了面對世界市場日益嚴峻和國內市場內需不足的局面，同時也為了彌補貨幣政策效應的不足，我國連續多年采取了擴張性的財政政策。外貿中大范圍地提高了出口退稅率，以增強出口商品競爭力，對內擴大政府投資支出，以啟動內需。然而，目前財政政策的可延續性令人懷疑：（1）在開放經濟條件下，固定匯率制下的國內財政政策對外國經濟有正的溢出效應。隨著我國開放程度的加大，國內的大規模公共工程建設，將有越來越多的外資公司的參與，大批的原材料和設備需要從國外進口，因此，很大的一部分財政支出轉化為了進口需求，對國內經濟的刺激效應逐漸減弱。（2）在我國，國債主要是由社會公眾和企業或金融機構購買的，大舉借債，其結果直接減少企業投資和私人消費。隨著國有資本的大量進入，中國民間資本的生存空間進一步受到擠壓。有數據表明，2001年，民間投資再次減速，集體和個人投資分別增長8.1％和12.7％，仍低于國有及其他類型投資增長。民間富余的資本沒有得到充分的挖掘，統計表明中國民間儲蓄已逾7萬多億，卻大部分沒有進入投資領域。即使民間投資相對活躍的浙江，目前仍有3500億元民間資金閑置。（3）目前，我國已出現了財政赤字，再大規模舉債，將導致財政負擔越來越大。經過連續數年的增發國債，我國國債余額占GDP的比重由1998年的10％上升到2002年的18.3％，已逼近國際公認的20％的警戒線。正是基于已上，中國當前的積極財政政策將在今后逐步淡出。

3．政府干預程度較高的匯率制度無法使用匯率政策來實現外部均衡目標。在運用政策搭配以實現內外均衡的方案中，斯旺提出以財政貨幣支出政策的搭配來實現內部均衡目標，運用匯率政策來實現外部均衡。然而在固定匯率制下，貨幣政策無法從對匯率政策的依附中解脫出來，并與財政政策搭配實現經濟的內部均衡。而就我國目前的經濟實際來說，要保證一個可持續的，穩定的經濟增長，必須以現階段有效需求的擴大為基礎，而這正需要貨幣與財政政策的有效搭配，在實行擴張性政策，刺激需求的同時，盡可能地減小對私人投資的擠出效應。正如在第1點和第2點所述的那樣，現行匯率制度的安排，使得貨幣政策的有效性大打折扣，而財政政策今后將逐步淡出，內部目標的實現在今后形勢嚴峻。

由此可見，從長期來看，政府干預程度較高的匯率制度將不利于我國內外部均衡的實現，當我國實行浮動匯率制的條件具備之后，匯率制度將必然變為浮動匯率制，當然這將是一個漫長的、漸進的過程。

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