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摘要：當前我國證券市場的種種不規范現象是由籌資功能定位不當、上市公司股權機構不合理、長期缺乏退出機制等一系列制度缺陷造成的，在客觀地分析了我國證券市場的制度缺陷基礎上，提出我國證券市場深入發展需要在制度創新方面下工夫。

關鍵詞：證券市場；制度缺陷；創新

一、我國證券市場的制度缺陷

（一）我國證券市場目前尚屬于籌資制度而非投資制度安排。建立證券市場的目的，寫作畢業論文本是要確立依靠市場機制來合理分配社會資源的機制，給投資者營造合理的投資渠道。可是在實踐中卻給證券市場、股份制定錯了位，把它僅當作給國有企業融資、解困的工具。為此，國有企業，特別是上市公司繼續依賴國家所提供的庇護或“隱性擔保”，導致上市公司投機心態和投機行為盛行，只重融資不重回報，侵害中小股東的利益。本來，成熟的市場經濟中，一家公司要上市須經過有關金融中介機構和有關部門極其嚴格的審查。經過嚴格審查獲得上市資格的企業一般都是素質相當好的企業。但在我國要為國有企業籌資服務，上市公司不是由市場篩選的，而是由政府有關部門選定推薦和審批的，其間尋租現象時有發生，如上市公司紅光實業。由于只注重股份制的融資職能，而未通過股份制改造將國有企業建成具有健全的法人治理結構的現代企業制度，因而上市公司的素質不高。特別是一些上市公司采取弄虛作假手法得以“包裝上市”，證券市場上偽造公文、虛假報表等違法違規屢屢發生，而作為證券市場基石的中小投資者的利益卻得不到應有的保護，民事責任制度也存在著嚴重缺陷。（二）我國上市公司的股權結構不合理。股權結構的不合理，主要表現在三個方面：股票發行的種類過多，3、4、5股市場被分割，各自有著不同的市場價格；國有股和法人股不能自由流通，無法遵循同股同利、同股同權和同股同價的原則。國家股所占比重過大。目前尚未上市流通的國家股比重高達，有些上市公司甚至高達以上，法人股比重約；同時，機構投資者比重很小，流通股十分分散，年在機構投資者開戶數的比重僅占，機構投資者所持股票市值僅占約。（1）股權過度集中，如深圳證券交易所發行股本最大的家公司中第一大股東絕對控股的有家，其中所占股份超過的有家。另外，一些上市公司的決策與監督機制不規范，董事長“一只手否定一片手”，股東大會、監事會形同虛設，“內部人控制”現象嚴重。由于國內沒有職業經理人市場，公司決策層實際上由有關行政部門委派而非股東自由選擇，這樣，上市公司的委托關系難以符合市場化要求，公司經理更多的是對作為控股股東的政府負責，小股東的利益則被至于相對次要的位置甚至不予考慮。“一股獨大”的股權結構，使有關行政部門可以輕易地憑借大股東地位對公司施加干預和控制，導致經理層不能站在企業家的立場上考慮和處理問題。（三）我國證券市場退出機制不完善。到目前為止，我國證券市場只有單向吸納功能，尚不具備真正的退出功能，致使證券市場效率低下。將劣質公司和嚴重違規公司摘牌逐出市場，是市場自然的新陳代謝過程，不僅可使公司經理層感受到市場約束，進而勤勉盡責，守法經營，而且有助于保證上市公司質量，降低市場風險。這種機制的建立與實施，是強化證券市場功能的一個必要的基礎性條件。按照信息經濟學的觀點，證券市場對劣質上市公司“沒有進行有效懲治”這一信號具有較強的示范效應：一方面誘導更多的劣質公司采取種種手段爭取上市這一稀缺資源，只圖圈錢，不思經營；另一方面導致投資者風險意識不強，投機盛行，并產生了具有中國特色的殼資源炒作之風，進一步增加證券市場的泡沫與風險。在行政力量和市場力量經歷了較長時間的沖突之后，市場退出機制目前終于得以正式實施。但全面、客觀地審視先前的市場退出措施，缺陷也是顯而易見的。

二、對我國證券市場制度缺陷的改革創新（一）調整證券市場的功能定位。目前我國證券市場籌資與結構調整功能是國家傳統的資金增量調整方式在證券市場的實現形式，伴隨著證券市場規模快速擴張期的結束，這種依靠吸收增量資金實現經濟結構調整的功能會逐步弱化，證券市場的功能急需再挖掘和重新定位。隨著市場的不斷完善和投資者投資理念的全面形成，會導致證券市場從市場內在規律和機制出發進行自覺的市場功能的重新定位和理性回歸，促使市場供求機制由行政操作型向市場主導型轉變，借此發揮證券市場資產存量流動、資源實現有效配置功能。（二）著力解決國有股流通問題。我國證券市場上國家股、法人股等非流通股本占到甚至以上。大量國有股、法人股不流通一直是我國證券市場懸而未決的一大難題。解決上市公司治理結構和證券市場“國有市”、“國有股一股獨大”等一系列問題的關鍵因素，必須通過國有股減持和流通加以解決。國有股減持不僅可以改善公司的股權結構異化問題，而且可以通過引入更加多元的投資主體和更科學完善的決策和控制機制，建立有效的公司治理結構，深化企業的公司化改革。通過企業資產重組、國有股回購與配售、協議轉讓、發行可轉換債券、國有股轉化為優先股以及采取股票期權等方式實現國有資本的適當退出和投資重心的戰略轉移，證券市場將日益成為國有經濟戰略調整的重要舞臺。上市公司中具備產品更新、產業升級潛力而經營困難的企業將通過國有股減持和并購重組，盤活存量，實現產業調整和市場整合，同時新增上市公司中的非國有經濟成分將大量增加。國有股流通的政策制定，要采取公開、公平、公正的“三公”方式，建立廣泛的社會協商機制，盡可能顧全各方面的利益，使各界各方心態平衡，良好的社會輿論環境，有助于國有股流通問題的解決。政策制定過程實行“三公”，便于集思廣益，使政策方案更科學合理，才能達成市場共識，給市場一個明確的預期。良好的預期和信心，是虛擬經濟賴以存在的基礎。政策實施過程實行“三公”，有助于及時反饋市場信息，使弊端和缺陷盡快消除，使優點和成績發揚光大。監管過程實行“三公”，既可防止市場操縱和內幕交易，又可發揮社會輿論的監督作用，維護良好的市場環境。（三）規范發行制度和上市制度，完善退出機制。在發達國家的成熟證券市場上，證券公司退出市場的主要途徑包括證券公司破產、解散、收購和退出證券交易所交易（即下市）等。證券公司退出可以分為主動式退出（也稱自愿退出）和被動式退出（也稱強制退出）兩種類型。證券公司退出市場的必要性與可行性不僅是完善公司外部治理環境的重要條件，而且是股東能夠行使“用腳投票”權利的主要依據。建立證券公司退出機制意味著“該退出時就退出”的制度建設已經開始確立，有利于充分實現證券市場優勝劣汰的功能。它是市場逐步走向規范成熟的重要標志。目前在我國一方面上市難，另一方面債權融資受限，所以才使“殼資源”身價倍增。只有打破導致“殼資源”形成的不合理機制，健康的市場退出機制才有望真正形成。完善的上市制度是減少劣質公司產生的治本之策，為此必須嚴把入市關。規范發行制度和上市制度，可嘗試建立上市保薦人制度，完善上市公司的選拔和監督，從源頭上控制上市公司的質量。通過建立以場外交易市場、主板市場、二板市場、完善的債券市場為主體的復合型的市場結構，可以為更多業績優良或有發展潛力的公司提供更多的融資機會，又可在一定程度上降低“殼資源”的利用價值，有助于降低退出環節的交易成本。（四）加強證券市場的監管，完善信息披露制度。建立完善的市場監管體系，首先應明確各監管部門的職能，搞好監管部門的協調。進一步強化證券交易所作為一線監管部門的地位和職能，明確其在因監管不利而造成的違法違規行為中所應承擔的責任，從而督促其加強對上市公司和投資者監管的力度。減少證監會在監管中的行政干預色彩，增強對上市企業以及證券市場各參與者的監管手段和能力。尤其是在監管中要加強對行為和過程的監管，而不僅是對結果的監管。同時，吸納國外成熟市場的經驗，結合我國實際情況，完善證券市場的法律法規，盡量避免由于法規體系不完善和滯后帶來可操作性差的情況。完備的法制規章是市場健康運行的基礎，有法必依、執法必嚴、違法必糾是市場健康運行的重要保障。隨著我國市場化進程加快和監管機構職能調整，規范市場秩序，加大執法力度將逐漸成為監管機構的主要任務。一是要加緊修改和完善《公司法》、《證券法》等相關法律法規，建立與之相配套的法律體系，增進可操作性，為證券市場的發展提供制度保證。特別重要的是，要抓緊制定有關保護中小投資者利益的法律法規，建立健全保護中小投資者利益的組織體系和社會機構，使證券市場的“三公”原則能夠得到真正貫徹落實。二是不斷完善信息披露制度，建立信息披露動態監管機制，對上市公司所披露信息的真實性、有效性進行年度監管和跟蹤核查。信息披露是證券市場監管的重要內容，也是市場的公平和公正的保證。證券市場是個有風險的市場，降低風險的途徑就是減少不確定性，而信息的搜集與理性判斷是降低風險的關鍵。完善信息披露制度既是保護投資者利益的必要手段，也是市場監管制度的重要組成部分。充分披露可以緩解博弈參與者信息不對稱局面，有助于達到相對穩定的均衡而實現“雙贏”。建立強制性信息披露制度，進一步提高證券市場透明度，嚴格監督關聯交易，堅決制止“內幕交易”，從嚴查處“莊家”操縱股價行為，切實把保護投資者利益放在市場監管的最重要位置。

另外還要建立社會化監管體系，發揮中介機構特別是會計師事務所、律師事務所、券商和新聞媒體的作用，同時調整好中國證監會與證券交易所、證券業協會的職能劃分，形成財務監督、法律監督、保薦人監督、媒體監督、行政監督、市場監督與行業自律相結合的立體式監督網絡，盡可能保證市場的公平性和有序性。