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[摘要]新貨幣經濟學一反傳統的分析方法，指出在一個自由放任的競爭性市場環境下，貨幣現有的兩大職能將由不同的物質分別承擔，貨幣將會被取消，貨幣性質將會由此發生很大的改變，這對傳統的貨幣理論提出了挑戰。新貨幣經濟學觀點的提出使傳統的貨幣數量論不再適用，此外補充了凱恩斯貨幣理論的不足，同時肯定了弗里德曼定律的可行性。

[關鍵詞]新貨幣經濟學；貨幣數量論；弗里德曼定律；凱恩斯貨幣理論

從20世紀70年代以后，布萊克(1970)、法馬(1980)和霍爾(1982)為代表的貨幣理論家在類似于瓦爾拉斯拍賣者的定價機制的基礎上，提出以“精密的物物交換”來取代貨幣而實現一般均衡。霍爾(1982)將其稱之為“新貨幣經濟學”。新貨幣經濟學遵循希克斯的傳統將貨幣理論與價值理論結合起來，在理論上徹底、全面地摒棄了傳統貨幣理論。更為重要的是，上個世紀末信息技術的飛速發展、電子貨幣的出現，使得新貨幣經濟學的思想實驗的現實可行性不斷增加，這推動貨幣理論創新的發展，也對傳統貨幣理論提出了挑戰。

一、新貨幣經濟學

新貨幣經濟學認為，現有的貨幣、金融體系并非是自然演進的，而是法律限制或政府管制的必然結果。在自由放任的競爭性市場條件下，不一定存在集記賬功能和交換手段兩大職能于一身的貨幣，貨幣現有的兩大職能將由不同的物質分別承擔，市場中以貨幣為媒介的交換最終將被“精密的物物交換”所取代。在新貨幣經濟學的框架下，不存在相對價格與物價水平決定相分離的問題，而是通過取消貨幣而達成改造后的貨幣理論與傳統的價值理論相統一。鑒于新貨幣經濟學提出了取消貨幣的觀點，它又被稱作“沒有貨幣的金融學”(史密森，2003)。

新貨幣經濟學認為，支持貨幣職能分離和交易媒介取得貨幣收益的交換技術降低了多種交易媒介共存的成本。這種交換技術使人們很容易決定了從一個賬戶到另外一個賬戶以完成交易所需持有的股票的數量。另外，交易者可以接收多種不同的交易媒介來支付他們的商品需求，并且通訊和信息技術消除了不同交易媒介之間進行價格計算的成本。

多種交易媒介并不會在每次交易完成的過程中由于討價還價和談判而增加成本。在標價時，售賣者只要求一定數量的記賬媒介價值，而不是任何一種特殊資產。如果賣者不希望收取購買者所使用的交易媒介，他們可以指示其賬戶銀行將他們收到的交易媒介立刻全部轉換為他們希望持有的資產。在一些交易中，售賣者們可能完全拒絕收取某種交易媒介，但是消費者可以通過聯系他們的共同基金將其轉換為被要求的資產，把它作為一個附加的過程。

多種交易媒介共存是競爭市場的自然結果。當個人自由選擇交易媒介的時候，就可以看到競爭、試驗和創新。即使一種商品或資產的股票具有流動性或使之“貨幣化”，市場參與者還會存在動機去增加競爭性商品和資產的流動性。交易媒介將伴隨著市場條件指導原則，根據流動性、收益和資產安全性等方面的變化而進入或離開市場。除這些一般特征之外，多種交易媒介還受來自于需求方面特殊因素的影響，這包括證券組合多樣化、額外流動性的價值、人自身條件的異質性和流動性前后的依賴特征。一個人可能持有多種交易媒介，而且不同的個人可能持有不同交易媒介的聯合體。

考文和克羅茨內(1994)根據上面的分析，歸納了不同制度安排下可能出現的交易媒介的各種不同類型。他們認為，各種不同的制度安排，隨著交易技術的發展，將使交易媒介呈現出不同的發展階段。現階段的交易媒介是以政府的法定貨幣(紙幣)為主。然后，將是貨幣和金融資產共存，一同作為交易媒介，但這只是一個過渡階段。交易媒介最終將發展為由各個私人機構發行的金融資產為主，政府發行的法定貨幣消失。

二、新貨幣經濟學與貨幣數量論

法馬(1980，1983)和胡佛(1988)就貨幣和金融資產共同作為交易媒介的條件下，價格水平是否惟一地和貨幣供給保持一定的比例關系進行討論。法馬認為，金融資產的交易媒介是對實際資產的要求，這種情況下莫迪尼亞尼一米勒定理(MM定理)是有效的。當人簡單地將一系列實際資產用來交換其他一系列實際資產，這種資產的交易只是一種物物交換的高級形式。資產交易可能影響相對價格，但一般不會對絕對價格水平產生影響。所以，法馬認為，由于私人金融中介不會影響價格水平，所以貨幣的供給和需求是惟一有效的因素。貨幣根據記賬媒介而具有固定的名義價值，提供了流動性補償，并且受到了名義供給的控制。對法馬來說，當貨幣供給由政府定義的時候，貨幣數量論是有效的，價格水平的控制問題只是對流通中貨幣數量的控制。然而，胡佛則持相反觀點。他認為，由于一種“最終清償媒介”的必要性，所以金融資產影響了價格水平。對胡佛來說，交易中的金融資產是對貨幣或一些其他清償媒介的要求權，它和交易中使用的貨幣一樣最終影響了價格水平。持有金融資產可以獲得一些交易能力的貨幣補償，并且這些資產是可以償還的或者獲得股息和利息。而法馬則認為，這些資產沒有交易能力補償。

考文和克羅茨內(1994)繼續了這方面的討論。他們認為，金融資產是完成某種交易過程的便捷工具，同時有利于獲得了流動性報酬。如果金融資產提供了一種交易能力報酬，金融資產的名義數量影響了一般價格水平。金融資產通過作為交易媒介而獲得流動性報酬使之具有了“貨幣”因素。所以考文和克羅茨內贊成胡佛結論的同時又闡明了自己的觀點，提出了價格水平和金融資產之間關系的不同機制。考文和克羅茨內假設，在一個初始均衡位置，商業票據的供給受媒介成本和對各種資產服務需求的影響。當發行可交易債券的成本降低時，企業就通過發行這種債券來為自己融資。這些債券與支出高昂、缺乏流動性的債權相比具有很大的優勢。商業票據數量增加，相對非流動性投資工具(如風險資本)的數量將會下降。價格向上的壓力導致了商業票據供給量的增加。同時，商業票據將存在一個真實余額影響。

由于商業票據供給的變化必須伴隨著實際經濟和實際混合投資的變化而變化，所以價格的增加并不需要商業票據供給按同比例直接增加。貨幣和真實要素的綜合暗示了貨幣中性論將不成立。雖然如此，商品價格上升形成了一種機制，這種機制恢復了持有商業票據的實際價值和在商品上支出這些商業票據的實際價值之間的投資組合均衡。

商業票據和一般的金融資產的邊際流動性報酬可能很小，但是金融資產的任何報酬的存在都會對價格水平產生向上的壓力，甚至一個很小的流動性報酬就可能使價格上升，這個價格上升足以恢復資產組合均衡和邊際等值替代。然而，在相似的領域中，傳統的數量論對于貨幣交易能力收益的大小卻沒有特殊要求。通貨膨脹壓力與交易速度和交易媒介資產流動性之間是正相關的，這種交易媒介資產處于貨幣供給的現代迪維西亞指數(Divisiaindics)所代表的習慣之中。如果那些資產存在不同的流動性報酬，那么高流動性資產對價格的影響要比低流動性資產的影響大得多。

雖然金融資產交易媒介的數量影響了價格水平，但是貨幣數量論在新貨幣經濟學描述的世界中是不成立的。考文和克羅茨內(1994)考慮了可能會構成貨幣數量論相關聯的三個命題——“貨幣”供給(這里的貨幣按新貨幣經濟學術語來說就是交易媒介)的長期中性、交易媒介名義供給的變化使價格水平發生同比例的變化、貨幣需求相對穩定。他們經過討論后認為，這三個命題都是不成立的。更一般地說，過去用于理解貨幣數量的思想試驗已不再適用。由于使用了金融資產作為交易媒介，所以我們不能定義交易媒介數量的垂直下降，而只能定義貨幣數量的垂直下落。交易工具的增加促使了金融資產交易媒介的名義數量增加，同時導致交易工具數量增加的因素，諸如交易工具的低成本和由此導致發行債券數量的增加，都必然地對真實變量產生影響。從原則上講，不能外生地增加金融資產交易媒介的數量或者使實際變量定位常數，這消除了貨幣數量論成立的條件，也就使貨幣數量論變得無效。

三、新貨幣經濟學與弗里德曼定律

弗里德曼(1969)有關“最優貨幣量”的學說是現代貨幣理論中最著名的命題之一。根據這一學說，最優的貨幣政策是保持一個穩定的貨幣供給緊縮比率，而這個比率要足以使名義利息率降至為零(Woodford，1990)。新貨幣經濟學認為，弗里德曼的“最優貨幣量”學說對于政府貨幣來說，是通過使每種工具所支付的收益相等來消除貨幣和債券之間的差別的一個可供選擇的嘗試。弗里德曼自己在由政府還是私人提供貨幣的問題上猶豫不決，這一觀點在弗里德曼的文獻(弗里德曼，1969；弗里德曼和施瓦茨，1986)中表現出來。新貨幣經濟學認為，只有私人之間的競爭才能得到貨幣最優數量的結論。

由于最優數量的目標是嘗試消除貨幣和債券之間的差別，所以最優數量經濟使實際和貨幣兩個部分實現了一體化。然而，弗里德曼的政府最優數量公式在完成貨幣和實際部分相結合的過程中成本很高。在私人供給金融資產交易媒介的情況下，經過對貨幣和實際部分的準確結合消除了貨幣和債券之間的差別，這里交易媒介的發行者——私人企業擁有經濟中的資本品。由于政府政策的弗里德曼法則是以政府的貨幣作為統治地位的交易媒介為基礎的，所以這就要求政府控制經濟的實際部分。

最優數量的政府形式特殊地位導致了貨幣的壟斷狀態，并且要求價格使貨幣供給下降到無風險債券的真實收益率水平。最優貨幣數量最終原則是獲得一個價格緊縮率，使名義利息率等于零(弗里德曼，1969)。一旦這個原則被實現，貨幣將提供一個零邊際交易能力收益。根據弗里德曼的觀點，真實利息率的緊縮將導致實際余額增加，直到貨幣的邊際流動性收益為零時停止。此外，由于假定貨幣余額的社會成本為零，所以也可以得到同樣的結果。如果在零名義利息率的情況下，貨幣收益和產生利息的資產的收益不相等，社會就會存在福利損失；名義利率為正時，個人在節約貨幣余額時將會發生攜帶成本。

新貨幣經濟學在流動性飽和是可行的假設基礎上分析后認為，政府緊縮真實利息率要求政府承認全部私人資本品的所有權(考文和克羅茨內，1994)。如果流動性飽和是可行的，實際余額將增加到資本的邊際流動性收益等于零時的那一點，并且私人部門對持有貨幣還是資本都已經漠不關心。在這均衡點，政府必須成為經濟中資本存量的剩余債權人。流動性飽和暗示了沒有個人將金融資本轉化為貨幣過程中發生攜帶成本，這樣在流動性飽和的均衡點也就沒有個人持有資本。如果法幣代表了私人持有的財富的全部，同時政府占有基本的資本，私人財富的攜帶成本就可以避免。政府作為一般剩余債權人，以稅收的形式拿走資本品，再通過通貨緊縮的形式歸還給個人。實際上，弗里德曼的最優數量法則導致下面的命題：如果政府在將資本轉換為流動性資產的過程中，比私人能花費更低的成本，政府將會自己占有資本并且監督資本轉化為流動性的形式(考文和克羅茨內，1994)。因為如果流動性飽和存在，掌握在私人手中的資本品不可能轉化為消費機會，所以存在資本的政府所有權是必須的。事實上，資金緊縮也要求政府成為全部資本品的剩余債權人。這就要求政府將私人收益的一部分國有化。但是政府不可能每期都國有化資本品，同時也不能期期都將資本品賣給私人，并且退出作為資本品來進行支付的資本。

如果在真實收益率處發生緊縮，最優數量規則的政府版本和經濟分權是不一致的。新貨幣經濟學認為，如果政府擁有全部資本資產的所有權的成本是高昂的，雖然緊縮的瞬時管理成本為零，但創造實際余額的成本不是零。如果保護分權經濟，政府就不應該在真實利息率處采取通貨緊縮。若資本品是由占優勢的交易媒介資產組合而成，私人競爭將產生一個最優的數量結果，而且經濟分權不必消失。交易媒介發行者用由實際資產支持的金融要求權支付貨幣收益，從而代替了政府的通貨緊縮。與緊縮的零邊際成本相比較，交易媒介發行的零邊際成本暗示了依據實際資產發行的流動性要求權是無成本的，并且交易媒介持有者喜歡產生零成本的邊際流動性服務。所有的資本品擁有者成為交易媒介的發行人，所有的商業企業成為發行工業企業，最終形成了真實票據學說的一種極端形式(考文和克羅茨內，1994)。

四、新貨幣經濟學與凱恩斯貨幣理論

新貨幣經濟學認為，在所有的交易媒介產生彈性的貨幣收益的情況下，流動性偏好理論是不適用的。在凱恩斯的貨幣理論中，流動偏好是其基本概念。它的含義是，人們為持有現金而不愿意持有股票和債券等能生息但較難變現的資產所產生的貨幣需求，是一個心理法則。凱恩斯指出，貨幣可以充當流通手段用于現期交易，也可以作為貯藏手段。由于交易動機、謹慎動機和投機動機三種動機的存在，所以人們在即使貨幣作為貯藏手段是不能生息的情況下，都愿意持有現金，而不愿意購買債券或其他金融資產。而在金融資產作為交易媒介的經濟條件下，交易媒介的收益率就是金融資產的收益率。流動性需求的變化影響了利息率在不同金融資產之間的分配，但是不同利息率之間的差額對一般利息率變化的影響卻不明顯(考文和克羅茨內，1994)。例如，流動性需求的表面變化將會增加相對流動性資產和非流動資產之間利率的差額，而不是體現所有利息率沿一個方向移動。

凱恩斯從流動性偏好心理法則出發，認為利息不是儲蓄的報酬，而是在特定時期內放棄流動性的報酬。一項資產，如果其名義價值不變，而且能夠直接用作支付手段，則稱這項資產具有流動性。貨幣是最具有流動性的資產，它不存在貨幣受益，但是它提供了一個等于短期利率的流動性報酬(考文和克羅茨內，1994)，流動性報酬增加暗示了利率的增加。因此，凱恩斯指出，利息率是一種比例，其分母是一特定量的貨幣，其分子是在一定時期中，放棄這些貨幣控制權換取債券所能得到的報酬。他甚至認為貨幣的利息率是產生一切的根源，并且阻止了產生利潤的資產投資。

凱恩斯集中地討論了資本真實利息率下降以及貨幣流動性報酬存在的情況下，均衡調節受到阻礙的情形。假設存在一個粘性的貨幣利息率。由于貨幣資產的利息率下降得最慢，資本真實利息率的下降使貨幣利息率和非貨幣資產利息率之間產生了矛盾，導致個人拋出資本而持有貨幣。如果貨幣的邊際流動性收益對持有的真實余額變化反應遲鈍，原有的均衡將不再恢復。貨幣利息率下降得最慢，這暗示持有貨幣的利息率將高于持有資本的利息率。進一步說，持有貨幣的利息率粘性表明了貸款的名義利息率也是粘性的。真實利息率將高于資本的邊際效率。除非向下調節真實余額的收益率，調解了真實余額的收益率也就調節了真實利息率，即最終使資本的邊際效率大于真實利息率，否則新的投資將不會發生。由于上述原因，資本邊際效率的負面沖擊將降低資本投資。除非利息率同步下降，那么就會到達生產這些資本不再有利可圖之點，這一點就是流動性陷阱。當沒有任何一種資產的資本邊際效率大到足夠等于利息率時，資本資產的進一步生產將會停止(凱恩斯，1936)。然而，貨幣流動性報酬緩慢下降阻止了貸款利息率的降低。凱恩斯也承認，由于未來的不確定性，所以在那點人們的流動性偏好增加了，但是資本邊際效率的下降是其存在的主要原因。

新貨幣經濟學認為，如果交易媒介產生彈性的貨幣收益，前面所討論的凱恩斯問題將不會發生。此外，資本收益率變化也導致了交易媒介的貨幣收益率發生變化。所有資產貨幣收益的存在給了價格系統額外的自由度。競爭性收益最大化中介能夠調節貨幣收益使交易媒介的貨幣收益率與經濟中其他領域中的收益率保持一致。如果所有的交易媒介都產生彈性的貨幣收益，產生貨幣收益的交易媒介的實際收益率由于費雪效應將保持不變，從而避免了通貨膨脹和通貨緊縮的影響。實際收益的相等暗示名義利率的變化消除了預期通貨膨脹和通貨緊縮的變化。但由于不產生利率的貨幣存在，蒙代爾一托賓效應部分地抵消了費雪效應，從而影響了真實收益率。預期通貨膨脹暗示資本將代替真實貨幣余額，相反，預期通貨緊縮將暗示真實貨幣余額替代資本。由于金融資產的存在，交易媒介支付的名義利率反映了預期通貨膨脹或緊縮律的變化，同時費雪效應的蒙代爾一托賓批判也不再成立。

此外，新貨幣經濟學還指出，在金融資產交易媒介使用的條件下，由于JS-LM分析遇到了與數量理論同樣的問題，所以IS-LM分析也將不成立(考文和克羅茨內，1994)。金融資產的交易媒介造成了貨幣和實際部分的一體化，使得IS-LM分析中“商品市場”的超額需求獨立地定義“貨幣市場”的超額需求的情況將不復存在，LM曲線也就沒有存在的可能性。LM的消失導致了IS-LM分析的不存在。

五、結論

新貨幣經濟學擴大了交易媒介的范圍，指出隨著交易技術的發展和市場自由競爭的結果，傳統的國家法定紙幣不再是惟一的交易媒介，并且最終被產生貨幣收益的由私人部門發行的金融資產所取代。新貨幣經濟學認為，

在貨幣和金融資產或單獨的金融資產作為交易媒介的經濟條件下，傳統的貨幣數量理論和正統經濟分析所使用的IS-LM方法都將不再適用；同時弗里德曼的最優貨幣量理論的實現可能性得到了肯定；此外，新貨幣經濟學的觀點還補充了凱恩斯理論中存在的不足，解決了流動性陷阱的問題。20世紀末期電子信息技術的發展，使新貨幣經濟學這一古老而又新穎的學派，受到越來越多的經濟學家重視。史密森(2003)就指出，新貨幣經濟學和后凱恩斯貨幣內生論是當代最具有革命性的兩個貨幣經濟學流派。

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