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摘要：本文以中國經(jīng)濟(jì)改革和金融發(fā)展為背景，運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)和誤差糾正模型對中國信用規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長的長期穩(wěn)定關(guān)系進(jìn)行研究。協(xié)整分析結(jié)果表明，GDP與信用總規(guī)模之間存在協(xié)整關(guān)系，信用總規(guī)模對經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)作用明顯；CDP與金融信用、企業(yè)信用和政府信用規(guī)模之間同樣存在協(xié)整關(guān)系，GDP與金融信用和企業(yè)信用規(guī)模有較強(qiáng)的正向關(guān)系，但是GDP與政府信用規(guī)模之間存在負(fù)向關(guān)系。此外，誤差糾正模型結(jié)果表明，校正作用較為明顯。

關(guān)鍵詞：信用；經(jīng)濟(jì)增長；協(xié)整分析；誤差糾正模型

引言

信用在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)中有著十分重要的作用，其主要功能在于促進(jìn)儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化，提高社會(huì)資金的利用效率。信用活動(dòng)能有效地動(dòng)員資金剩余單位的資金并補(bǔ)充資金不足單位的資金，成為社會(huì)資金循環(huán)的調(diào)節(jié)器。同時(shí)，信用活動(dòng)通過創(chuàng)造金融資產(chǎn)的方式，使原本分離的儲(chǔ)蓄行為和投資行為重新結(jié)合起來。這既提高了儲(chǔ)蓄和投資的社會(huì)總水平，又將儲(chǔ)蓄在各種投資機(jī)會(huì)中進(jìn)行了有效分配，從而推動(dòng)整個(gè)社會(huì)生產(chǎn)的發(fā)展，形成對經(jīng)濟(jì)的引致增長效應(yīng)。

隨著市場經(jīng)濟(jì)體系的逐步建立，中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了新一輪的擴(kuò)張階段，以改善住、行條件和提高服務(wù)性消費(fèi)為代表的第三次消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)已經(jīng)開始。根據(jù)發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)，居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)進(jìn)入第三次消費(fèi)升級(jí)，信用開發(fā)利用程度對國民經(jīng)濟(jì)良性增長將起到非常重要的作用。黨的十六大也提出了“整頓和規(guī)范市場經(jīng)濟(jì)秩序，健全現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的社會(huì)信用體系”的戰(zhàn)略任務(wù)。本文以中國經(jīng)濟(jì)改革和金融發(fā)展為背景，運(yùn)用協(xié)整理論和誤差糾正模型對中國信用規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系問題進(jìn)行研究，旨在探索信用總規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系以及金融信用規(guī)模、企業(yè)信用規(guī)模和政府信用規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系的穩(wěn)定性，為經(jīng)濟(jì)良性發(fā)展提供政策建議。

一、文獻(xiàn)回顧

在信用與GDP的關(guān)系問題上，國外許多學(xué)者進(jìn)行了卓有成效的研究。20世紀(jì)80年代初，美國學(xué)者B.M.Friedman選取國內(nèi)非金融債務(wù)總額、非聯(lián)邦債務(wù)、私人非金融債務(wù)、總債務(wù)和銀行信貸作為負(fù)債類指標(biāo)，以及基礎(chǔ)貨幣、M、E、T和凈資產(chǎn)總額作為資產(chǎn)類指標(biāo)，運(yùn)用簡單比率分析、VAR等方法分析了美國在1946～1980年間信用規(guī)模變量與GDP之間的穩(wěn)定關(guān)系，得到了美國所有非金融借款人的信用活動(dòng)與美國非金融經(jīng)濟(jì)活動(dòng)之間有密切的相關(guān)性、非金融負(fù)債與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性顯示出很強(qiáng)的穩(wěn)定性、提供給私人和公眾的兩種負(fù)債之間有著此消彼長的替代關(guān)系等三個(gè)主要結(jié)論。Fackler采用VAR方法估計(jì)了不同信用總量，包括基礎(chǔ)貨幣、聯(lián)邦信用、私人信用對美國宏觀經(jīng)濟(jì)變量的效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)三者對實(shí)際產(chǎn)出波動(dòng)均有顯著影響，其中聯(lián)邦信用影響最大。Fink，Haiss，Hristoforova(2006)運(yùn)用協(xié)整和Granger因果檢驗(yàn)對美國、英國、法國、意大利、德國、日本、荷蘭等七個(gè)發(fā)達(dá)國家1950～2001年間的數(shù)據(jù)研究表明，發(fā)現(xiàn)除德國外，其他六國的信貸量增長、債券市場發(fā)展和股票市場發(fā)展都是GDP增長的原因。

國內(nèi)學(xué)者吳晶妹(2002)也做了相關(guān)方面的研究，她運(yùn)用最小二乘法對中國信用總規(guī)模和GDP年增長進(jìn)行了相關(guān)分析，結(jié)果是信用總規(guī)模低于10萬億元時(shí)，即1987～1994年，信用總規(guī)模是經(jīng)濟(jì)增長的原因，信用總規(guī)模每增長1億元，帶來GDP年增長3100萬元，而在信用總規(guī)模處于10萬億-25萬億元之間時(shí)，Granger因果檢驗(yàn)證明信用總規(guī)模增大導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長減緩，相關(guān)系數(shù)達(dá)－0.99。

還有許多學(xué)者對中國信用結(jié)構(gòu)的主要組成部分——金融中介或股市的發(fā)展——與中國經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系進(jìn)行了研究，成果頗豐。談儒勇(1999)利用1993～1998年中國金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行OLS回歸研究表明，金融中介發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長有顯著的、很強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系。王振山、王志強(qiáng)(2000)運(yùn)用協(xié)整和格蘭杰因果檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?，分別對1981～1998年間的年度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，表明信用渠道在我國是貨幣政策的主要傳導(dǎo)途徑，而貨幣渠道的傳導(dǎo)作用不明顯。周英章、蔣振聲(2001)以及王雪標(biāo)、王志強(qiáng)(2001)同樣運(yùn)用協(xié)整和格蘭杰因果模型，分別對中國1993～2001、1984～1995年間的貨幣政策進(jìn)行實(shí)證分析，認(rèn)為貨幣政策是通過貨幣和信用渠道同時(shí)起作用的，但無法區(qū)分哪一個(gè)重要。梁妤等(2003)對中國銀行信貸量、GDP進(jìn)行Pearson、雙尾檢驗(yàn)，結(jié)果表明二者存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，但1998年央行取消信貸計(jì)劃后銀行信貸量對GDP的影響力減弱，相關(guān)系數(shù)從1952～1997年的0．995減小到1998~2001年的0.971。冉茂盛、莫高琪(2003)運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)與基于VAR模型的Granger因果檢驗(yàn)對貨幣供給、銀行信貸與總產(chǎn)出的關(guān)系分別進(jìn)行了檢驗(yàn)，并采用OLS法對1994～2002年體制轉(zhuǎn)軌時(shí)期貨幣供給和銀行信貸對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響進(jìn)行了比較研究。結(jié)果表明，貨幣供給和銀行信貸是中國貨幣政策傳導(dǎo)的重要途徑，GDP對貨幣的彈性系數(shù)為0.5576，對貸款的彈性系數(shù)為0.6549。韓廷春、夏金霞(2005)運(yùn)用中國1981～2002年度數(shù)據(jù)進(jìn)行OLS回歸和Granger因果檢驗(yàn)表明，1981～1992年間的金融和經(jīng)濟(jì)增長的因果關(guān)系不明顯，而1992～2002年間，金融發(fā)展成為經(jīng)濟(jì)增長的直接原因。唐繼軍等(2005)使用協(xié)整分析探討了中國、日本和韓國的金融發(fā)展與GDP增長的長期關(guān)系，結(jié)果反映中國和日本的金融中介和股市發(fā)展的水平值與GDP水平值有長期穩(wěn)定的正向關(guān)系，而韓國的金融中介和股市發(fā)展的水平值與GDP水平值則有長期負(fù)向關(guān)系。從以上研究結(jié)果看，國內(nèi)大多學(xué)者研究的注意力主要放在金融中介或股市發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系上，而對信用與GDP實(shí)證關(guān)系的直接研究較少。同已有相關(guān)文獻(xiàn)相比，本文運(yùn)用協(xié)整分析和誤差糾正模型，基于信用發(fā)展的角度，將研究范圍拓寬到債券市場，除探討中國信用總規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長之間的長期關(guān)系外，還進(jìn)一步更具體地對金融信用、企業(yè)信用和政府信用規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析。

二、變量選擇和樣本數(shù)據(jù)來源

本文首先從總量上討論信用規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長之間的協(xié)整關(guān)系，其中以GDP作為經(jīng)濟(jì)增長的代表變量，以金融機(jī)構(gòu)貸款余額、企業(yè)債券余額與國債余額＝三者之和作為信用總規(guī)模CS的代表變量。接著進(jìn)一步討論信用交易的三個(gè)具體形式，即金融信用規(guī)模、企業(yè)信用規(guī)模和政府信用規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長之間的協(xié)整關(guān)系，以金融機(jī)構(gòu)貸款余額FL作為金融信用規(guī)模的代表變量，以企業(yè)債券余額CB作為企業(yè)信用規(guī)模的代表變量，以國債余額TB作為政府信用規(guī)模的代表變量。對于所有變量，都先用GDP平減指數(shù)p將名義變量調(diào)整為實(shí)際變量，再對其取對數(shù)形式，分別令。

由于中國自1986起發(fā)行企業(yè)債券，本文選擇的樣本區(qū)間為1986～2004年，變量采用的各項(xiàng)指標(biāo)均為年度數(shù)據(jù)。GDP及其平減指數(shù)資料來源于《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》，國債、企業(yè)債券數(shù)據(jù)來源于《中國證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒》，金融機(jī)構(gòu)貸款數(shù)據(jù)來源于《中國金融年鑒》和《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》。

三、模型分析與實(shí)證檢驗(yàn)

(一)單位根檢驗(yàn)

在具體應(yīng)用協(xié)整等理論進(jìn)行分析時(shí)，需要首先對變量序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，以確定是否有必要采用協(xié)整分析方法。本文運(yùn)用ADF檢驗(yàn)法分別對各變量序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，具體檢驗(yàn)結(jié)果見表1。本文的計(jì)量分析均利用Eviews4.0軟件完成。

檢驗(yàn)結(jié)果顯示，各變量的數(shù)據(jù)生成過程均為非平穩(wěn)序列。對于這些非平穩(wěn)的變量，為避免“偽回歸”問題，不能采用傳統(tǒng)的線性回歸分析方法檢驗(yàn)它們之間的相關(guān)性，而應(yīng)采用協(xié)整方法。

(二)協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果及其分析

本文將運(yùn)用Johansen極大似然估計(jì)法，分別對LGDP與LCS組成的變量組合以及LGDP、LFL、LCB、LTB組成的變量組合進(jìn)行協(xié)整分析，以驗(yàn)證各變量之間是否存在長期均衡關(guān)系。兩組變量選取的滯后期為1，協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。

根據(jù)表2結(jié)果：

1．在1％的顯著性水平上可以認(rèn)定LGDP與LCS之間存在明顯的協(xié)整關(guān)系，這說明信用規(guī)模的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間具有長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。

依據(jù)極大似然估計(jì)法，得到以LGDP為被解釋變量的、與LCS之間的協(xié)整方程如(a)所示，誤差糾正模型如(b)所示，其中系數(shù)下面的圓括號(hào)與方括號(hào)內(nèi)數(shù)值分別為相應(yīng)系數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差和t值：

協(xié)整方程(a)說明，LGDP與LCS之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，并且社會(huì)信用總規(guī)模擴(kuò)大1個(gè)百分點(diǎn)，相應(yīng)經(jīng)濟(jì)總量將增長0.7254個(gè)百分點(diǎn)。GDP對CS的彈性較大，說明從長期來看，信用總規(guī)模的發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的拉動(dòng)作用是比較明顯的。同時(shí)從誤差糾正模型(h)中可以看出，LGDP與LCS之間的協(xié)整關(guān)系和對應(yīng)的調(diào)節(jié)向量對ALGDP。產(chǎn)生顯著以及較明顯的校正作用-(誤差糾正系數(shù)為－0.3423，其t值為－3.6716)。

2．在5％1％及1％的顯著性水平上都可以認(rèn)定，GDP與金融信用規(guī)模、企業(yè)信用規(guī)模和政府信用規(guī)模之間具有長期穩(wěn)定關(guān)系，并且LGDP、LFL、LCB、LTB之間存在兩個(gè)協(xié)整向量。

依據(jù)極大似然估計(jì)法，得到四變量之間的兩個(gè)協(xié)整向量分別如(c)和(d)所示：

以上兩個(gè)估計(jì)結(jié)果決定了協(xié)整空間，具體的四變量之間的協(xié)整關(guān)系還要根據(jù)誤差糾正模型、并施加一定的約束條件來得到。誤差糾正模型顯示，協(xié)整向量(c)的誤差糾正系數(shù)為－0.352641，協(xié)整向量(d)的誤差糾正系數(shù)為0.156644。根據(jù)誤差糾正模型的估計(jì)結(jié)果，并將LGDP的系數(shù)設(shè)定為1，得到以LGDP為被解釋變量的、四變量之間的協(xié)整方程如(e)所示，誤差糾正模型如(f)所示：

觀察協(xié)整方程(e)可以發(fā)現(xiàn)，LGDP與LFL之間具有正相關(guān)關(guān)系，并且金融信用規(guī)模擴(kuò)大1％，經(jīng)濟(jì)總量將增長0.44％。在三種信用類型之中，金融機(jī)構(gòu)信用規(guī)模的發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的長期拉動(dòng)作用最為明顯。這與中國企業(yè)融資渠道以間接融資渠道為主有關(guān)，金融信用規(guī)模的擴(kuò)大對于促進(jìn)企業(yè)投資、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長有積極影響，符合大多數(shù)國內(nèi)學(xué)者的研究結(jié)論。LGDP與LCB之間同樣具有正相關(guān)關(guān)系，企業(yè)信用規(guī)模擴(kuò)大1％，經(jīng)濟(jì)總量將增長0.28％。這說明融資效率相對較高的企業(yè)直接信用規(guī)模的發(fā)展，對經(jīng)濟(jì)有著積極的作用。LGDP與LTB之間具有負(fù)相關(guān)關(guān)系，政府信用規(guī)模擴(kuò)大1％，經(jīng)濟(jì)總量將減少0.09％。這一結(jié)果反映出由于政府投資效率低于民間投資效率、公共投資增加可能擠出民間投資、投資邊際效率遞減規(guī)律等原因所導(dǎo)致的公共投資效率低下的問題。

此外，根據(jù)誤差糾正模型(f)，誤差糾正系數(shù)為－0.3526，說明四變量之間的協(xié)整關(guān)系和對應(yīng)的調(diào)節(jié)向量對ALGDP產(chǎn)生較明顯的校正作用。

四、簡要結(jié)論

1．信用總規(guī)模與GDP之間的協(xié)整關(guān)系表明，信用總規(guī)模的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，GDP對信用總規(guī)模的彈性系數(shù)達(dá)到0.7254。表明中國信用規(guī)模的發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長有很強(qiáng)的帶動(dòng)作用，中國應(yīng)盡快從軟件與硬件方面健全社會(huì)信用體系，促進(jìn)信用規(guī)模的進(jìn)一步發(fā)展。

2．四變量之間的協(xié)整關(guān)系表明，中國經(jīng)濟(jì)增長與金融信用規(guī)模、企業(yè)信用規(guī)模和政府信用規(guī)模同樣存在長期穩(wěn)定關(guān)系。在三個(gè)信用交易的具體形式中，金融信用規(guī)模發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)最大，GDP對其彈性系數(shù)達(dá)到0.44。周立(2004)指出，這是因?yàn)?0世紀(jì)90年代以來，中國金融中介機(jī)構(gòu)不僅發(fā)揮了金融功能，而且發(fā)揮了財(cái)政功能。如果排除中國金融中介特有的財(cái)政功能，其對經(jīng)濟(jì)增長影響將明顯小于實(shí)證結(jié)果。如何提高金融機(jī)構(gòu)效率，充分發(fā)揮金融信用交易渠道的資源配置功能，成為一個(gè)長期課題。

3．企業(yè)信用規(guī)模發(fā)展對經(jīng)濟(jì)增長也有突出貢獻(xiàn)，GDP對其彈性系數(shù)達(dá)到0.28，但政府信用規(guī)模與經(jīng)濟(jì)增長卻存在負(fù)向關(guān)系，這反映出了中國企業(yè)直接融資效率較高以及公共投資效率較低的現(xiàn)象，中國應(yīng)重視企業(yè)債券市場的發(fā)展，同時(shí)從各方面提高公共投資效率。