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一、我國股指期貨市場與股票市場跨市操縱監管存在的問題

1.投資者民事賠償制度缺位

對操縱行為的處理不及時對市場操縱行為進行及時處理，對于提升證券市場投資者的信心具有非常重要的意義，此外，也能夠對市場操縱者起到較強的震懾作用，從而遏制市場操縱行為的發生。目前我國對價格操縱違法的處理不及時，這從對“漲停板敢死隊”的處理上就可見一斑，作為較為典型的合謀操縱證券市場的“漲停板敢死隊”，報紙、雜志以及網絡很早就開始報道，但監管層對此現象的處理一直到六年后才落實。近年來，雖然加大了對市場操縱者的處罰力度，但受害者依然無法得到賠償，2011年18名原告訴程文水、劉延澤二人操縱中核鈦白民事賠償案，作為2005年《證券法》對操縱證券市場進行民事賠償做出規定后的首例股民維權案件，最終也以失敗而告終。法院判決的依據是操縱證券市場與損害結果之間因果關系無法確定，而且行為人承擔賠償責任數額的范圍、損失的計算方法，現行法律法規、司法解釋均無明文規定。雖然，現行《證券法》第77條第2款明確規定了“操縱證券市場行為給投資者造成損失的，行為人應當依法承擔賠償責任”，但是最高人民法院并未出臺相關的細則，此類司法解釋的不健全使得法院即使在事實清楚、證據充分的情況下，也無法做出操縱者向投資者進行民事賠償的判決。因此，市場操縱者在操縱市場后無需承擔向受損害的投資者進行民事賠償的責任，違法成本的低廉也導致了此類行為屢禁不止。

2.賬戶實名制存在漏洞

限倉制度形同烏有目前，我國股指期貨市場規則中確立的限倉措施是最大持倉限額不得超過600手，對于合約持倉量的監管較為嚴格，然而，市場操縱者可以利用賬戶實名制的漏洞來進行分倉操作，從而逃避監管。市場操縱者通過大量借用他人的身份證來進行操縱已經成為公開的秘密，有的違法者甚至專門到山區去購買他人的身份證信息。根據相關學者的研究，在其收集的41例機構投資者操縱市場案例中，有37例運用多個證券賬戶進行操縱，運用證券賬戶的數量最少的有7個，最多的達到8817個，平均動用賬戶多達2260個。違法者使用多個賬戶進行交易可以分倉進行交易，從而使操縱的隱蔽性進一步增強。此外，利用多個賬戶還可以實施自買自賣，制造交易活躍的假象，誤導其他投資者，從而獲取非法利益。中國證券登記結算公司的開戶規則允許開戶人在辦妥經公證的委托代辦書的前提下委托他人代辦開戶手續，在現有委托公證只進行簡單的“人證核對”的情況下，這為操縱者順利利用他人的身份證信息辦理開戶手續開了方便之門。嚴格實行證券賬戶實名制，堅決杜絕多賬戶分倉操作，對于提高監管效率有著十分重要的意義。

3.對到期合約的監控不足

跨市場危機處理缺乏經驗由于中國股指期貨市場建立較晚，在跨市監管的制度設計上采用了事前規制，使股指期貨的運行相對比較平穩，到期日效應也并不凸顯，這也使金融監管當局對到期合約的監控有所放松。目前，對到期合約的監管主要集中在信息的溝通上，如滬深兩大交易所和中國金融期貨交易所聯合信息交流部門，敦促各方召開到期日季會，對于可能出現的到期日效應進行防范，并制定風險管理措施。但在實踐過程中，由于到期日效應在我國資本市場并不明顯，對到期日合約的監管以及到期日反操縱監管上，缺乏必要的實戰經驗。同時受到金融監管自生性滯后的影響，交易所對跨市操縱監管存在著結構性缺口。而三大交易所的協同能力也有待檢驗，如當搶先交易行為發生后，需各部門密切配合、相互合作，否則期貨交易者可以利用不同市場間公布信息的時間差進行搶先交易，破壞市場秩序從而完成操縱行為。與跨市反操縱的經驗不足類似，由于中國股指期貨市場建立以來，尚沒有出現非常大的危機事件，也使得我國股指期貨市場與現貨市場的危機處理機制設計不足。目前，上海證券交易所、深圳證券交易所與中國金融期貨交易所在跨市場的危機預警機制、跨市場危機處理部門設置和跨市場危機處理程序的設計都有待于進一步的優化和完善。同時，我國股指期貨市場雖然建立了穩定機制，但并沒有與現貨市場進行聯動設計，當巨量異動行情演繹時，缺乏暫?，F貨市場交易的制度設計，這不利于市場間的信息擴散，也缺乏給投資者重新思考的機會，這種危機處理程序的不合理，給股指期貨市場與現貨市場的跨市操縱提供了可乘之機。

二、我國股指期貨市場與股票市場跨市反操縱機制的設計

針對我國股指期貨市場與股票市場跨市操縱監管存在的問題，為對跨市操縱行為進行全面的監管，應在以下幾個方面實行積極的應對策略。

1.建立投資者訴訟和賠償機制

保護中小投資者權益市場操縱者雖然面臨行政處罰甚至刑事處罰的威懾，但是，一方面由于處罰力度有限，使得威懾力不足，另一方面，我國尚未真正建立起投資者對操縱者的訴訟和賠償機制，從某種程度上來講，操縱者在實施市場操縱行為之后，無需就其違法行為給普通投資者造成的損害進行經濟賠償，這種違法成本與違法收益嚴重不對稱的現實，也是證券市場操縱行為屢禁不止的重要原因之一。作為證券市場監管的有益補充，投資者利用證券市場民事賠償制度來實現司法救濟，是成熟資本市場國家的普遍做法，尤其在英美法系國家，都在嚴格監管操縱行為的前提下，允許投資者通過尋求司法救濟來向違法者提出高額的賠償。當前，我國金融監管在保護投資者合法權益方面尚有諸多不足，較好的辦法即是引入司法救濟制度，通過建立民事訴訟和賠償機制來實現對違法者的約束，鼓勵廣大的投資者參與監督操縱行為。一旦賦予投資者對市場操縱者進行訴訟的權利，普通投資者將有更多的動力配合政府機構去發現市場上的操縱行為，并利用龐大的民間力量去搜集違法者的操縱證據，這樣，既能降低監管機構的運作成本，提高監管機構的工作效率，又能使得操縱者面臨較為沉重的經濟賠償負擔，使其面臨更加高昂的違法成本。關于訴訟的具體形式，應當借鑒美國經驗，盡快建立證券集團訴訟制度。目前在我國民事訴訟實踐中只存在共同訴訟制度，與集團訴訟相比有明顯的區別:一是針對原告的適用范圍不同。目前的共同訴訟制度要求權利人只有在向司法機關登記后才能作為案件的原告，否則必須單獨重新提起訴訟，而集團訴訟制度則不要求權利人向司法機關登記，只要他沒有拒絕向操縱者尋求賠償，則視為原告，而不必單獨起訴;二是訴訟代表人產生的方式有所區別。共同訴訟制度中訴訟代表人的選擇需要通過其他原告明確授權或者司法機關與多數原告商定的方式產生，而集團訴訟則以其他原告默認這種消極認可的方式來產生訴訟代表人;三是判決的擴張力不同。對于共同訴訟而言，只有明確在司法機關登記成為案件的原告，才能行使判決書中的賠償權利，而集團訴訟則對未在司法機關進行登記的原告有著間接的擴張力，即使提起訴訟的權利人事先不知道相關權利人已經通過司法途徑向操縱者提出了賠償，之后他依然能夠以司法機關的判決作為依據要求操縱者賠償自己的損失。證券集團訴訟機制的引入，將帶來如下兩個方面的好處:一方面，該機制的引入，能夠有效地節約司法機關的資源，通過一次訴訟的判決，解決所有涉及該案的權利人的請求，避免權利人反復向司法機關提出訴求而增加司法機關的辦案負擔;另一方面，能夠保護小股東的利益，由于股東權益受到侵害向司法機關提出訴訟時需要付出包括人力、物力、財力和時間成本，而小股東所能獲得的賠償金額可能無法對這些成本進行覆蓋，因此，由大投資者出面起訴，而小股東坐享判決的間接擴張力所帶來的賠償權利，將有利于保護小投資者的權益。

2.嚴格落實限倉制度

加強對“隱名賬戶”的監管為了應對市場操縱者可能采取分倉的方式來突破限倉制度的限制，必須加強對“隱名賬戶”監管。針對不法分子使用“假身份證、真委托人”的方式欺騙公證機關獲得委托公證，最后再以該委托公證與身份證辦理開戶手續，可以采取的措施是廢除現行個人賬戶可以進行“開戶”的制度，而規定所有開立的賬戶必須是“實名、實人”。不能寄希望于“委托公證”與“查驗原件”的手續能夠杜絕虛假開戶的現象，必須要求開戶人親自到場，強化現場開戶的“人證核對”，并輔之以錄音、錄像的方式確保整個開戶過程符合法律規定的要求。采取這樣的措施以后，即便存在“冒名頂替”，也可以通過開戶過程所記錄的錄音、錄像等物證來作為懲罰不法者的證據。就已開立的賬戶來講，如何發現和辨別“隱名賬戶”是監管部門不得不面對的問題，監管部門可以考慮通過“利益誘導”與“利益碰撞”的方式實現對“隱名賬戶”的發現與辨別。在證券賬戶獲利的情況下，“隱名賬戶”背后真實的身份信息被借人必然存在分享利益的訴求，監管部門則可以通過這種利益誘導來鼓勵賬戶的名義所有人，來向賬戶的實際操控人提出分享利益的主張，從而實現名義所有人與實際操控者之間的利益碰撞，通過這種利益誘導與利益碰撞使得它們之間互相斗爭從而揪出“隱名賬戶”。當然，這種“利益誘導”與“利益碰撞”的方式查明“隱名賬戶”的方式離不開法律制度的支撐。現行民法理論支持“誰投資，誰所有”的慣例，在法院對所有權糾紛進行審判的實踐中，往往引用民法體系中的公平原則，依據“誰出資，誰所有”進行定案。而證券法作為資本市場的基本法，為了打擊隱名賬戶的實際操控人，必須規定除存在合法的信托關系之外，自然人證券賬戶上的證券及資金都應歸賬戶的名義開立人所有，只有這樣才能夠使得“利益誘導”與“利益碰撞”的機制得以順利實施，實行對隱名賬戶的嚴格監管。

3.加強到期合約的監控

建立跨市場危機處理程序從股指期貨的定價理論來看，由于股指期貨以股票現貨指數作為標的，在期貨合約即將到期時，期貨合約的價格必然會與現貨價格趨于收斂，在到期日的前夕兩個市場的關聯性會越來越強，一個市場的變化將顯著影響另一個市場的變化，因此，在這段時間內將是操縱者最有可能進行操縱的時期，進行跨現貨與期貨市場的操縱行為的可能性極大。此外，投機者、套利者和套期保值者作為股指期貨市場的參與主體，一旦他們通過判斷現貨價格與期貨價格的收斂程度而預期到期貨合約的結算價格遭到操縱，那么他們也極有可能加入操縱市場的行列，對于股指期貨投機者而言，在頭寸了結時存在明顯預期的情況下，投機者在其中的狙擊將進一步加大市場的波動。對于股指期貨套期保值者而言，在對資產進行組合保險時，一旦突發性的波動在市場上出現，套期保值者將會改變其套期保值的策略，或者為了獲取更多收益加入操縱者行列，加劇現貨指數的波動。金融監管機構一旦發現現貨或者衍生品價格出現異常時，應當聯合上海證券交易所、深圳證券交易所與中國金融期貨交易所成立跨市場危機處理小組，及時啟動跨市場危機處理程序，在具體操作上可以考慮通過限制現貨與相關衍生品的買賣數量、限制會員頭寸、臨時調整杠桿比例、改變交易時間等方式，來對市場進行疏導，避免操縱的進一步發展。當局勢難以控制時，甚至應當考慮暫?，F貨市場或者衍生品市場的交易，給投資者重新思考的機會。

作者：石曉波周奮單位：中南財經政法大學法學院教授湘財證券投資銀行部職員