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編者按：本論文主要從保險資金運用風(fēng)險限額管理的內(nèi)容；保險資金運用的風(fēng)險限額形式；保險資金運用總風(fēng)險限額的確定；風(fēng)險資本限額的分配與調(diào)整等進(jìn)行講述，包括了頭寸限額簡單且易于理解，容易監(jiān)控其合規(guī)性、風(fēng)險資本限額是指各級業(yè)務(wù)部門可承受的最大風(fēng)險損失水平，表現(xiàn)為一定數(shù)額的預(yù)期損失等，具體資料請見：

內(nèi)容提要:保險資金運用的風(fēng)險限額管理是監(jiān)控保險資金運用風(fēng)險的主要手段，是保險公司風(fēng)險管理的重要組成部分。監(jiān)控保險資金運用風(fēng)險可采用的三種風(fēng)險限額形式，即頭寸限額、靈敏度限額和風(fēng)險資本限額。保險資金總體風(fēng)險限額確定要反映保險公司可以承受的最大資產(chǎn)損失的大小，并將其分配到相關(guān)的執(zhí)行機構(gòu)。在執(zhí)行過程中，要將定量研究與定性分析相結(jié)合，依據(jù)績效評估不斷調(diào)整，為此，要加強風(fēng)險限額監(jiān)控與原則的執(zhí)行程序，保證不同業(yè)務(wù)部門的風(fēng)險暴露符合公司的風(fēng)險管理戰(zhàn)略。

一、保險資金運用風(fēng)險限額管理的內(nèi)容

一般而言，保險資金運用的風(fēng)險限額管理主要包括三個方面的內(nèi)容，一是根據(jù)保險公司的資本實力、股東目標(biāo)與風(fēng)險偏好、監(jiān)管規(guī)定等，確定保險資金運用的總體風(fēng)險水平以及相應(yīng)的抵御風(fēng)險損失的風(fēng)險資本限額；二是根據(jù)對各業(yè)務(wù)部門或交易員的風(fēng)險調(diào)整的績效測量結(jié)果，以及其它因素在各層次間進(jìn)行風(fēng)險資本限額的分配；三是根據(jù)分配的風(fēng)險資本限額對各業(yè)務(wù)部門乃至每一筆交易的風(fēng)險進(jìn)行監(jiān)控，并根據(jù)風(fēng)險調(diào)整后的績效評估結(jié)果以及其它因素對風(fēng)險資本限額進(jìn)行動態(tài)的分配調(diào)整。

二、保險資金運用的風(fēng)險限額形式

保險資金運用的風(fēng)險限額通常有三種形式：即頭寸限額、靈敏度限額和風(fēng)險資本限額。頭寸限額表現(xiàn)為一定的名義金額，如企業(yè)債交易員的風(fēng)險限額為200萬元人民幣。

頭寸限額簡單且易于理解，容易監(jiān)控其合規(guī)性，但其缺陷在于很難控制風(fēng)險，如果交易員欲增加風(fēng)險，他可以在不增加組合規(guī)模而通過頭寸的調(diào)整或增大杠桿比率的方式實現(xiàn)，頭寸限額無法反映這種風(fēng)險狀況的變化，例如債券交易員可以通過持有更長的到期日組合增加風(fēng)險，但通過頭寸限額難以考察債券交易員的風(fēng)險暴露狀況。此外，頭寸限額也無法比較不同交易員或業(yè)務(wù)部門所處的真實的風(fēng)險狀況，因此，簡單的風(fēng)險限額管理可以采用頭寸限額形式。

靈敏度限額適用于單個市場因子的市場風(fēng)險限額，可以用于交易前臺的日常風(fēng)險控制。靈敏度反映了證券組合價值對其市場因子的敏感性，如二級市場上的國債價格主要受利率風(fēng)險因子的影響，可以用久期和凸性衡量國債價格對利率的敏感度，其風(fēng)險監(jiān)控可以采用靈敏度限額的形式。由于靈敏度概念只適用于某一類資產(chǎn)，針對某一類市場因子，因此，根據(jù)現(xiàn)有的保險資金運用渠道，靈敏度限額可用于銀行間及交易所間的債券交易以及存貸款的利率風(fēng)險控制。

風(fēng)險資本限額是指各級業(yè)務(wù)部門可承受的最大風(fēng)險損失水平，表現(xiàn)為一定數(shù)額的預(yù)期損失。更確切地講，風(fēng)險資本限額是指各級業(yè)務(wù)部門在特定時間內(nèi)、以特定概率所能承受的風(fēng)險損失的大小，通常用VaR（ValueatRisk稱為在限價值法）方法來確定。風(fēng)險資本限額適用于所有金融產(chǎn)品交易，能夠綜合反映不同層次投資業(yè)務(wù)的風(fēng)險狀況，是對包括多個市場因子的市場風(fēng)險的總體限額。因此，風(fēng)險資本限額主要應(yīng)用于對保險公司資金運用整體及投資業(yè)務(wù)部門的風(fēng)險監(jiān)控，對交易員的風(fēng)險監(jiān)控有時也使用風(fēng)險資本限額形式。

風(fēng)險資本限額根據(jù)損失頻率和幅度的不同分為多種形式，有基于VaR的日風(fēng)險限額，主要用于對經(jīng)常發(fā)生損失和交易頻繁的投資品種的風(fēng)險限定；有基于VaR的月風(fēng)險限額，用于抵御不利月份發(fā)生的風(fēng)險損失；有基于VaR的年風(fēng)險限額，主要用于對保險資金運用整體或業(yè)務(wù)部門在小概率事件下發(fā)生損失的限定，這種損失通常來自于市場較大的不利波動，其風(fēng)險限額可通過壓力試驗或極值理論確定。另外，在證券市場上，市場因子還可能發(fā)生極端的不利變化，對于這種情況下的風(fēng)險限額也采用壓力試驗或極值理論確定，相應(yīng)的風(fēng)險限額稱為壓力試驗限額。可見，鑒于保險資金運用過程中的市場風(fēng)險特征，機構(gòu)以及業(yè)務(wù)部門層次的風(fēng)險限額易采用年或月的VaR風(fēng)險限額，對交易員的風(fēng)險監(jiān)控可采用靈敏度限額或日VaR風(fēng)險限額，如對二級市場債券交易的風(fēng)險限定既可采用靈敏度限額又可使用日VaR風(fēng)險限額。另外，為了對某些特定類型的投資產(chǎn)品進(jìn)行風(fēng)險限定，還必須使用壓力試驗限額?？傊?，風(fēng)險限額選擇要依據(jù)不同投資業(yè)務(wù)或交易的特點和不同金融工具的風(fēng)險特征，但總體上要注意保持前后臺以及不同層次業(yè)務(wù)部門風(fēng)險限定的一致性。

三、保險資金運用總風(fēng)險限額的確定

保險資金運用的總體風(fēng)險限額反映保險公司可以承受的最大資產(chǎn)損失的大小。作為開端，保險公司的投資管理委員會應(yīng)當(dāng)主持確定一個合適的總體風(fēng)險額度，風(fēng)險額度的設(shè)定是一個動態(tài)的過程，變化中的市場、交易責(zé)任和風(fēng)險偏好需要保險公司相應(yīng)地調(diào)整額度。

保險資金運用總體風(fēng)險額度的確定是一項復(fù)雜的工作，它需要依賴各個方面的信息，這些信息主要包括：公司的資本實力、用于抵御投資損失的整體風(fēng)險資本、股東的風(fēng)險偏好、未來的市場形勢、監(jiān)管要求、公司的投資收益預(yù)期以及對公司過去總體投資風(fēng)險的判斷與估計等等。一般來說，保險公司的投資管理委員會首先應(yīng)當(dāng)根據(jù)資本實力、股東的風(fēng)險偏好以及公司業(yè)務(wù)目標(biāo)確定資金運用的風(fēng)險資本。理論上，確定風(fēng)險資本可以使用VaR方法、壓力試驗法以及將二者綜合的方法，但這些定量方法僅僅依據(jù)于市場的波動風(fēng)險，是根據(jù)以往的市場風(fēng)險暴露來確定未來的風(fēng)險資本，沒有綜合考慮諸如監(jiān)管要求、未來市場判斷、保險資金的負(fù)債特性、投資收益預(yù)期以及股東風(fēng)險偏好等主客觀因素，更沒有全面考慮保險資金運用所面臨的其它風(fēng)險，如信用風(fēng)險、資產(chǎn)負(fù)債不匹配風(fēng)險、保險資金的流動性風(fēng)險等等。因此，風(fēng)險資本的確定應(yīng)當(dāng)是一個定量分析和定性分析相結(jié)合的過程，確定風(fēng)險資本既要依據(jù)VaR等定量分析方法，又要充分發(fā)揮投資管理委員會組成人員的作用，如可以設(shè)計一套多影響因素的風(fēng)險資本評價體系，利用德爾菲法（Delph）或?qū)哟畏治龇ǎˋHP）等決策方法作輔助決策，既參考定量評價結(jié)果，又依據(jù)定性因素，最后根據(jù)投資管理委員會組成人員的判斷確定資金運用的風(fēng)險資本。保險公司資金運用的總風(fēng)險資本確定以后，依據(jù)風(fēng)險資本數(shù)額以及過去的風(fēng)險額度集合，相應(yīng)的就可以確定資金運用的總體風(fēng)險額度，這一風(fēng)險額度可以表示為VaR風(fēng)險限額或其它限額的形式，它是公司高層對資金運用總體風(fēng)險的一個認(rèn)識。

四、風(fēng)險資本限額的分配與調(diào)整

在總體風(fēng)險資本限額確定的基礎(chǔ)上，風(fēng)險資本限額分配的首要任務(wù)就是將總體風(fēng)險限額配置到每一個業(yè)務(wù)部門，如債券交易部、基金部、現(xiàn)金管理部等等，使部門負(fù)責(zé)人對其負(fù)責(zé)管理的額度心中有數(shù)。業(yè)務(wù)部門額度可以幫助部門經(jīng)理控制部門風(fēng)險，并且可以在部門之間比較風(fēng)險大小。最后，風(fēng)險額度還要在部門范圍內(nèi)再細(xì)分到交易員?？紤]到投資組合的分散化效應(yīng)，上層業(yè)務(wù)部門的風(fēng)險資本限額要小于下層部門的風(fēng)險資本限額之和。

風(fēng)險限額分配與調(diào)整的定量依據(jù)是風(fēng)險調(diào)整的績效評估（RAPM）結(jié)果。RAPM對風(fēng)險——收益進(jìn)行綜合考慮，它避免了僅以收益衡量投資績效進(jìn)而導(dǎo)致過度承擔(dān)風(fēng)險的缺陷，并且比較準(zhǔn)確地描述了“真實收益”，即去除風(fēng)險后的收益。RAPM主要有兩種方法，即Sharp方法和RAROC方法，風(fēng)險限額的分配與調(diào)整也就相應(yīng)的有兩種定量化方法，一是基于Sharp的分配方法；二是基于RAROC的分配方法。其中，后一種方法比較常用。RAROC的定義式是：RAROC=R／VaR，其中，R表示收益，VaR表示風(fēng)險。顯然，RAROC描述了單位資本所獲得的收益，反映了風(fēng)險資本的效率。在以RAROC為定量依據(jù)進(jìn)行風(fēng)險限額的分配與調(diào)整時，首先根據(jù)RAROC計算結(jié)果和業(yè)務(wù)部門的申請，確定初步的配置方案，經(jīng)過一段時間以后，再重新計算RAROC，對于RAROC低于平均水平的部門，減少其風(fēng)險資本；對于RAROC高于平均水平的部門，增加其風(fēng)險資本。除上述的定量化方法之外，風(fēng)險限額的分配與調(diào)整還應(yīng)當(dāng)考慮其他的定性因素，例如，（1）交易員的經(jīng)驗豐富程度。對于一個新的、沒有經(jīng)驗或以前業(yè)績平常的交易員，一般不能分配一個較大的風(fēng)險額度；（2）監(jiān)管部門的政策規(guī)定。如對某一投資渠道投資比例的限制；（3）交易部門和業(yè)務(wù)部門的目標(biāo)盈利。在分配風(fēng)險額度時，管理層應(yīng)當(dāng)考慮交易員以及業(yè)務(wù)部門的潛在盈利能力，如果分配的風(fēng)險額度遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其目標(biāo)贏利時，這樣的額度不是很有效；（4）未來市場預(yù)期?？傊?，風(fēng)險限額的分配與調(diào)整需要考慮的因素很多，它是一個多目標(biāo)決策問題，需要綜合考慮定性與定量方面的因素。

五、風(fēng)險限額的監(jiān)控與執(zhí)行

風(fēng)險限額分配到業(yè)務(wù)部門以及交易員層次以后，風(fēng)險額度便成為資金運用風(fēng)險監(jiān)控的標(biāo)準(zhǔn)。例如，對采用風(fēng)險限額監(jiān)控資金運用的總體風(fēng)險來說，保險公司的投資管理部門可根據(jù)一定的評估周期，運用VaR方法對公司投資組合的VaR值進(jìn)行計算，并與總體風(fēng)險限額進(jìn)行比較，當(dāng)VaR值超過總體風(fēng)險限額時，就根據(jù)公司投資管理委員會戰(zhàn)略性或戰(zhàn)術(shù)性的資產(chǎn)配置策略，分析投資組合超過總體風(fēng)險限額的原因，并調(diào)整現(xiàn)有的投資組合，直到投資組合的總體風(fēng)險限額滿足要求為止。例如，某保險公司在該年度某月份的全部投資性資產(chǎn)的VaR值為20億元，置信度為99％，即該公司的全部投資性資產(chǎn)在一個月內(nèi)，平均損失不超過20億元的概率僅為1％。按照公司投資管理委員會確定的總體風(fēng)險限額，其月VaR限額為18億元，因此，根據(jù)規(guī)定，投資組合當(dāng)月的風(fēng)險暴露超過了標(biāo)準(zhǔn)，需要對投資組合進(jìn)行調(diào)整，即減少高風(fēng)險資產(chǎn)的比例，降低VaR值，以使公司總的風(fēng)險暴露控制在最高風(fēng)險限額之內(nèi)，業(yè)務(wù)部門及交易員的風(fēng)險監(jiān)控方法與此類似。就監(jiān)控的頻率來說，要取決于交易的性質(zhì)和高級管理層對業(yè)務(wù)部門風(fēng)險管理水平的滿意程度，對于總體風(fēng)險的監(jiān)控，可以每月或每季度進(jìn)行一次，各業(yè)務(wù)部門的風(fēng)險監(jiān)控頻率則要根據(jù)業(yè)務(wù)的風(fēng)險性質(zhì)以及交易頻率來確定，如對證券投資基金部的風(fēng)險監(jiān)控，由于交易頻繁，且主要面臨市場風(fēng)險，因此，易采取日或周間的風(fēng)險額度監(jiān)控。當(dāng)然，進(jìn)行日間風(fēng)險額度監(jiān)控，不僅要花費成本，而且風(fēng)險額度的監(jiān)控行為有時可能延誤交易時機，所以，監(jiān)控頻率的確定也要綜合考慮多方面的因素。

各級風(fēng)險額度確定后，理應(yīng)得到嚴(yán)格遵守，如果人們覺得風(fēng)險額度的超越得不到任何人重視，那么，風(fēng)險額度就失去了其權(quán)威性。當(dāng)然，這并不是說風(fēng)險額度是僵硬不變的，在某些情況下，特別是在業(yè)務(wù)部門或交易員層次，當(dāng)面臨良好的市場時機時，業(yè)務(wù)部門或交易員感到有必要進(jìn)行一筆大的交易，而該筆交易又有可能超越風(fēng)險限額，那么，在這種情況下，保險資金運用的風(fēng)險管控就應(yīng)當(dāng)具備相應(yīng)的授權(quán)限制規(guī)則，業(yè)務(wù)部門或交易員按照規(guī)則辦事，如某債券交易員向部門負(fù)責(zé)人或風(fēng)險控制部門提出一定期限內(nèi)暫時提高額度的要求，該請求需經(jīng)逐級審批和反饋后才可以得到批準(zhǔn)，當(dāng)然，僵化的風(fēng)險額度超越審批機制會失去一些良好的盈利機會，因此，審批機制應(yīng)當(dāng)保持靈活和高效率。有時候，由于市場基本條件發(fā)生了變化，或者是高級管理層改變了重心，業(yè)務(wù)部門可能需要長久地提高風(fēng)險額度。但無論是哪種情況，一旦風(fēng)險額度得到批準(zhǔn)，必須反饋到業(yè)務(wù)部門和風(fēng)險管控部門，風(fēng)險管控部門應(yīng)及時跟蹤最新的風(fēng)險額度和變化情況，包括暫時的和永久的，并且要監(jiān)督暫時額度的有效期和有效期滿后的復(fù)位等，這樣便可以增加保險資金運用風(fēng)險限額管理系統(tǒng)的可靠性。

綜上所述，運用風(fēng)險限額監(jiān)控保險資金的運用風(fēng)險，可以匯總各業(yè)務(wù)部門的市場風(fēng)險，從而能夠使投資管理委員會及時了解資金運用的風(fēng)險規(guī)模和集中程度，風(fēng)險管理后臺能夠監(jiān)控資金運用各層次風(fēng)險限額的合規(guī)性，對超出風(fēng)險限額的交易或投資組合逐級上報，及時采取相應(yīng)措施，可以有效地控制資金運用的市場風(fēng)險。但是，眾所周知，盡管信用風(fēng)險VaR的研究與應(yīng)用已在進(jìn)行之中，但還不夠成熟，風(fēng)險資本限額主要監(jiān)控的還是保險資金運用的市場風(fēng)險，而諸如流動性風(fēng)險、信用風(fēng)險、操作風(fēng)險等其他保險資金運用風(fēng)險，則不能運用風(fēng)險資本限額進(jìn)行風(fēng)險監(jiān)控，而是需要其它的風(fēng)險監(jiān)控方法，例如可以通過對信用風(fēng)險的評級進(jìn)行信用風(fēng)險監(jiān)控、通過運用資產(chǎn)負(fù)債管理技術(shù)監(jiān)控保險資金運用的總體風(fēng)險等，因此，保險資金運用的風(fēng)險限額管理只是控制保險資金運用風(fēng)險的手段之一，保險資金運用風(fēng)險的監(jiān)控需要綜合使用多種方法，這些方法和手段正在不斷的探索之中。