證券回購業務與規范思路
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證券回購業務是指證券持有者因融通資金需要而售出證券，并約定在未來某個確定的日期以協議價格購回原來出售證券的交易行為。按照證券回購交易主體的差別，規范、完整的證券回殉市場應由三部分組成。其一，中央銀行進行公開市場操作的證券回購.這是證券回購的最主要市場，它不僅為央行提供一種有效的間接調控貨幣供應量方式，同時證券回購利率也是貨幣政策的中介目標之一。其二，同業拆借市場所操作的證券回購，這時它是同業拆借市場拆借短期資金的二種工具，通過它來調劑商業銀行之間的頭寸余缺。其三，是證券交易所操作的證券回購。它是券商融通短期資金的一種手段。我國證券回購的法定內容是國債回購。證券回購業務主要是為了滿足商業銀行或其它非銀行金融機構流動性資金需要或平衡準備金的暫時短缺或盈余，因此決定了其期限應該較短。如在美國，證券回購主要是隔夜回購，回購利率略低于聯邦資金利率，期限一般為7天，即使是定期回購，其期限也大都不超過30天。如何看等證券回購的本質屬性，對于規范我國的證券回購交易有著重要意義。其中，證券回購業務是屬于貨幣市場范疇，還是資本市場的一部分是爭論的焦點。有一種意見認為，證券回購采取證券交易形式，作為一種市場衍生物，資本市場、貨幣市場均可運用，因此主張不能把證券回購完全劃入貨幣市場范疇，其實，這是沒有根據的。歐美發達市場經濟國家中，盡管其交易主體，回購期限并不同，但都是作為貨幣市場的一部分來管理。從本質上來說，證券回購業務是為了融通短期資金需要，雖然形式上采取了證券交易形式，但畢竟與買斷形式的證券交易有著根本不同。它是以到期必須購回為前提的一種資金融通，是為了滿足流動性的需要，期限在一年以下，即調劑頭寸資金的余缺。它之所以用國債作為交易對象，主要是出于安全性需要，并無其它原因。實際上，作為融資一工具，金融債券，央行發行的融資券也可作為回購對象，只不過國債目前更適宜(我國規定金融債券亦可作為回購對象)。因此，我們應該認定證券回購業務是貨幣市場范疇，而非資本市場范疇。
二、開展證券回購業務的意義
證券回購市場能夠一經產生即蓬勃興起原因之一是它是中央銀行運用間接調控手段調控貨幣供應量的重要手段之一。公開市場業務是經濟高度市場化、央行獨立性較高的國家所能采取的一種最具靈活性、有效性的經濟手段，而證券回購則是公開市場業務中經常被采用的交易方式。因此，中央銀行通過證券回購可以適時吞吐基礎貨幣，以調節貨幣市場資金供求關系，同時，回購利率作為貨幣政策的中介目標之一，為中央銀行實行貨幣政策提供了有益的手段。回購利率同央行另一種有效調節手段—再貼現率有著密切關系。這兩種利率所對應的交易對象，交易工具并不相同，一為證券，一為票據。但其所產生的調節方向，調節效果則是一致的，因此我們可以說這兩種利率具有正相關性。從宏觀經濟的角度來看，證券回購加速了資金的運動，易于使資金從暫時盈余的部門轉向有缺口的部門;另外，證券持有者能以較低成本較快地取得資金，原因之一是采取用國債作為抵押，具有很高安全性;原因之二是證券回購利率一般情況下要小于普通工商貸款利率，這也是與其具有抵押性質分不開的(在美國，回購利率略低于聯邦貸款利率;在德國，回購利率略低于倫巴德利率)，這無疑對證券持有者是有很大吸引力的。與此同時，證券回購所提供的融資優惠可以鼓勵投資者持有國債，這一點對于國債一級市場的發育和培養也具有重要意義。從我國情況來看，發展規范的證券回購市場有其獨特的意義。我國的中央銀行目前正在探索開辦公開市場業務的可行性，雖然目前還有不同意見，但在我國開辦公開市場業務只是一個時間的問題，而不是辦與不辦的問題。央行開展公開市場業務需要具備許多條件。先決條件之一是央行和商業銀行應該保有大量的國債資產，同時，這種國債資產應該具有很強流動性，并且這種流動性能夠很大程度上影響商業銀行的行為，進而影響企業的經濟行為，才能達到公開市場業務所欲達到的效果。顯而易見，規范化的證券回購市場是一種可行的有效手段，另一方面，國債回購的開展對于利率市場化有積極作用，也有助于降低國債持有者風險。因此，在我國開展規范的證券回購業務也有利于國債一級市場的發展。
三、我國證券回購業務的發展現狀
我國目前開展的證券回購業務，已經很大程度上背離了證券回購的本來意義，而是借證券回購之名，行違章拆借之實，特別是一些非銀行金融機構所進行的證券回購，已嚴重影響了金融市場的穩定，對證券市場的投機行為起了推波動助瀾的作用。主要表現在以下四個方面:1.對證券回購缺乏統一有效管理。國債作為財政部通過我國人民銀行發行的國家公債，財政部和中國人民銀行均可以確立相應法規。同時，國債回購又是各證券部門所開展的業務之一，也是我國證券管理部門監督管理的對象。這種多頭管理很容易造成管理上的真空。2.交易場所和交易主體混亂。作為一種交易方式，交易場所本身應當合法、合規，市場的參與者也應是具有法人資格的券商，這樣才有可能對自己的交易行為和債權債務承擔法律責任。然而現在的交易場所大多數都缺乏健全的規則，有的證券交易中心還是不合法的經營機構，還有一些證券登記、保管機構也私設交易場所。據統計，目前證券交易中心的參與者中.將近有50%不具備交易資格，必然帶來許多后患。3.證券回購缺乏信用基礎，帶有分定欺詐行為，規范的證券回購是通過對真實，足額證券的購買與返售，而現行的證券回對相當塞的違反了這二墓本御組。賣著只有少量，甚至沒有國債，只是向對方開具一張所謂“國庫券代保管單”，就可取得所需資金。由于沒有一個全國統一的國債托管結算系統，證券主管部門無法對交易過程進行有效監控。4.證券回購利率和回購期限嚴重違規，已背離短期融資目的。現行的證券回購交易，大體套用股票交易，期貨交易的回報率。國債回購和資金拆借市場密切相關，其利率卻與我國資金管理的有關規定相悖，1個月期限利率為15一18%。，3個月期利率高達25%0，一年期證券回購利率已達到或超過25寫，這遠遠高于中國人民銀行規定的資金拆借利率的浮動范圍。在期限問順上，同業頭寸以7天為主，短期拆借以20天為主。而有的國債回購中心在國債回購以3個月和6個月為主，甚至長達一年以上，這與我國資金市場的管理法規相矛盾。
四、如何規范我國的證券回購市場
鑒于證券市場在我國的不規范開展，及其對資金市場的干擾，有必要加快對我國證券回購市場規范化建設，這對于理順我國宏觀經濟管理中間接調控工具的執行通道是十分必要的。規范我國的證券回購市場，并不是要緊縮證券回購業務，而是要在規范的基礎上更好發展證券回購市場。從上述我國目前證券回購市場存在間題來看，建立我國規范統一的證券回購市場尚有許多工作要做。首先，要從清理整頓證券回購交易的主體和場所人手。市場的參與者應是獨立的法人，并具備進入不同證券回購市場的其它條件。凡不具備法人資格的機構，堅決不許進場交易。未經有權管理部門批準設立的證券交易中心或交易場所應停止營業，所有金融機構不得參與這些場所的交易，以前發生的違規行為按規定自查自糾。其次，要建立嚴格的證券回購托管制度，在進行回購的過程中必須產格執行證券所有權的轉讓而進行過戶，從而盡可能回避國債回購中的信用風險。與此同時，要取締利用建設債券，企業俊務作為標的物的所謂“綜合回購”。因為它不僅混淆了不同債務的信甩屬性，而且交易價格缺乏科學的衡量標準。而且，不上市流通的債券也被用來回購，這在事實上改變了回購交易的性質，把回購交易做成了變相的抵押鎮券。然后，為了促進國債回購，要為國債的持有和交易提供方便，降低國債交易成本，增加國債交易的公開性和公平性。無論是同業拆借市場還是證券交易市場的證券回韻，都應在全國統一的網絡系統內，實行統一報價，統一成交，統一交割證券。最后，應參照短期資金市場有關管理辦法對國債回購的期限、利率實行統一管理，中央銀行應盡快出臺證券回購交易的管理法規，逐步開展公開市場業務，運用間接調控工具及時有效弓I導和詢節證券回購交易總量、流向期限和利率，使證券回購市場的運行旅務和旅從于賣現貨幣政策目標的要求。
