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風險投資案例分析范文第1篇

一、天使投資與風險投資的主要內(nèi)容

1.天使投資主要內(nèi)容

天使投資是指具有一定資金的家庭或個人，根據(jù)其喜好，選擇其認為有巨大發(fā)展?jié)摿Φ侨狈Y金運行的項目進行直接投資的一種民間投資方式。投資者將承擔該項目發(fā)展過程中風險，并且分享項目成功后的收益。天使投資是一種民間的、小型的、隱蔽的和非正規(guī)的投融資方式，具有投資成本低、決策快等優(yōu)點。

2.風險投資主要內(nèi)容

風險投資是指投資者通過投資高新技術企業(yè)，來獲得股權資本，并對該企業(yè)進行管理，待企業(yè)發(fā)展成熟后，投資者將轉讓股權來獲取收益的一種投資行為。是一種高風險的、組合性的、長期的和專業(yè)的投資方式。

二、天使投資與風險投資的案例比較

1.天使投資案例分析

2015年初至今，天使投資的數(shù)量和規(guī)模繼續(xù)保持增長，2015年天使投資案例數(shù)為317起，投資總金額達42.26億元，投資規(guī)模已經(jīng)遠遠超過了去年。伴隨國內(nèi)天使投資行業(yè)不斷走向成熟，其成功的投資案例也開始不斷吸引市場眼球。

2014年，徐小平投資的國內(nèi)首家B2C化妝品垂直電商平臺聚美優(yōu)品登陸美國資本市場成功在美國納斯達克上市，上市當天市值便達35億美元。4年間，徐小平38萬美元的投入，獲得了超過600倍回報。而陳歐也在獲得徐小平的總計三百八十萬天使投資后，成功創(chuàng)造了化妝品電商的神話。聚美優(yōu)品各期天使投資及天使投資人的特點：

小額自有資金資金投入；個人、創(chuàng)業(yè)家；憑經(jīng)驗進行風險評估；親自決策；種子期創(chuàng)業(yè)期成熟期發(fā)展期積極參與規(guī)劃企業(yè)發(fā)展，多為經(jīng)驗引導；說服VC投入，籌集創(chuàng)業(yè)資本。

2.風險投資案例分析

風險投資起源于20世紀40年代，在各國政府的積極支持下，風險投資發(fā)展迅速，已經(jīng)成為各國企業(yè)發(fā)展尤其是高新技術產(chǎn)業(yè)發(fā)展的主要融資渠道，風險投資已經(jīng)成為了21世紀高新技術產(chǎn)業(yè)百花齊放的助燃劑。

成立于2006年的暴風影音，以視頻播放客戶端為基礎從事互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務。通過與其他企業(yè)合作，暴風影音為客戶提供了逾2000萬部電影等精彩視頻內(nèi)容，成為了我國最大的互聯(lián)網(wǎng)影音播放解決方案 提供商。暴風影音在成立之初獲得美國國際數(shù)據(jù)集團投資資本300萬美元，2007年再獲其投資600萬美元，2008年又獲得由經(jīng)緯中國領投、其他投資機構跟投的1500萬美元風險投資。暴風影音各期風險投資的特點：

提供豐富的管理經(jīng)驗；擴散社會關系網(wǎng)絡，增加了暴風影音的社會資本；種子期創(chuàng)業(yè)期成熟期發(fā)展期金融家、資本集團；大金額資金投入；專業(yè)團隊進行風險評估；跨國投資；形成戰(zhàn)略合作關系，促進暴風影音與資本市場、重大平臺對接。

三、天使投資與風險投資的區(qū)別與聯(lián)系

1.天使投資與風險投資的區(qū)別

通過上述天使投資在聚美優(yōu)品企業(yè)生命周期的作用以及風險投資在暴風影音生命周期中作用的對比中，可以發(fā)現(xiàn)天使投資與風險投資均可為企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期提供資金支持，為企業(yè)發(fā)展提供資源，提供管理經(jīng)驗，引導企業(yè)健康高速發(fā)展。但同時也存在著區(qū)別：

（1）投資活動的主體不同

天使投資的投資主體是天使投資人，資金為投資人所有，主要投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)，投資收益也歸其所有。風險投資的投資主體為風險投資家，資金為投資者募捐的風險基金，投資者的收入來自于管理費用與風險投資利潤的分成。

（2）投資金額不同

風險投資主要是機構等募集而來的風險基金進行的投資活動，所以投資金額比較大；而天使投資是由以個人或家族為主要出資對象的投資活動，所以天使投資金額小，一般為自有資金進行投資。

（3）風險評估方式不同

風險投資的投資者會組成一個專業(yè)的團隊，對投資企業(yè)進行跟蹤考察，詳盡地進行投資的評估和可行性分析。天使投資的投資者往往是依據(jù)自身的經(jīng)驗和專業(yè)知識進行評估，對市場趨勢進行判斷。

（4）對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的參與管理與監(jiān)督的程度不同

天使投資的投資者都有很強的意識和動機去參與企業(yè)的管理，在企業(yè)中扮演著非常積極的角色；風險投資的投資者多是為企業(yè)提供增值服務，其參與的程度和深度都不如天使投資者。

2.天使投資與風險投資的聯(lián)系

天使投資是在一個非正式的風險投資市場里進行的，即是在沒有中介的風險資本市場里面進行的，該市場是風險資本市場的一個子市場，與風險資本有著密切的互補關系。一個健康完善的天使資本市場對于創(chuàng)業(yè)資本市場的繁榮是非常重要的。風險投資和天使投資的良好配合，有利于形成利于企業(yè)發(fā)展的、完善繁榮的資本市場。聚美優(yōu)品在創(chuàng)辦之初獲得徐小平的天使投資后，第二年也獲得了紅杉資本、險峰華興等幾家風投機構合計1200萬美元投資，像聚美優(yōu)品公司天使投資和風險投資接踵而至的情況比比皆是。如果說天使投資是企業(yè)創(chuàng)辦之初的助燃劑，那么風險投資便是企業(yè)創(chuàng)業(yè)期加速前進的燃料。據(jù)大數(shù)據(jù)分析顯示53%的企業(yè)創(chuàng)立初期天使投資和風險投資會同時介入，風險投資和天使投資為企業(yè)發(fā)展提供資源，提供管理經(jīng)驗，引導企業(yè)健康高速發(fā)展，降低了創(chuàng)業(yè)階段的失敗率。

四、天使投資和風險投資的發(fā)展建議

近年來，我國創(chuàng)業(yè)浪潮不斷掀起，中國中關村也如同21世紀初的硅谷天天上演著創(chuàng)業(yè)的奇跡。完善和發(fā)展天使投資與風險投資管理體系和充分調(diào)動天使投資資本和風險投資資本，是解決越來越大的創(chuàng)業(yè)資本需求缺口的重要途徑。

我國的風險投資和天使投資起源于上個世紀九十年代，雖然發(fā)展速度較快，但是總體還很不成熟。據(jù)投資網(wǎng)統(tǒng)計，我國天使投資占創(chuàng)業(yè)投資的比例還不到10%，沒有發(fā)揮出其應有的作用，天使投資的需求遠遠大于其供給。通過對天使投資和風險投資的分析，了解天使投資和風險投資之間的區(qū)別和聯(lián)系，有利于我們建立完善的天使投資和風險投資的發(fā)展機制，發(fā)揮其在企業(yè)融資上的作用。

1.加強對投資者的教育和引導，規(guī)范風險投資機構資本運作

我國的企業(yè)家有很多的富余資金，但其缺乏投資的意識，更不愿意投資于高風險、高收益的行業(yè)。由于我國資本市場發(fā)展不健全，使人們?nèi)狈ν顿Y的概念。這就需要政府要多進行宣傳，介紹投資成功的經(jīng)驗，提高人們投資的積極性。可以通過舉辦培訓班或研討會的方式，加強對投資者的教育和引導。同時規(guī)范風險投資機構資本運作，引導資本秩序的良好運行。

2.創(chuàng)造投資雙方信息溝通的有效平臺

投資者之間可以建立現(xiàn)代網(wǎng)絡來分享投資信息，交流投資過程中的經(jīng)驗。也可以組建投資團隊來降低單個人投資的風險。同時，可以建立一家有關投資人、投資企業(yè)、投資項目和風投機構信息的一個網(wǎng)絡信息中心，為投資行為提供信息中介服務，搭建投資信息橋梁。

風險投資案例分析范文第2篇

《亞洲創(chuàng)業(yè)投資期刊》(AVCJ)中文版于2005年由亞洲創(chuàng)業(yè)基金期刊集團聯(lián)合中華人民共和國科技部、北京市創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會、以及其它幾家關聯(lián)機構發(fā)起主辦。

《亞洲創(chuàng)業(yè)投資期刊》(簡稱AVCJ)是一本消息詳實可靠、內(nèi)容嚴謹公正的專業(yè)性刊物，主要報道亞太區(qū)域內(nèi)的私募股權和創(chuàng)業(yè)投資活動和信息。是亞洲私募股權和創(chuàng)業(yè)投資領域的領航性刊物。AVCJ提供的信息涵蓋基金募資、投資、退出以及項目背后的人物和背景材料等信息。

《中國風險投資》

《中國風險投資》雜志是在中國原人大常委會成思危副委員長直接倡導，大力支持和關懷下創(chuàng)辦的，依托中國風險投資研究院的強大學術背景，密切關注創(chuàng)業(yè)者和投資者的切實需求，分析宏觀經(jīng)濟發(fā)展趨勢，解析產(chǎn)業(yè)發(fā)展動向，剖析創(chuàng)業(yè)成功之道，提供投資創(chuàng)業(yè)最新資訊，致力于幫助創(chuàng)業(yè)者完成人生夢想，協(xié)助投資者實現(xiàn)資本增值，為創(chuàng)業(yè)者和投資者搭建溝通的平臺，實現(xiàn)項目和資本的良好對接，共同推動中國風險投資事業(yè)的發(fā)展，提高中國企業(yè)的自主創(chuàng)新能力，推動中國經(jīng)濟更好更快地發(fā)展。

《中國風險投資》雜志共設七個欄目：速覽、透視、聚焦、觀察、人物、創(chuàng)業(yè)、展臺。

《中國擔保》

《中國擔保》是由中小企業(yè)司指導，“全國中小企業(yè)信用擔保機構負責人聯(lián)席會”主辦、長春市中小企業(yè)信用擔保有限公司承辦的擔保行業(yè)權威期刊，2006年創(chuàng)刊，《中國擔保》集學術性、理論性、指導性、觀察性為一體，既注重理論探討，也注重指導實際業(yè)務操作；緊緊把握時代脈搏，忠實記錄擔保業(yè)前進的足音，《中國擔保》設有大勢、業(yè)界、視窗、方式、廣角等五個板塊，涵蓋了理論與實務、特別關注、業(yè)務研討、業(yè)務創(chuàng)新、案例分析、法律問題研究、對話擔保人、行業(yè)風采、書訊、閱讀等精品欄目。中國扭保》是承接政府、金融、投資、擔保的橋梁；是擔保機構展示形象的載體；是關注與研究中國擔保業(yè)發(fā)展問題的各界朋友各抒己見、交流經(jīng)驗的平臺；是全國擔保類報刊界充滿激情與活力的新興媒體。

《中國投資》

《中國投資》雜志是中華人民共和國國家發(fā)展和改革委員會主管，國家發(fā)展和改革委員會投資研究所、中國投資協(xié)會、中國國際工程咨詢公司主辦，中國投資建設領域唯一的中央級指導性大型刊物。《中國投資》自1985年創(chuàng)刊，擁有良好的政府背景和資源，擁有強大的資訊網(wǎng)絡，是為數(shù)不多的政府信息資源平臺之一。

《中國投資》提供最新的投資政策解讀和案例，以第一視角為讀者提供最權威最及時的投資信息。

《國際融資》

《國際融資》雜志在這一世界大趨勢下應運而生，是中國期刊市場上目前惟一全面反映國際融資政策與信息、全面介紹國際金融機構和外國政府對華貸款和援助、為中國各級政府和企業(yè)進行國際融資牽線搭橋，反映國內(nèi)金融機構、企業(yè)按照國際慣例進行資金運作的經(jīng)濟類專業(yè)雜志。具有前瞻性、政策性、獨創(chuàng)性和實用性等特點。

《國際融資》雜志是一本重操作、重實際，為企業(yè)提供融資方面的先進理念、經(jīng)典案例、權威觀點、專家視野的刊物。

《股市密碼》

風險投資案例分析范文第3篇

【關鍵詞】風險投資，契約理論，契約關系

20 世紀 70 年代至 80 年代中期，羅納得·科斯在《企業(yè)的性質(zhì)》中提到了委托—關系。后經(jīng)由 Stiglitz（1974）和 Mirrless（1976）作了進一步的發(fā)展，他們認為在風險投資當中，投資者可以委托他人投資，這就形成了風險投資契約理論，在此基礎上薩爾曼（Sahlman，1990）和伯瑞（Barry，1994）對風險資本契約理論研究，形成了契約理論的深入發(fā)展。再后來，有幾經(jīng)發(fā)展，形成了比較完善的風險投資契約理論。基于此，筆者對風險投資契約理論綜述如下。

視角一：基于風險契約主體的研究。

對風險資本契約理論的最經(jīng)典的理論研究始于薩爾曼（Sahlman，1990）和伯瑞（Barry，1994）。根據(jù)委托—理論，外部人（outsider）在投資一個企業(yè)時通常會產(chǎn)生兩個問題，即分類問題（sorting problem）和激勵問題（incentive problem）。因此，他們將風險資本契約分為兩個方面，一方面是風險資本家和投資者之間的契約關系，另一方面則是風險資本家和他們投資企業(yè)之間的契約關系。

在風險投資者和創(chuàng)業(yè)者風險企業(yè)之間的契約關系方面，學者們的研究也主要集中在這一方面，Scherler（1990）對近期風險投資契約理論文獻進行綜述。同時，在實證研究方面 Kaplan and Stromberg（1997）系統(tǒng)研究了美國風險投資實踐中的契約設計問題，并對幾種主要的契約理論做了實踐檢驗分析。

對于風險投資者與基金出資人之間契約關系的研究主要有Sahlman（1994）和Gompers and Lerner Sahlman（1998）通過案例分析的方法研究了在有限合伙制組織中投資者和風險管理者之間的契約技術以及他們之間的成本等問題 。Gompers and Lerner（2004）通過對419個有限合伙制基金報酬關系的研究表明：在激勵報酬和基金經(jīng)營業(yè)績之間沒有明顯的相關性，證實了風險投資領域?qū)W習效應。

視角二：基于契約性質(zhì)的研究 ——完全契約和非完全契約

風險資本契約設計，一般都是在“委托—”分析框架內(nèi)進行的。根據(jù)莫里斯—霍姆斯特姆條件證明：由于風險投資存在信息不對稱，要使人在投資過程中選擇有利于委托人的行動，就必須在契約中注明讓人也承擔相應的風險，并根據(jù)風險的大小程度得到相應的補償。

完全契約方面：Townsend（1979）最早運用完全契約理論的CSV分析框架，得出了存在監(jiān)督成本的情況下，企業(yè)為籌集資金而發(fā)行的最優(yōu)契約為負債契約。在Townsend（1979）之后，Diamond（1984）、Bolton and Scharfstein （1990） 等遵從Townsend的分析框架，從不同側面探討了負債契約的激勵特征。

不完全契約方面：該理論以合約的不完全性為研究起點，以財產(chǎn)權或（剩余）控制權1的最佳配置為研究目的，它必須解決不完全契約中沒有注明的狀態(tài)發(fā)生時，哪方擁有決策權的問題。

視角三：風險投資契約關系兩個不同階段—— 融資階段契約和投資階段契約

1、融資階段契約方面，DalCinm Partizia Elena（1994）認為，風險資本融資市場的效率受信息不對稱現(xiàn)象影響。有學者認為，只要信息不對稱現(xiàn)象被克服，市場就能恢復效率。Sahlman，WillialnA（1990）指出，20世紀80年代后，美國風險投資機構的典型組織形式主要采用有限合伙制可以有效的克服信息不對稱。

2、投資階段契約方面，對投資階段的風險投資契約的研究非常多，主要集中在風險項目評價及決策、控制權安排、契約金融工具的選擇等方面。

2.1風險項目評價及決策

對風險項日的評價是風險投資家選擇和簽訂投資契約的前提。Brun（1984）在定性闡述評價的基礎上將評估指標劃分為五個范疇：市場吸引力、產(chǎn)品差異度、管理能力，然后根據(jù)專家賦值法得出風險項目的風險大小。而RDss，aretLeeHamel（1987）的研究表明，風險投資家在評估業(yè)務計劃時，重要程度從大到小排名為管理、營銷、研究與開發(fā)、財務與生產(chǎn)。

2.2控制權安排

Chan，siegel和Thakor（1990）指出，“控制權意味著控制方需要花費成本以便取得決策的權力。如果創(chuàng)業(yè)企業(yè)家保留控制權，其所獲得的支付取決于他的經(jīng)營水平。這樣的契約設計會導致較高技能的創(chuàng)業(yè)企業(yè)家將發(fā)揮更多的努力”。Marx（1998）認為，風險投資家有巨大的激勵不去干預。如果使用股權契約，那么風險投資家干預的程度及其有效性就取決于其持有的股權的大小。

2.3契約金融工具的研究

從理論上對風險投資契約工具的研究非常多，比較成熟的有NeherDanVinctor（1994）；JeeyJ.Ttester（1998）； Lifesmann（2000）；Ziyou，Yu（200l）等人的研究。他們的研究結果從不同角度表明，可轉換優(yōu)先股是最優(yōu)的風險投資契約形式。Yuk-SheeChan（l990）提出了一個風險投資家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家之間的“兩期模型”。而matta（l999）則指出，如果風險投資家的貨幣投資較少他將容易得到普通股，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家得到優(yōu)先股，這種設計可以更好地激勵風險投資家。

參考文獻：

[1]劉明輝. 契約理論視角下的風險投資治理機制研究[d]. 四川大學博士論文， 2009.

[2]陳學華. 風險投融資金融契約研究[d]. 西南財經(jīng)大學博士論文， 2006.

風險投資案例分析范文第4篇

目前我國有各類孵化器200多家，創(chuàng)業(yè)風險投資機構數(shù)量為400多個，在我國活動的外國創(chuàng)業(yè)風險投資機構大約有40余家。例如最早進入中國、也是迄今國內(nèi)投資案例最多的VC，成功投資過騰訊、搜狐等公司的IDG技術創(chuàng)業(yè)風險投資基金；投資蒙牛的摩根士丹利；投資過甲骨文，思科等公司的紅杉資本；投資哈藥集團、國美電器等公司的美國華平投資集團；已投資項目包括我要鉆石網(wǎng)、土豆網(wǎng)、真功夫等中國企業(yè)的今日資本等等。目前，浙江省已經(jīng)出現(xiàn)了如杭州市高科技投資有限公司、杭州高新創(chuàng)業(yè)風險投資有限公司、養(yǎng)生堂創(chuàng)業(yè)風險投資有限公司、浙江大學創(chuàng)業(yè)風險投資有限公司和浙江天堂硅谷陽光創(chuàng)業(yè)風險投資有限公司等創(chuàng)業(yè)風險投資機構50余家。調(diào)查發(fā)現(xiàn)，2009年，浙江省每個創(chuàng)業(yè)風險投資機構平均擁有員工13人，超過一半的人沒有相關專業(yè)背景。全部員工中大學本科以上學歷占67%，其中碩士占23.44%，博士占2.23%，從創(chuàng)業(yè)風險投資業(yè)務要求來說，學歷水平偏低。更為重要的是，創(chuàng)業(yè)風險投資人才的素質(zhì)要求不僅僅體現(xiàn)為高學歷，資本運作能力、判斷力和洞察力、財務管理能力、商務談判能力、網(wǎng)絡協(xié)調(diào)能力和一定的技術背景是運營創(chuàng)業(yè)風險投資的必備條件。調(diào)查表明，在大學本科以上學歷人員中，具備以上要求的“合格專業(yè)人員”非常少，還不到10%。調(diào)查顯示，高新技術企業(yè)、創(chuàng)業(yè)風險投資企業(yè)、政府科技管理部門、大學與科研機構、金融機構等迫切需要大量的專業(yè)創(chuàng)業(yè)風險投資人才。

創(chuàng)業(yè)風險投資人才培養(yǎng)實踐及存在的問題

近年來國內(nèi)出現(xiàn)了多家專業(yè)風險投資研究機構，例如中國風險投資研究院、北京大學創(chuàng)業(yè)投資研究中心、清科創(chuàng)業(yè)投資研究中心、清華大學中國創(chuàng)業(yè)研究中心、北京工商大學中國創(chuàng)業(yè)投資研究中心、北京工商大學中國創(chuàng)業(yè)投資研究中心、復旦大學中國風險投資研究中心和華南理工大學風險投資研究中心等。這些研究機構定期舉辦創(chuàng)業(yè)風險投資與創(chuàng)業(yè)系列研究報告，并創(chuàng)辦《創(chuàng)業(yè)投資與創(chuàng)業(yè)管理》（北京工商大學中國創(chuàng)業(yè)投資研究中心）、《中國風險投資》（中國風險投資研究院）等雜志。并創(chuàng)建了中國風險投資研究院網(wǎng)、風險投資網(wǎng)、中投風險投資研究院、中國風險投資網(wǎng)、中美風險投資集團網(wǎng)站等多家專業(yè)網(wǎng)站。一些機構還著力培養(yǎng)行業(yè)內(nèi)專門的實用人才，例如廣州風險投資促進會定期舉辦廣州市風險投資從業(yè)人員專業(yè)資格認證培訓班，培訓考試合格者頒發(fā)《風險投資從業(yè)人員專業(yè)資格證書》。我國部分重點大學作為自主設置專業(yè)，在研究生層次開設了創(chuàng)業(yè)風險投資專業(yè)。例如中國人民大學2004年新設置風險投資專業(yè)，具有博士、碩士學位授予權。中國人民大學還與中國風險投資研究院合作開展創(chuàng)業(yè)風險投資專業(yè)博士后培養(yǎng)工作。對外經(jīng)貿(mào)大學以國際經(jīng)濟貿(mào)易學院院長趙忠秀為學科帶頭人，在2005年開設風險投資方向的在職研究生進修班。中央財經(jīng)大學也在信息學院設有風險投資專業(yè)。為適合人才培養(yǎng)需要，相關教材也陸續(xù)出版，例如：黃用良、商亞鈴主編的《風險投資管理》（經(jīng)濟科學出版社2004年4月版）、張元萍主編的《創(chuàng)業(yè)投資與風險投資》（中國金融出版社2006年9月版）、謝科范主編的《風險投資管理》（中央編譯出版社2004年4月版）、王景濤主編《新編風險投資學》（東北財經(jīng)大學出版社2005年1月版）、張陸洋主編的《風險投資導論》（復旦大學出版社2007年2月版）、胡海峰主編的《風險投資學》（首都經(jīng)濟貿(mào)易大學出版社2009年8月版）、蒲祖河主編的《風險投資學》（浙江大學出版社2004年6月版）和馮曉琦主編的《風險投資》（清華大學出版社2008年1月版）等。

通過研究國內(nèi)外創(chuàng)業(yè)風險投資人才培養(yǎng)的實踐，我們發(fā)現(xiàn)，由于該項工程剛剛起步，存在許多問題，歸結起來主要有兩個方面：第一，課程設置難以滿足培養(yǎng)具有復合型知識結構的專業(yè)創(chuàng)業(yè)風險投資人才的需要。作為具有交叉學科特征的戰(zhàn)略性新興專業(yè)，培養(yǎng)的人才應具備復合型的特點，具備財務管理、經(jīng)濟法、企業(yè)經(jīng)營、項目評估、市場營銷、金融證券等多方面的知識，既具有系統(tǒng)的理論知識，又具有較強的實踐能力。遵循“寬口徑、厚基礎、重能力、國際化”的思路，著力培養(yǎng)具有扎實理論基礎、熟悉實務操作、具備國際視野的學生，滿足政府部門、金融機構、高新技術企業(yè)等對本專業(yè)高級專門人才的需求。國外大學的創(chuàng)業(yè)風險投資人才培養(yǎng)一般依托于商學院、經(jīng)濟學院或管理學院。當前國內(nèi)創(chuàng)業(yè)風險投資人才培養(yǎng)主要通過三個渠道，一是專業(yè)風險投資研究機構不定期舉辦學術報告或相關知識普及活動，出版相關雜志或著述。如北京工商大學中國創(chuàng)業(yè)投資研究中心、華南理工大學風險投資研究中心等；二是行業(yè)協(xié)會定期舉辦短期培訓班，進行資格培訓。例如廣州風險投資促進會等；三是由部分全國重點大學設立相關專業(yè)，直接培養(yǎng)相關人才。如中國人民大學財政金融學院等。這些人才培養(yǎng)機構依托特定的部門，利用固有的師資力量，開設的課程一般包括社會主義經(jīng)濟理論、國際經(jīng)濟學、商業(yè)銀行理論與經(jīng)營、創(chuàng)業(yè)風險投資、風險管理、企業(yè)管理學、中小企業(yè)融資、金融投資學、公司財務、計量金融學、多元統(tǒng)計分析、德益投資與社會責任投資、專業(yè)外語等。很少包括商務溝通、項目評估、企業(yè)價值評估、創(chuàng)業(yè)管理、商業(yè)策劃、產(chǎn)權轉讓、增值服務等更能體現(xiàn)創(chuàng)業(yè)風險投資特征的課程，在專業(yè)基礎與特定培養(yǎng)方向上與其他專業(yè)特別是金融類人才區(qū)別不明顯。第二，嚴重脫離實踐。創(chuàng)業(yè)風險投資研究中心與行業(yè)協(xié)會的培訓、講座活動都是短期的培訓行為，而且一般是由較高水平的研究人員來承擔教學、培訓任務，一般注重理論的講解，而無暇顧及具體的實踐活動，而且對于具體的實踐活動也無從入手。大學的創(chuàng)業(yè)風險投資專業(yè)人才培養(yǎng)一般集中在研究生層次，如培養(yǎng)創(chuàng)業(yè)風險投資專業(yè)博士研究生，或在MBA課程中開設創(chuàng)業(yè)風險投資課程。這個層次的學生一般關注創(chuàng)業(yè)風險投資理論發(fā)展，很少去具體實踐。國內(nèi)許多大學設有大學生創(chuàng)業(yè)園、創(chuàng)業(yè)實訓基地、創(chuàng)業(yè)孵化器等，由共青團或?qū)W生會負責運營管理，主要目的是為大學本科畢業(yè)生提供創(chuàng)業(yè)條件和創(chuàng)業(yè)指導，適應了社會對于大學生創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)的要求。但可惜的是，進入該環(huán)節(jié)進行創(chuàng)業(yè)實踐的同學一般沒有經(jīng)過系統(tǒng)而有針對性的專業(yè)理論學習，只是憑借獨特的創(chuàng)意、技術和熱情而涉足其中，大都以失敗而告終。

創(chuàng)業(yè)風險投資專業(yè)人才培養(yǎng)方案——“五創(chuàng)模式”

創(chuàng)業(yè)風險投資專業(yè)人才的培養(yǎng)必須依托一個現(xiàn)實的平臺——創(chuàng)業(yè)風險投資專業(yè)方向。以這個平臺為基礎實現(xiàn)研究生、本科生、短期培訓等立體多層次的人才培養(yǎng)體系。鑒于創(chuàng)業(yè)風險投資的特殊性，不能沿用傳統(tǒng)的教學模式，要遵循“創(chuàng)新——創(chuàng)業(yè)——創(chuàng)業(yè)風險投資——創(chuàng)業(yè)服務——創(chuàng)業(yè)風險投資模擬實訓”的培養(yǎng)思路和步驟，即“五創(chuàng)模式”。

（一）激發(fā)學生的創(chuàng)新意識，塑造創(chuàng)新思維

創(chuàng)業(yè)風險投資所支持項目的特點就是創(chuàng)新，既包括技術與方法的創(chuàng)新，又包括商業(yè)模式與管理的創(chuàng)新。這是創(chuàng)業(yè)風險投資獲得高額資本增值的保證。作為專業(yè)人才，首先應該樹立創(chuàng)新意識，時刻想著創(chuàng)新、發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新、認知創(chuàng)新。當然，創(chuàng)新意味著承擔較高風險，正確判斷風險、敢于承擔風險和能夠駕馭風險是創(chuàng)業(yè)風險投資人才必備的專業(yè)素養(yǎng)。這種素養(yǎng)的鍛造主要通過理論學習、案例分析和參觀高科技創(chuàng)新型企業(yè)來完成。

（二）培養(yǎng)創(chuàng)業(yè)能力，學會創(chuàng)業(yè)活動所必需的專業(yè)知識和技能

通過企業(yè)管理學、中小企業(yè)融資、金融投資學、公司財務、創(chuàng)業(yè)管理、商業(yè)策劃、公司法、稅法等課程的學習，使學生掌握基本的創(chuàng)業(yè)能力。這不僅僅滿足于創(chuàng)辦創(chuàng)業(yè)風險投資企業(yè)的能力，更要具備運營創(chuàng)新型企業(yè)即創(chuàng)業(yè)企業(yè)的能力。通過熟悉創(chuàng)業(yè)企業(yè)運營的全過程，增強對創(chuàng)業(yè)風險投資支持對象的認知，以便更好地評估和篩選投資項目，也為未來向被投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供必要的增值服務打好基礎。

（三）掌握如何運作創(chuàng)業(yè)風險投資，包括資金籌集、項目篩選、投資方式和退出資本等關鍵環(huán)節(jié)的學習

創(chuàng)業(yè)風險投資的運作過程比較復雜，其中最關鍵的環(huán)節(jié)是籌集資金建立創(chuàng)業(yè)風險投資公司、評估并篩選項目、選擇投資方式與投資工具、退出資本四個方面。相關知識可以通過計量金融學、多元統(tǒng)計分析、德益投資與社會責任投資、商務溝通、項目評估、企業(yè)價值評估、金融投資學、產(chǎn)權轉讓等課程的學習來獲取。但更重要的是通過建立實習、實訓基地來加強對這些內(nèi)容的理解和掌握。例如我國目前已經(jīng)有400多家創(chuàng)業(yè)風險投資公司，可以通過咨詢、服務、講學、服務外包、實習指導等方式建立長期的產(chǎn)學合作機制。

（四）提高增值服務水平

學生必須掌握創(chuàng)業(yè)活動以及創(chuàng)業(yè)風險投資需要什么樣的社會服務體系，如何為創(chuàng)業(yè)企業(yè)服務，如何與這些服務機構進行有效的交流溝通等知識，以更好地位被投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供創(chuàng)業(yè)服務，即增值服務。這里的風險資本增值服務特指創(chuàng)業(yè)資本家向創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供的除創(chuàng)業(yè)資本外的全部要素。美國著名創(chuàng)業(yè)風險投資家佛瑞德（Fried）認為，除創(chuàng)業(yè)資本外，創(chuàng)業(yè)資本家向被投資企業(yè)提供的其他投入要素，通常包括經(jīng)營服務、網(wǎng)絡、形象、道義支持、綜合服務知識和紀律等六個方面。美國南加利福尼亞大學亨利•賽史恩茨教授通過調(diào)查美國120多家企業(yè)表明，創(chuàng)業(yè)資本家通過各種各樣的方式尤其是在戰(zhàn)略決策和資金支持上給創(chuàng)業(yè)企業(yè)注入了增值潛力；隨著創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展壯大，創(chuàng)業(yè)資本家的關鍵地位將愈加突出。創(chuàng)業(yè)資本家參與創(chuàng)業(yè)企業(yè)最多的方式有：組建董事會、策劃追加投資、監(jiān)控財務業(yè)績、制定企業(yè)發(fā)展策略和營銷計劃、挑選和更換管理層等，而對一些具體管理工作參與較少。增值服務能力的培養(yǎng)是一項復雜而系統(tǒng)的工程，它體現(xiàn)為學科的交叉性、知識的復合性、知識與實踐運用的對接性。這種創(chuàng)造性工作的能力必須通過寬口徑的課程體系作為支撐，通過反復的實踐和必要的總結才能把握，同時其本身具有積累性。學生應該系統(tǒng)學習財務管理、經(jīng)濟法、市場營銷、商業(yè)銀行理論與經(jīng)營、中小企業(yè)融資、商務溝通、增值服務等課程，重點培養(yǎng)與相關社會中介機構如會計師事務所、證券公司、銀行、律師事務所、評估機構、咨詢調(diào)查機構、政府部門、其他創(chuàng)業(yè)風險投資公司等進行良好溝通的能力與技巧。可以通過產(chǎn)學合作機制和平臺采取師傅帶徒弟的方式來加以強化。

（五）創(chuàng)業(yè)風險投資模擬實訓

創(chuàng)業(yè)風險投資的實踐性比較強，只掌握知識體系還遠遠不夠，在臨近學業(yè)結束時，必須利用學校的模擬實驗室進行模擬創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新活動，并充分利用校團委大學生創(chuàng)業(yè)中心的資源進行實際訓練。在老師的指導下對現(xiàn)實社會中的創(chuàng)新企業(yè)進行模擬評估和篩選，擬定投資計劃和運營方案。同時帶領學生到高科技企業(yè)孵化器和創(chuàng)業(yè)風險投資企業(yè)觀摩交流、觀察創(chuàng)業(yè)風險投資的實際運作、參考公司運作的相關材料、聽取負責人的解析等。鼓勵學生密切關注由教育部、等單位主辦的全國大學生“挑戰(zhàn)杯”競賽活動，并積極參加。以參賽作品為案例進行模擬訓練。最后要求學生完成畢業(yè)設計，可以是商業(yè)策劃書，也可以是投資運營計劃，還可以是投資項目的評價與篩選報告等。

風險投資案例分析范文第5篇

高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)尋求快速發(fā)展，必須有足夠的資金支持，因此它們?yōu)榱说玫斤L險投資資金，會展開競爭。在競爭過程中，高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)可能會極力把自己“包裝“的非常完美，隱藏自己的不利信息，從而他們各自有兩種策略可供選擇：欺騙和不欺騙兩種策略。選擇欺騙策略時，創(chuàng)業(yè)企業(yè)會向風險投資家公開自己的有利信息，但隱藏自己的不利信息。如果選擇不欺騙策略，創(chuàng)業(yè)企業(yè)會向風險投資家公開自己的有利信息，并公開自己的不利信息。兩個高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)在爭取風險投資者投資時，可以選擇欺騙和不欺騙。它們的策略空間如下：（1）兩個高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)同時選擇欺騙的策略：他們爭取到風險投資家的投資，收益均為E1。（2）兩個高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)同時選擇不欺騙策略：他們爭取到風險投資家的投資，設收益均為E2。（3）一個高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)欺騙、一個不欺騙：如果一個高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)采取欺騙的投資測，那么他的收益肯定會高于采取不欺騙的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的收益，設其收益為(E4，E3)兩個高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)的博弈支付矩陣如表1所示：這個博弈中，E4>E2>E1>E3，存在一個占優(yōu)策略均衡，即創(chuàng)業(yè)企業(yè)都會采取欺騙策略，而他們都采取不欺騙的策略不是一個均衡，因此，任何一個理性的創(chuàng)業(yè)股東都不會提供真實信息。結論1：從高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)爭取風險投資資金的角度看，采取欺騙的策略是高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)競爭的最優(yōu)策略，風險投資家與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的之間的信息不對稱程度會因此加劇，進而最終導致二手車市場的出現(xiàn)。

2風險投資家之間的博弈模型（II）

風險資本家無時無刻不在尋找著好的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，因為好的高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)能不斷提供好的創(chuàng)意，讓其資本得到升值。但通過上面的博弈分析知道，高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間為了爭取到風險資本家的投資，會采取欺騙策略，即隱藏其企業(yè)的不利信息。由于高新技術企業(yè)特殊性，風險資本家搜集創(chuàng)業(yè)企業(yè)信息的成本很高。雖然如此，風險投資家為了得到有發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)業(yè)公司，他們可能會先投資，以搶占先機。此時，面對眾多的高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)，風險資本家可以選擇兩種投資策略：嚴格的審查創(chuàng)業(yè)企業(yè)和不嚴格審查創(chuàng)業(yè)企業(yè)，前者會嚴格審查高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)的信息，后者則不做嚴格審查。兩個風險投資家的具體策略如下：（1）兩個風險投資家同時選擇不嚴格審查的策，他們投資的高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)有好的創(chuàng)業(yè)企業(yè)和壞的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，收益均為V1。（2）兩個風險投資家同時選擇嚴格審查的策略：他們投資的高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)應為好的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，設收益均為V2。（3）一個風險投資家嚴格審查、一個不嚴格審查：如果一個風險投資家采取不嚴格審查策略，其投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)就較多，投資風險越大，預期收益也就越高，因此選擇不嚴格審查的風險投資家的收益會大于另一個風險投資家，其收益為(V4，V3)在風險投資市場上，風險投資業(yè)務發(fā)展初期，風險投資家的目的是為了尋找好的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，因為它們能夠為風險投資提供高額回報。與此同時，由于高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)的創(chuàng)業(yè)成本很低，只需注冊個公司，其后續(xù)運營資本則主要依靠風險投資家的投資，因此存在一些專門為了騙取風險投資家投資而成立的高新技術企業(yè)，隨著風險投資家投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的增加，其投資的不好的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的占有率也在不斷增加，承受的風險增長速度比收益增長速度快，另外結合上面的博弈中V4>V2>V1>V3，可以看出風險投資家對高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資存在“囚徒困境”情況。如果進行無限次博弈，可以看出兩者的最佳策略均為不嚴格的審查投資策略，這樣就會造成很多投資是不必要的，也就是說，博弈均衡狀態(tài)下沒有實現(xiàn)帕累托最優(yōu)。即對風險投資家A、B來說，他們無法集中精力去管理所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，而是去尋找更多的創(chuàng)業(yè)企業(yè)進行投資，從而使自己的資金發(fā)揮更大控制作用。從整體來看，不嚴格審查創(chuàng)業(yè)企業(yè)的情況下，整個社會的收益是2V1，小于風險投資家都嚴格審查創(chuàng)業(yè)企業(yè)可能獲得的收益2V2，也不是最佳選擇。只有兩個風險投資家都嚴格審查創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資條件，即采取（嚴格，嚴格）的博弈策略，才能在不損害任何一方的利益同時使得整體效益最大化就無限次博弈來說，兩個風險投資家的最佳策略均為不嚴格審查。然而這非常容易導致風險投資家之間的激烈競爭，一方面高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)欺騙風險投資家以獲得更多的投資，另一方面風險投資家也通過不嚴格審核創(chuàng)業(yè)企業(yè)的的信息等方式投資更多的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。這會使風險投資市場越來越混亂，創(chuàng)業(yè)企業(yè)欺騙投資的行為經(jīng)常發(fā)生，最終導致像我國溫州地區(qū)的民間借貸一樣，很多企業(yè)老板因無法償還貸款而“跑路”。最后國務院不得不專門針對溫州的民間借貸出臺相關法律法規(guī)，這對我國風險投資市場的健康發(fā)展造成了不良的影響，可見胡亂投資會給風險投資市場造成很嚴重的負面影響。結論2：如果僅從風險投資家尋找好的創(chuàng)業(yè)企業(yè)來看，則風險投資家博弈的最優(yōu)策略為采取不嚴格審查策略，風險投資家與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的之間的信息不對稱也會因此加劇，最終會導致騙取投資行為的發(fā)生。

3基于聲譽模型（KMRW）模型的風險投資家與高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間的博弈分析（III）

由于風險投資家與高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)的信息不對稱現(xiàn)象非常普遍，因此，很容易出現(xiàn)逆向選擇和道德風險。根據(jù)模型（II），風險投資家投資時的最佳策略為不嚴格的審查策略，對高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)的信息不做嚴格審查。于是風險越大的高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)越熱衷于爭取風險投資家的投資。而爭取投資成功后越容易給風險投資家造成損失。由于風險投資家搜集高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)的信息不僅困難而且成本大，只有合作中才能發(fā)現(xiàn)企業(yè)的好壞，為了尋找到更多好的創(chuàng)業(yè)企業(yè)進行投資，他們就“廣泛撒網(wǎng)”，很多創(chuàng)業(yè)企業(yè)利用這個機會騙取投資，造成風險投資市場上的二手車問題，即最后風險投資市場上爭取到風險投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的信用越來越差。聲譽可以在市場交易中保證契約執(zhí)行的作用，從而緩解了由于信息不完全與不對稱而產(chǎn)生的逆向選擇、道德風險。聲譽由此成為在不同的市場中提高交易效率的機制。下面本文用聲譽模型來分析風險投資家和高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間的博弈行為，以減少風險投資市場中由于信息不對稱造成的影響，并找出相應的解決辦法。參照模型（I），假設高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)在爭取風險投資家投資時，可以采取欺騙和不欺騙風險投資家的策略。根據(jù)結論2的情況，在信息不對稱的前提下，風險投資家往往會采取信任高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)，設高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)和風險投資家采用（欺騙，信任）的策略的收益為（E1，V1），而采用（不欺騙，信任）策略收益為（E2，V2），這種情況的結果如表3所示：表3高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)和風險投資家之間的博弈支付矩陣假設風險投資家、高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)進行不完全信息博弈，他們之間的博弈分為如下兩個階段：（1）在第一階段，風險投資家首先采取行動，在信息不對稱的前提下，風險投資家可以選擇信任企業(yè)，也可以不信任。如果風險投資家選擇不信任，則博弈結束；如果風險投資家選擇信任，則博弈進入第二階段。（2）在第二階段，高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)將會采取行動。高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)可以選擇欺騙風險投資家，也可以選擇不欺騙。如果高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)選擇后一種情況，即不欺騙，他們博弈結果如圖3所示，為（E1，V1），否則為（E2，V2）。為了使分析更有意義，本文結合實際情況，假設E1>E2，V1<0<V2。如果這場博弈是單次博弈，那么博弈的均衡結果就是風險投資股東不相信高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)，兩者的收益均為0。因為風險投資家如果選擇信任高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)，就會使創(chuàng)業(yè)企業(yè)占選擇主導權，其會在欺騙不欺騙之間進行選擇，選擇欺騙給他帶來的收益為E1，而選擇不欺騙給他帶來的收益為E2。當博弈均衡時，高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)一定會選擇欺騙風險投資家而使風險投資家損失V1。因此，選擇信任會使風險投資家損失V1，風險投資家最佳選擇是不信任。因此，如果是單次博弈，那么互相不信任就是唯一均衡的結果。假設風險投資家和高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)可以進行無限次重復博弈。并假定他們共同的時間貼現(xiàn)因子為δ(0＜δ＜1)，如果風險投資家選擇信任高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)，高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)為了提高自己的信譽以爭取到更多投資，就會認真對待風險投資家的信任。因此，如果風險投資家和高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)相互信任，在無限期情況下，他們的貼現(xiàn)收益分別為式（1）和（2）所示。在模型（II）中，只要貼現(xiàn)因子高于某一臨界值，高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)從欺騙中得到的收益的貼現(xiàn)值小于未來收益的貼現(xiàn)值時，就會出現(xiàn)合作的結果。但是，在這個博弈中，需要博弈雙方都是固定不變的。如果博弈雙方中一方固定而另一方變動，合作博弈仍然是可以實現(xiàn)的。結論：（1）高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)選擇不欺騙帶來的收益越大，即創(chuàng)業(yè)企業(yè)的良好聲譽給其帶來的收益越大，創(chuàng)業(yè)企業(yè)越不會進行欺騙；（2）高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)選擇欺騙帶來的收益越大，即創(chuàng)業(yè)企業(yè)的壞聲譽對其收益的影響越小，創(chuàng)業(yè)企業(yè)越有激勵進行欺騙；（3）聲譽對高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)長期利益的影響越大，即貼現(xiàn)因子越大，創(chuàng)業(yè)企業(yè)越有激勵表現(xiàn)的誠實。風險投資家投資后通常采取分階段投資的方式，而每個階段的投資必須建立在創(chuàng)業(yè)企業(yè)已經(jīng)完成上一階段要求的基礎上，才會繼續(xù)投資。但是，分階段投資時風險投資家的道德風險就會損害高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)的利益。青木昌嚴（2000）通過對美國硅谷的創(chuàng)業(yè)投資案例分析會發(fā)現(xiàn)，風險投資家的投資模式一般是“錦標賽”式，即他們在第一階段投資很多家企業(yè)，然后觀察各個企業(yè)的市場表現(xiàn)，從而選定一家最受市場“親睞”的企業(yè)，拋棄其他的企業(yè)，這種行為嚴重損害了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的利益。Bachimann和Schindele（2006）研究風險投資家在參與創(chuàng)業(yè)企業(yè)技術創(chuàng)新開發(fā)的過程中，風險投資家可能會“竊取”商業(yè)機密，最終影響創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成功。Kishida（2002）的研究也發(fā)現(xiàn)，有實力的風險投資家掌握了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的技術后，以單獨開發(fā)創(chuàng)意來要挾創(chuàng)業(yè)企業(yè)，也是導致創(chuàng)業(yè)企業(yè)利益受損的現(xiàn)象。因此，本文提出模型4。模型4：風險投資家投資后，他可以選擇的策略有：長期合作或者中途欺騙。如表4所示：表險投資家和高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間的博弈支付矩陣風險投資家欺騙不欺騙高新技術創(chuàng)業(yè)企業(yè)信任(X1，Y1)（X2，Y2）不信任(0，0)（0，0）這個博弈的過程和模型（II）中的情形相似，因此，可以得到如下結論：結論：（1）風險投資家選擇不欺騙帶來的收益越大，即風險投資家的良好聲譽給其帶來的收益越大，風險投資家就不會進行欺騙；（2）風險投資家選擇欺騙帶來的收益越大，即風險投資家的壞聲譽對其收益的影響越小，風險投資家就越有激勵進行欺騙；（3）聲譽對風險投資家長期利益的影響越大，即貼現(xiàn)因子越大，風險投資家越有激勵表現(xiàn)的誠實。

4結論