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投資價值估值方法范文第1篇

投資環(huán)境(Investment  climate)指投資對象在進行投資時所面臨的、影響投資行為的自然、經(jīng)濟、科技、管理、社會、法規(guī)和政治的各種條件和因素的總稱。實際上，投資環(huán)境是一個內(nèi)涵和外延非常豐富的系統(tǒng)。它包含了對投資有直接或間接影響的區(qū)域范圍內(nèi)的地理區(qū)位、自然資源、基礎(chǔ)設(shè)施、原材料供應(yīng)、市場化程度、競爭狀況、人力資源、信息渠道、資金融通、納稅負擔、社會服務(wù)、經(jīng)濟政策、法律法規(guī)、社會秩序、政治形勢等這些有利或不利的條件與因素涵蓋了經(jīng)濟、社會、政治、文化、法律、自然地理、基礎(chǔ)設(shè)施、信息、服務(wù)以及政策等方方面面。良好的投資環(huán)境是一個國家和區(qū)域吸引外資的強大“磁場”。因此，自從世界各國從20世紀60年代開始利用各種指標對其投資環(huán)境的優(yōu)劣和吸引投資者的力度進行評估、監(jiān)測以來，采用評估指標及評估方法進行投資環(huán)境評價已經(jīng)成為世界各國和區(qū)域吸引資金流入、促進經(jīng)濟社會持續(xù)發(fā)展的重要手段。

建國50多年來，中國經(jīng)濟社會取得了巨大的進展。尤其是改革開放以后，經(jīng)濟發(fā)展速度之快，成就之高，有目共睹。進入新世紀，中國政治穩(wěn)定，經(jīng)濟持續(xù)增長，通貨膨脹率較低，貨幣堅挺，外債結(jié)構(gòu)合理，國際收支平衡有余，進口類關(guān)稅不斷降低，投資環(huán)境不斷改善，最近中國已經(jīng)成功加入世界貿(mào)易組織(WTO)，加上國家已經(jīng)開始實施西部大開發(fā)戰(zhàn)略，這將更進一步促使投資環(huán)境的改善，中國可望成為世界各國投資者青睞的比較理想的投資場所。

中國及其大陸31個省級區(qū)域（注：不包括香港、澳門和臺灣。）經(jīng)濟發(fā)展的巨大成就除得益于國家穩(wěn)定的改革開放政策、經(jīng)濟持續(xù)增長過程中的要素稟賦、制度變遷、技術(shù)條件、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、市場環(huán)境、法律法規(guī)外，還與良好的投資環(huán)境、投資效果、外部國際大環(huán)境等因素關(guān)聯(lián)密切。面對新世紀和新一輪的全球資源重組，研究如何構(gòu)建衡量投資環(huán)境優(yōu)劣及其吸引力大小的指標體系，并研究如何選擇適當?shù)姆椒▽ν顿Y環(huán)境進行定量評估，為我國及各個區(qū)域評價投資環(huán)境質(zhì)量的好壞、吸引力的大小，及為區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展政策的制訂和決策的實施，提供一個科學(xué)有效的定量化的參考依據(jù)，意義非同尋常。

國外關(guān)于通過統(tǒng)計指標或建立指標體系評價投資環(huán)境優(yōu)劣方法的研究起始于20世紀60年代。這些方法歸納起來主要有投資冷熱圖法（冷熱圖法）、投資環(huán)境評分法（等級尺度法）、道氏評估法、關(guān)鍵因素評估法、相似度法、國家風險評級法、綜合評判法和多因素分析評估法等。中國關(guān)于投資環(huán)境評價的研究，是在改革開放以后才開始的。20世紀80年代末到90年代初，對大陸各個省市區(qū)的投資環(huán)境的分析評價，不少學(xué)者進行了有益的探索，這主要歸功于統(tǒng)計資料的逐步健全和分析工具及技術(shù)的支撐。王慧炯、閔建蜀[1]采用關(guān)鍵因素評估法（又叫體制評估法，專門為中國和其他社會主義國家設(shè)計）主要從體制的角度按照降低成本、發(fā)展當?shù)厥袌觥@得原料供應(yīng)、分散投資風險、追逐競爭者、獲得當?shù)厣a(chǎn)和管理技術(shù)等6種投資動機出發(fā)，選擇若干關(guān)鍵因素，并采用多因素評估法計算總分來評價投資環(huán)境；魯明泓[2][3]先后分別選擇了11項和10項指標對中國大陸29個省市區(qū)（不包括西藏）和45個主要城市的投資環(huán)境作了綜合分析和評估；郭信昌[4]、張敦富[5]等人也對中國的投資環(huán)境進行了較為系統(tǒng)的描述、分析和評價。不可否認，上述研究對中國區(qū)域投資環(huán)境的研究作了較大貢獻，但也有不少不足之處：或者單從宏觀方面來闡述，對中國區(qū)域投資環(huán)境考查與定量評估做的還不夠；或者只分析硬環(huán)境而忽視軟環(huán)境；或者選擇的因素指標雖然包括了投資環(huán)境的幾個方面，但其使用的統(tǒng)計資料相對單一，而且總量指標（絕對）指標過多而相對指標和平均指標嫌少，未能全面地涵蓋投資環(huán)境的方方面面，因而分析方法雖然比較科學(xué)，但結(jié)論卻前后相差太大，使得這些評估結(jié)果未能科學(xué)而準確地衡量和反映中國各個區(qū)域投資環(huán)境的實際情況，有些結(jié)論也與人們通常的看法相差較大，令人難以接受或讓人信服。為什么這些研究的結(jié)論差別如此大呢？筆者認為關(guān)于中國投資環(huán)境的分析研究，主要的缺陷和不足之處在于，以往研究選擇的指標太少，更沒有能建立一個科學(xué)的評價指標系統(tǒng)，從而致使在指標體系選擇方面有一個共同缺點，即沒有或很少涉及各個評價指標之間的關(guān)聯(lián)性和協(xié)調(diào)性，定性打分代替定量指標過多，把西藏也排除在分析和評估之外。另外，評價方法也顯得較為單一。

然而時過境遷，中國及各個地區(qū)的經(jīng)濟社會發(fā)展水平有了較大的變化，隨著由傳統(tǒng)的計劃體制向市場體制的轉(zhuǎn)換，黨的十五大報告中提出要從現(xiàn)在起到下個世紀頭十年建立比較完善的社會主義市場經(jīng)濟體制，中國國際貿(mào)易（包括服務(wù)貿(mào)易）的對外開放程度不斷深化，貿(mào)易關(guān)稅的降低，WTO已經(jīng)順利加入，我國整體及大陸各個區(qū)域的投資環(huán)境也發(fā)生了較大的變化且得到相當程度的改善，但也面臨著不少挑戰(zhàn)。因此，筆者以為很有必要在借鑒前人研究成果的基礎(chǔ)上重新構(gòu)建一個更為全面、科學(xué)的評估指標系統(tǒng)，并研究更為科學(xué)合理的評價方法，以便在新世紀和新環(huán)境背景下，對中國各區(qū)域之投資環(huán)境狀況的優(yōu)劣進行全面、科學(xué)而準確的度量和評價，揭示各個區(qū)域投資環(huán)境實際水平的優(yōu)劣和吸引外商投資的能力，以期給國家、各個區(qū)域及各級部門一個比較清晰和科學(xué)正確的認識，并為決策提供科學(xué)依據(jù)。

  二、投資環(huán)境評估指標系統(tǒng)的構(gòu)建原則

對一個區(qū)域的投資環(huán)境進行評估分析，指標選擇與指標系統(tǒng)的構(gòu)建非常重要，它直接關(guān)系到研究結(jié)論的科學(xué)性、客觀性、準確性與可靠性，關(guān)系到能否為決策部門提供一個量化的、具有可操作性的依據(jù)。考慮到我國的國情及各個地區(qū)的區(qū)情，根據(jù)目前國內(nèi)外投資理論與影響我國及各個地區(qū)投資的因素，按照系統(tǒng)論的思想，為了便于支撐投資評估研究方法，并科學(xué)、客觀、公正、全面地反映區(qū)域投資環(huán)境的狀況和衡量區(qū)域投資環(huán)境質(zhì)量優(yōu)劣及水平的高低，在研究、選取和構(gòu)建評估指標系統(tǒng)時，筆者以為應(yīng)該遵循和貫徹以下原則：

1.全面性：投資環(huán)境系統(tǒng)是由多因素構(gòu)成的多層次的組織系統(tǒng)，同時又受到系統(tǒng)內(nèi)外眾多因素的影響和制約。投資環(huán)境指標系統(tǒng)具有范圍廣、信息量大的特點，要求我們在遴選指標時必須盡量全面、完整地選擇各級各類的指標，要使得投資硬環(huán)境和軟環(huán)境指標，總量指標、相對指標和平均指標，定性指標和定量指標相結(jié)合。這樣做的目的是盡量從各個側(cè)面、各個層次去揭示、描述和反映投資環(huán)境系統(tǒng)的整體狀況的優(yōu)劣程度，去衡量投資環(huán)境水平的高低和質(zhì)量的好壞，以免遺漏某些重要的信息，造成片面性，從而導(dǎo)致評估結(jié)果的非科學(xué)性。

2.簡潔性：如前所述，選擇投資環(huán)境指標系統(tǒng)要遵循全面性的原則，但這并不是說選擇指標時必須面面俱到、重復(fù)、繁瑣。相反，指標的遴選和設(shè)置需要考慮典型性和代表性，盡量使含義相同或相關(guān)性較大的指標不被選入，用盡可能少但信息量盡可能大的指標去反映多方面的問題，把全面性和簡潔性有機地結(jié)合起來，以避免重復(fù)、繁瑣而造成評估時的多重共線或序列相關(guān)。

3.科學(xué)性：投資環(huán)境系統(tǒng)中的每一個指標都應(yīng)具有確定的、科學(xué)的深刻內(nèi)涵。指標系統(tǒng)的建立應(yīng)該根據(jù)投資環(huán)境本身及經(jīng)濟社會發(fā)展的內(nèi)在聯(lián)系，依據(jù)投資環(huán)境評價理論和統(tǒng)計指標系統(tǒng)建立的科學(xué)理論和原則，選擇含義準確、便于理解、易于合成計算及分析的具體、可靠和實用的指標，以客觀、公正、全面、科學(xué)地反映區(qū)域投資環(huán)境的本質(zhì)和規(guī)律性。

4.系統(tǒng)性：投資環(huán)境系統(tǒng)是一個由具有一定結(jié)構(gòu)和功能的要素構(gòu)成的有機整體。指標和指標系統(tǒng)并不是一個靜止和絕對概念，而是一個相對的、不斷動態(tài)發(fā)展變化的概念。因此，在選擇和確定具體指標來構(gòu)建指標系統(tǒng)時，要綜合考慮投資環(huán)境的整體性、動態(tài)性和系統(tǒng)性，既要選擇反映和衡量系統(tǒng)內(nèi)部各個子系統(tǒng)發(fā)展狀況的指標，又要包含反映各個系統(tǒng)相互協(xié)調(diào)以及系統(tǒng)外部的環(huán)境指標（如政策變量等）；既要有反映和描述投資環(huán)境系統(tǒng)狀況的靜態(tài)指標，又要有反映和衡量系統(tǒng)質(zhì)量改善和素質(zhì)提高的動態(tài)指標。同時，還要隨著時間的推移、地點的變化和實際情況的不同，指標系統(tǒng)能夠適應(yīng)動態(tài)發(fā)展變化的需要而進行相應(yīng)的適當調(diào)整。

5.可比性：指標系統(tǒng)的構(gòu)建應(yīng)該通過借鑒和吸取國內(nèi)外的研究經(jīng)驗和成果，便于國內(nèi)各個地區(qū)對比，又能經(jīng)過適當?shù)恼{(diào)整而方便國際比較，同時又可以進行動態(tài)對比。這就要求在選擇指標時，必須考慮到指標的歷史延續(xù)性，同時考慮支撐分析和預(yù)測的可能性。因此，為了加強各個區(qū)域投資環(huán)境的可比性，必須準確地分析和研究統(tǒng)計資料及其含義，參考統(tǒng)計年鑒和其他相關(guān)年鑒及文獻，選用范圍和口徑相對一致的相對指標和平均指標，同時也選用一些總量指標，一方面可以確保因素變量不會因為經(jīng)濟規(guī)模、人口多寡或面積大小等因素的影響而使分析結(jié)果產(chǎn)生偏差，另一方面也可以增加指標體系的綜合性和關(guān)聯(lián)性。

6.可操作性：投資環(huán)境系統(tǒng)評估指標應(yīng)該具有實用性和可行性，指標數(shù)據(jù)的選擇、獲得、計算或換算，必須立足于現(xiàn)有統(tǒng)計年鑒或文獻資料，至少容易獲得、計算或換算，并采取國際認可或國內(nèi)通行的統(tǒng)計口徑，指標的含義必須十分明確，便于有效地進行定量的分析和評估。

  三、投資環(huán)境評估指標系統(tǒng)的構(gòu)建

投資環(huán)境系統(tǒng)是一個以創(chuàng)造良好的投資場所，吸引外商直接或間接投資為中心目標的非常復(fù)雜的開放系統(tǒng)。而衡量投資環(huán)境好壞的指標系統(tǒng)則是描述該系統(tǒng)中各個子系統(tǒng)發(fā)展變化的狀況，衡量其質(zhì)量優(yōu)劣和發(fā)展水平高低的。它應(yīng)該具有所有系統(tǒng)的結(jié)構(gòu)性、層次性、相關(guān)性、整體性、動態(tài)適應(yīng)性等特征。也就是說，投資環(huán)境系統(tǒng)具有一般系統(tǒng)的所有特征，即同樣是一個由系統(tǒng)之下的子系統(tǒng)、子系統(tǒng)之下的更低層次的子子系統(tǒng)，以及最低層次元素（要素或因素）所構(gòu)成的有機整體。按照系統(tǒng)論的思想，依據(jù)構(gòu)建投資環(huán)境指標系統(tǒng)全面、簡潔、科學(xué)、系統(tǒng)、可比、可操作等原則，本著理論聯(lián)系實際，理論為實踐、為決策服務(wù)的初衷，在參考、學(xué)習和吸收以往的研究經(jīng)驗和成果的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國的具體國情及大陸31個區(qū)域的具體區(qū)情，考慮到指標系統(tǒng)內(nèi)部各個子系統(tǒng)之間的相互交叉、制約以及協(xié)調(diào)促進的辯證關(guān)系，經(jīng)過反復(fù)篩選和相關(guān)研究后選擇了與投資環(huán)境密切相關(guān)、代表性大的38項指標，建立了評價中國區(qū)域投資環(huán)境的指標系統(tǒng)，如表1所示。需要指出的是，本文所構(gòu)建的區(qū)域投資環(huán)境評估指標體系是建立在堅實的統(tǒng)計資料基礎(chǔ)之上，也就是說，統(tǒng)計指標系統(tǒng)所涉及的數(shù)據(jù)可以在我國現(xiàn)有最權(quán)威的《中國統(tǒng)計年鑒》上直接或間接（通過簡單換算）獲取，只有極少量數(shù)據(jù)需要從其它統(tǒng)計年鑒或文獻上取得。

表1顯示，投資環(huán)境指標系統(tǒng)可分為投資環(huán)境總目標、投資環(huán)境目標層、投資環(huán)境次級目標層和具體指標層四個層次。投資環(huán)境目標層系統(tǒng)涵蓋了經(jīng)濟環(huán)境、市場環(huán)境、科技管理環(huán)境、資源環(huán)境、文化教育環(huán)境、基礎(chǔ)設(shè)施環(huán)境和社會服務(wù)環(huán)境等7大子系統(tǒng)，分別從24個次級目標層，即經(jīng)濟發(fā)展水平、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟政策、經(jīng)濟體制、通貨膨脹、金融環(huán)境、市場規(guī)模、分銷網(wǎng)點、市場化程度、科技水平、管理水平、技術(shù)創(chuàng)新能力、生產(chǎn)要素資源、自然地理環(huán)境、人力資源、文化素質(zhì)、知識環(huán)境、交通狀況、信息化程度、投資水平、生活質(zhì)量、醫(yī)療衛(wèi)生條件、社會服務(wù)水平、治安狀況等25個方面的38項統(tǒng)計指標構(gòu)成的具體指標層來描述和度量中國及各個區(qū)域投資環(huán)境的優(yōu)劣。需要說明的是，這四個層次系統(tǒng)相互依存又互相獨立，既有聯(lián)系又有區(qū)別，是一個不可分割的統(tǒng)一體，共同構(gòu)成中國區(qū)域投資環(huán)境的評估指標系統(tǒng)；而且一個具體指標雖然不一定屬于某一子系統(tǒng)，但它可描述一個子系統(tǒng)的某一方面，又能反映另一子系統(tǒng)的其它方面。因此，本文對重要的變量指標（如經(jīng)濟發(fā)展、投資、人口素質(zhì)、市場化和生活質(zhì)量等），選擇了多項指標，以體現(xiàn)投資環(huán)境系統(tǒng)中各子系統(tǒng)之間相互交叉、影響、制約的辯證關(guān)系；而且，所有的指標，按照功能分為描述性、解釋性指標（以基礎(chǔ)指標為主）的評價、監(jiān)測和預(yù)警性的評價性指標（以相對指標和平均指標為主）。這樣作的目的就是期望從各個側(cè)面、各個角度，來全面、準確、科學(xué)地刻畫、描述、度量各個區(qū)域的投資環(huán)境質(zhì)量的優(yōu)劣和發(fā)展水平的高低。

  表1  中國區(qū)域投資環(huán)境指標系統(tǒng)  

總目標

目標層　次級目標層

具體指標層

  　單位

經(jīng)

經(jīng)濟發(fā)展水平

國內(nèi)生產(chǎn)總值

  　億元

濟

全員勞動生產(chǎn)率

元／人

環(huán)

人均財政收入

元

區(qū)

境

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

第二產(chǎn)業(yè)比重

%

域

指

第三產(chǎn)業(yè)比重

%

投

標

經(jīng)濟政策

優(yōu)惠政策

  　打分

資

子

進出口商品總額

億美元

環(huán)

系

經(jīng)濟體制

外商投資總額占全國比重

%

境

統(tǒng)

非國有企業(yè)產(chǎn)值占工業(yè)產(chǎn)值比重　%

指

通貨膨脹

商品零售價格指數(shù)

%

標

金融環(huán)境

城鄉(xiāng)居民存款余額

億元

系

外債

對外借款

億美元

統(tǒng)

市場

市場規(guī)模

社會消費品批發(fā)零售貿(mào)易總額

億元

環(huán)境

分銷網(wǎng)點

社會消費品批發(fā)零售貿(mào)易業(yè)網(wǎng)點　萬個

指標

市場化程度

出口占國內(nèi)生產(chǎn)總值比重

  

%

子系

非國有企業(yè)產(chǎn)值占工業(yè)總產(chǎn)值比重  %

統(tǒng)

工業(yè)產(chǎn)品市場占有率

  

%

非農(nóng)業(yè)人口占總?cè)丝诒戎?/p>

  

%

科技與

科技水平

專利批準數(shù)

萬件

管理環(huán)

管理水平

萬人擁有專業(yè)技術(shù)人員數(shù)

  

人

境指標

技術(shù)創(chuàng)新能力

人均研究與開發(fā)及情報文獻機構(gòu)　元／人

子系統(tǒng)

支出額

資源環(huán)

生產(chǎn)要素資源

從業(yè)人員

  萬人

境指標

人均發(fā)電量

千瓦時

子系統(tǒng)

自然地理資源

抗災(zāi)率

%

工業(yè)“三廢”綜合利用產(chǎn)值

  萬元

文教環(huán)境　人力資源

人均受教育年限

年

指標子系　文化素質(zhì)

萬人擁有高校在校學(xué)生數(shù)

人

統(tǒng)

知識環(huán)境

萬人圖書銷售量

冊

基礎(chǔ)設(shè)施　交通狀況

貨運量

  萬噸

環(huán)境指標　信息化程度

郵電業(yè)務(wù)量

  億元

子系統(tǒng)

投資水平

萬人固定資產(chǎn)投資額

元

社會服務(wù)　生活質(zhì)量

恩格爾系數(shù)

%

環(huán)境指標

職工平均工資

元

子系統(tǒng)

人均壽命

年

實際銷售商品房面積

萬平方米

醫(yī)療衛(wèi)生條件

萬人衛(wèi)生技術(shù)人員

人

社會服務(wù)水平

社會服務(wù)業(yè)從業(yè)人員

萬人

治安狀況

財政基建支出中公檢法經(jīng)費比重

%

  四、投資環(huán)境評估方法的選擇

在投資環(huán)境指標系統(tǒng)建立以后，以之作為支撐，選擇適當?shù)姆椒ㄟM行綜合分析評判和區(qū)域差異劃分。如引言所述，目前國內(nèi)外已有多種評估方法可供選擇，如投資冷熱圖法（冷熱圖法）、投資環(huán)境評分法（等級尺度法）、道氏評估法、關(guān)鍵因素評估法、相似度法、國家風險評級法、綜合評判法和多因素評估法等。筆者認為，目前比較成熟可供選擇的投資環(huán)境評估方法有（專家）綜合評分法、層次分析法、因子（素）分析法、灰色關(guān)聯(lián)法、信息熵法、聚類分析法等。這些方法各具特色，有定性的主觀賦權(quán)法（如綜合評分法），也有定量的客觀評估法（因子分析法、灰色關(guān)聯(lián)分析法）。在實際的研究中，僅用單一方法去評估投資環(huán)境的優(yōu)劣，其結(jié)果并不一定科學(xué)、可靠，也難以令人信服。科學(xué)可行的做法是同時選用多種方法，主觀與客觀相結(jié)合、定性與定量相結(jié)合、多種定量方法相結(jié)合（如因子分析法與聚類分析法），相互配合，取長補短，從各個角度各個側(cè)面對投資環(huán)境進行綜合分析、組合評價與區(qū)域差異劃分（如聚類分析）。

本文的思路也正基于此。即通過上述構(gòu)建的投資環(huán)境評估指標系統(tǒng)，參考《中國統(tǒng)計年鑒》及其它各種統(tǒng)計年鑒和文獻資料，建立投資環(huán)境評估數(shù)據(jù)庫，選擇恰當?shù)脑u估方法如因子分析法、綜合評分法進行組合式的綜合集成評價，對各種結(jié)果進行幾何平均、簡單加權(quán)平均（或采用其他可行方法）得到一個綜合值，然后再利用評估指標體系和數(shù)據(jù)庫采用聚類分析法等方法進行類型差異劃分和發(fā)展水平的階段性劃分，從而對各個區(qū)域之投資環(huán)境狀況重新進行全面、科學(xué)而準確的研究，以便相互驗證。如果多種方法的研究結(jié)果比較一致且互相補充，則證明綜合評價結(jié)果科學(xué)可靠，可以揭示和反映各個區(qū)域投資環(huán)境吸引外商投資的能力大小、投資環(huán)境實際水平的高低和區(qū)域差異程度的大小，并使綜合評判結(jié)果更具說服力和解釋力，實現(xiàn)對客觀投資環(huán)境現(xiàn)實的科學(xué)認識。

收稿日期：2002-01-16

【參考文獻】

[1]  王慧炯，閔建羅.中國的投資環(huán)境[M].京港學(xué)術(shù)交流中心出版社.1987.

[2]  魯明泓.中國不同地區(qū)投資環(huán)境的評估與比較[J].經(jīng)濟研究，1994(2).

[3]  魯明泓.外國直接投資與中國投資環(huán)境的評估[J].經(jīng)濟研究，1997(12).

投資價值估值方法范文第2篇

【關(guān)鍵詞】財務(wù)報表；投資價值；盈利能力；業(yè)績增長能力

一、背景

目前最簡單的對企業(yè)投資價值評估方是比較財務(wù)指標，包括市盈率、市凈率和市銷率。三種指標簡單易懂，且各有側(cè)重，如下表1，但在實際使用過程中常常有令人陷入兩難境地，比如市盈率高的企業(yè)可能是估值過高，也可能是未來增長潛力大；市凈率高的企業(yè)可能是投資存在較高風險，但也可能是未來增長能力較大；市銷率高的企業(yè)可能是估值過高，也可能是未來增長潛力大；反之亦然。

1、市盈率=每股市價/每股收益

需投資者對每股收益的構(gòu)成有比較深入的了解。常用于盈利預(yù)期較好的企業(yè)，但對虧損企業(yè)不適用。

2、市凈率=每股市價/每股凈資產(chǎn)

需投資者對企業(yè)資產(chǎn)中的有效資產(chǎn)進行辨認。一般適合各類型的企業(yè)，但通常不適用于不同營業(yè)模式企業(yè)的橫向比較。

3、市銷率=每股市價/每股收入

需投資者對企業(yè)所處行業(yè)的發(fā)展有深刻的了解，對企業(yè)的增長有較大把握。通常適用于新型企業(yè)的估值，目前實務(wù)很少采用。

通常不同類型的投資者的投資偏向不同，保守型投資者投資偏向以藍籌股為代表的市盈率低，市凈率低，市銷率低的企業(yè)；中立型投資者偏向投資于同行業(yè)中估值較低的企業(yè)；激進型投資者偏向以中小企業(yè)、創(chuàng)業(yè)板企業(yè)為代表的市盈率高，市凈率高，市銷率高的企業(yè)。

現(xiàn)實中，大多數(shù)投資者屬于中立型投資者，在同行業(yè)企業(yè)中尋求市場估值較低的企業(yè)，因為長期來看市場價值總要向其公平價值回歸，投資主要就是選取那些目前市場價值低于公平價值的企業(yè)。

然而進行投資時更常見的情況是用3種指標同時觀察一只股票，常常得到相反的意見，往往在判斷企業(yè)價值時產(chǎn)生糾結(jié)，導(dǎo)致投資有時過于隨意，并最終因為虧損而產(chǎn)生更強的悔恨心理：沒有堅持自己的投資原則。那么有沒有一種簡單的方式能將3個指標進行更合理優(yōu)化使用呢？

二、理論推導(dǎo)

從上述公式變形后不難得到：

每股市價=每股收益*市盈率=每股凈資產(chǎn)*市凈率=每股收入*市銷率

眾所周知每股收入的高低直接影響每股收益的高低，每股收益的高低直接影響每股凈資產(chǎn)的高低，因此市盈率、市凈率、市銷率之間存在相當緊密的聯(lián)系。

根據(jù)利潤表：

每股收益=每股收入-每股成本-每股費用-每股稅費+每股非經(jīng)常性損益

其中每股收入減每股成本反映企業(yè)的毛利水平情況，而毛利率反映了企業(yè)在價值鏈中的行業(yè)地位，在與上下游的業(yè)務(wù)中反映了企業(yè)的話語權(quán)，毛利高的企業(yè)未來增長潛力更大，當行業(yè)出現(xiàn)危機時，存活性幾率更高，因此投資價值最大。每股費用反映了企業(yè)的內(nèi)部管理水平，通常一個行業(yè)中的標桿企業(yè)之間的費用水平相當，若偏高和偏低則應(yīng)密切注意差異的具體原因，如為研發(fā)費用過高，可能是企業(yè)的技術(shù)儲備能力較高，未來業(yè)績噴發(fā)的可能性更大，若是其他費用過高，則可能是內(nèi)部管理水平受限，業(yè)績增長堪憂。每股稅金和每股非經(jīng)常性損益常常反映了一個企業(yè)的所在區(qū)域環(huán)境政策，需長期來看。若一家企業(yè)的歷年每股稅金較低，而每股非經(jīng)常性損益較高若無重大政策異常，則其可持續(xù)性良好，若波動明顯，則應(yīng)將其剔除后重現(xiàn)計算每股正常收益。

期末每股凈資產(chǎn)=期初每股凈資產(chǎn)+每股收益-每股股利=（上期期初每股凈資產(chǎn)+上期每股收益-上期每股股利）+每股收益-每股股利=……

因此我們不難理解，真正影響每股凈資產(chǎn)的不是公式反映的歷年每股收益和每股股利情況，更重要的是企業(yè)凈資產(chǎn)的構(gòu)成。對非金融類企業(yè)來說，我們已知凈資產(chǎn)=經(jīng)營凈資產(chǎn)+金融凈資產(chǎn)（含非經(jīng)營性凈資產(chǎn)），而對企業(yè)當期真正產(chǎn)生效益的只有經(jīng)營性凈資產(chǎn)，因此在考察期末每股凈資產(chǎn)時一定要明確經(jīng)營凈資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比重。這就需要利用企業(yè)的資產(chǎn)負債表進行比較。通常我們認為企業(yè)的貨幣資金、應(yīng)收款項、存貨、固定資產(chǎn)、在建工程、應(yīng)付款項、短期借款、應(yīng)付稅金、應(yīng)付職工薪酬為企業(yè)的經(jīng)營性項目。而眾所周知營運資產(chǎn)=流動資產(chǎn)-流動負債，因此我們可以簡單的把企業(yè)的營運資產(chǎn)加固定資產(chǎn)作為經(jīng)營性資產(chǎn)，兩者之和占凈資產(chǎn)的比重越低，說明企業(yè)未來用于擴大生產(chǎn)的資金儲備越足，業(yè)績保障越有保障。

三、結(jié)論

在投資時我們重點關(guān)注盈利能力和未來業(yè)績增長能力。盈利能力取決于公司的毛利水平（毛利率）和內(nèi)部管理水平（費用銷售比），必要時對每股稅金和每股非經(jīng)常性損益進行調(diào)整；業(yè)績增長能力取決于公司未來可用于生產(chǎn)的資金儲備情況（當期經(jīng)營性凈資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比重）和內(nèi)部管理水平（費用銷售比）。

四、實證

表1我們選取中國純堿行業(yè)的5家上市公司的2013年6月的數(shù)據(jù)進行研究，來驗證上述方法的實用性，但同時需提醒讀者，相關(guān)結(jié)論僅供學(xué)術(shù)研究之用，并不構(gòu)成實際投資建議，若直接利用結(jié)果而不能根據(jù)現(xiàn)行變化導(dǎo)致的投資結(jié)果，自行負責。

若從單個指標來看，若以市盈率為參考，三友化工為最合適的投資標的；因為市盈率為正，且最小；若以市凈率為參考，雙環(huán)科技為最合適，因為市凈率最小，且低于1；若以市銷率為參考，雙環(huán)科技仍是最合適的投資標的，其市銷率最低，且低于1。

若按本文提到的方法，我們需進一步查閱上述公司2013年6月30日的財務(wù)報表，數(shù)據(jù)簡單列示如表2所示。

分析表2，和邦股份毛利率最高，費用銷售比略高于其他企業(yè)，但是重新計算每股收益最高，因此盈利能力最強，同時經(jīng)營性凈資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比例較低，說明公司未來業(yè)績增長有保障。因此應(yīng)作為投資第一選擇，其次為三友化工。同樣在三家虧損公司中，華昌化工毛利率水平居中，但其銷售費用比明顯低于其他公司，反映了公司很強的內(nèi)部管理水平，同時其經(jīng)營性凈資產(chǎn)占凈資產(chǎn)比例也是最低的，說明公司的未來發(fā)展?jié)摿ψ畲螅虼送顿Y價值高于其他另外兩家虧損公司。即投資順序為和邦股份、三友化工、華昌化工、山東海化和雙環(huán)科技。與簡單的比較財務(wù)報表明顯結(jié)果不同。

根據(jù)2013年12月31日各公司收盤價如表3所示。

投資價值估值方法范文第3篇

Abstract： China GEM since its launch in 2009， there has been the issue of irrational pricing. This paper analyzes the relative valuation method and absolute valuation method used in the valuation of the GEM， discusses the industry characteristics and valuation characteristics of GEM companies. On the basis of the foregoing discussion， the paper analyzes financial data acquisition， development speed setting，

analog company selection， evaluation of intangible assets， such as the four major aspects of the problem about the issuers and underwriters. Finally， combining with the practice of the supervision and management of the GEM of our country， the paper puts forward the basic issue of reform of the system.

關(guān)鍵詞： 創(chuàng)業(yè)板；公司估值；發(fā)行定價；對策

Key words： GEM；valuation；pricing；strategy

中圖分類號：F272 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2013）13-0168-03

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基金項目：深圳大學(xué)人文社科基金項目（項目編號：10QNCG12）。

作者簡介：劉浩然（1972-），男，湖南衡陽人，博士，講師，研究方向為資本市場。

0 引言

我國創(chuàng)業(yè)板自2009年10月份推出，截止2012年底，共發(fā)行上市了355家公司股票，融資2300億元左右。2012年創(chuàng)業(yè)板成IPO發(fā)行主角，在股市整體低迷的情況下創(chuàng)業(yè)板仍然吸納了74家上市公司，合計募集資金351億元，實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板推出以來上市數(shù)量與融資額雙雙位列A股第一。毫無疑問，創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)是我國多層次資本市場的重要組成部分。但是，創(chuàng)業(yè)板在滿足中小新型企業(yè)融資需求的同時，也暴露出一些問題，特別是新股發(fā)行定價不合理的問題引人關(guān)注。統(tǒng)計顯示，截至2012年12月20日，剔除原始股東的持股，當年新上市創(chuàng)業(yè)板公司市值與上市首日相比縮水合計116億元，這意味著二級市場投資者財富損失占融資額的比例已高達33%。目前，發(fā)行人和承銷商都有高定價的動機，券商研究部門受投行影響常常會提高公司估值，而投資者由于信息不對稱和研究能力有限，常常被誤導(dǎo)，這顯然違背了證券市場的“三公”原則。2009年6月，證監(jiān)會公布并實施了《關(guān)于進一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見》，《意見》明確提出“堅持市場化方向，促進新股定價進一步市場化，注重培育市場約束機制，推動發(fā)行人、投資人、承銷商等市場主體歸位盡責，重視中小投資人的參與意愿。”并就具體實施措施指出“在新股定價方面，完善詢價和申購的報價約束機制，淡化行政指導(dǎo)，形成進一步市場化的價格形成機制。”我國資本市場的實踐表明“三高”（高發(fā)行價、高市盈率和高超募率）本身不是問題，沒有合理公司估值的“三高”才是問題。因此，有必要針對我國創(chuàng)業(yè)板的現(xiàn)狀，結(jié)合我國的具體實踐，深入分析創(chuàng)業(yè)板公司的估值問題。

1 估值方法分析

目前對公司估值采用的方法主要有相對估值法和絕對估值法兩種。由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)具有不同于傳統(tǒng)行業(yè)公司的價值特征，這兩種方法在具體估值的時候都存在一些需要注意的問題。

1.1 相對估值法 相對估值法是將目標公司與具有相同或相似行業(yè)特征和財務(wù)特征的上市公司比較，通過上市公司的市場價值對目標公司市場價值進行估值的方法。在我國的創(chuàng)業(yè)板發(fā)行實踐中，投行通常選用的乘數(shù)指標有PE（市盈率）、PS（市銷率）和PB（市凈率）。

市凈率PB（價格/凈值產(chǎn)）比較適合周期性較強，擁有大量實體資產(chǎn)并且賬面價值相對穩(wěn)定的企業(yè)。由于PB估值方法不適用于資產(chǎn)重置成本變動較快的公司，例如固定資產(chǎn)較少而商譽或知識產(chǎn)權(quán)較多的服務(wù)行業(yè)，因此在創(chuàng)業(yè)板公司估值中有很大的局限性。

市銷率PS（價格/銷售額）有較強的穩(wěn)定性，因為銷售收入不受公司折舊、存貨、非經(jīng)常性收支的影響，不像利潤那樣易操控。PS估值法缺點是它無法反映公司的成本控制能力，比率會隨著公司銷售收入規(guī)模擴大而下降，但是這些缺點對創(chuàng)業(yè)板高成長企業(yè)來說不構(gòu)成障礙。所以，市銷率估值法雖然有明顯缺點，但是可以作為創(chuàng)業(yè)板擬上市公司估值的補充。

市盈率PE（價格/利潤）有綜合性優(yōu)勢，在國內(nèi)的上市定價中是比較常見的估值方法。對擬上市公司進行估值的時候，不但要參考歷史市盈率，還要通過盈利預(yù)測考慮未來市盈率。由于公司未來1年的利潤需要通過公司的財務(wù)預(yù)測進行估算，所以預(yù)測未來市盈率有很大的主觀性。預(yù)測準確與否對發(fā)行定價的高低影響顯著，因此預(yù)測能力也成為判斷投行估值水平的重要依據(jù)。

對于相對估值法來說，一方面創(chuàng)業(yè)板企業(yè)多為具有高成長性的自主創(chuàng)新型公司，由于高新技術(shù)的千差萬別，所以很難找到行業(yè)、技術(shù)、規(guī)模、環(huán)境及市場都相當類似的可比公司；另一方面，創(chuàng)業(yè)板公司往往處于高速增長階段，歷史財務(wù)數(shù)據(jù)不穩(wěn)定，未來發(fā)展彈性很大，無論是歷史數(shù)據(jù)的可比性，還是未來數(shù)據(jù)的預(yù)測準確性都大打折扣。正是這些因素使相對估值法在我國創(chuàng)業(yè)板上市公司估值應(yīng)用中難免有一些缺陷。

1.2 絕對估值法 絕對估值的一般思路是首先根據(jù)公司發(fā)展的生命周期特點將其成長過程劃分為早期成長期、加速成長期、穩(wěn)定成長期和成熟期等不同階段，然后根據(jù)各個階段的價值特征，在合理的假設(shè)下進行定量分析，預(yù)測出各個階段收入、支出、債務(wù)、投資、成本、利潤等相關(guān)財務(wù)指標及變量，計算出公司各年的股權(quán)現(xiàn)金流量，最后通過現(xiàn)金流貼現(xiàn)公式得出公司的股權(quán)價值。

絕對估值法的關(guān)鍵是預(yù)測，對于擬上市的創(chuàng)業(yè)板公司來說，預(yù)測可能是比主板公司更困難的事，因為創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在經(jīng)營模式、業(yè)績增長、毛利率變化方面與主板企業(yè)都有很大不同。相比于傳統(tǒng)行業(yè)公司，創(chuàng)業(yè)板公司業(yè)務(wù)基礎(chǔ)的穩(wěn)定性要差很多，產(chǎn)品更新?lián)Q代能力和抵御行業(yè)系統(tǒng)風險能力也要差很多，因此，要想比較精準預(yù)測創(chuàng)業(yè)板公司未來的盈利能力就會比較困難。

盡管上述估值方法在應(yīng)用中存在許多局限，但是目前投資銀行在投資價值研究報告中基本都是采用上述兩種方面。對企業(yè)的準確估值依賴于準確獲取公司信息，對公司未來盈利能力進行客觀準確預(yù)測，恰當?shù)剡x擇細分行業(yè)中合適的公司進行比較。如果人為地提高對未來業(yè)績的預(yù)測，或是選擇同行業(yè)較高市盈率的公司進行比較，將會導(dǎo)致詢價區(qū)間抬高。

2 創(chuàng)業(yè)板公司的估值特點

在我國創(chuàng)業(yè)板上市的公司大部分具有行業(yè)領(lǐng)先、模式獨特、工藝先進等特點，相對一般傳統(tǒng)企業(yè)而言，創(chuàng)業(yè)板公司具有獨特的價值特征，體現(xiàn)在估值對象行業(yè)特征和估值者行為特征兩方面。

2.1 創(chuàng)業(yè)板公司的行業(yè)特點

2.1.1 高成長性與高不確定性相結(jié)合的特征 創(chuàng)業(yè)板擬上市公司往往是高科技產(chǎn)業(yè)或新興行業(yè)的開拓者，它們依靠核心技術(shù)開發(fā)出新產(chǎn)品，在較短時間內(nèi)迅速成長壯大，具有較大的發(fā)展?jié)摿Γw現(xiàn)出高成長性。但同時創(chuàng)業(yè)企業(yè)在管理、市場、技術(shù)等多方面有較大不穩(wěn)定性，經(jīng)營前景不明確。創(chuàng)業(yè)企業(yè)容易受到宏觀經(jīng)濟政策變化及經(jīng)濟周期變化的影響，在經(jīng)濟緊縮時受到的沖擊比成熟企業(yè)大。不確定性將會影響公司的管理決策，創(chuàng)業(yè)團隊水平和機遇成為難以量化評估的因素。所以，對創(chuàng)業(yè)板擬上市公司的估值體現(xiàn)出明顯的高成長性與高不確定性相結(jié)合的特征，承銷商無法自信地預(yù)測企業(yè)將來究竟會如何發(fā)展。

2.1.2 高收益性與高風險性共存的特征 創(chuàng)業(yè)板公司很多是建立在最新科學(xué)技術(shù)或最新經(jīng)營模式基礎(chǔ)上，基本不受傳統(tǒng)技術(shù)或傳統(tǒng)經(jīng)營模式發(fā)展水平的約束，所應(yīng)用技術(shù)具有超前性，所采用經(jīng)營模式具有探索性，企業(yè)經(jīng)營取得高收益成為可能。但將高收益的取得需要經(jīng)過一定的時間過程，還需要有一定的外部環(huán)境條件相配合，通過不斷投入獲得先進的技術(shù)、人才和資金積累。但是，投入不一定伴隨著產(chǎn)出，可能成功也可能失敗，這就給企業(yè)的發(fā)展帶來較大風險性，即未來盈利具有非常大的模糊性和波動性。對創(chuàng)業(yè)板擬上市公司的估值不但要考慮其高收益的一面，也不能回事其高風險的一面。

2.1.3 無形資產(chǎn)發(fā)揮價值主導(dǎo)地位作用的特征 有不少創(chuàng)業(yè)板公司成功的關(guān)鍵在于其擁有核心專利或其他非專利技術(shù)等重要無形資產(chǎn)，這些企業(yè)有別于傳統(tǒng)企業(yè)擁有龐大固定資產(chǎn)的特點，具有“輕資產(chǎn)”的特點，人力資源和高新技術(shù)優(yōu)勢才是其能夠高速發(fā)展的動力之源。所以，在創(chuàng)業(yè)企業(yè)的經(jīng)營資產(chǎn)中實際上更多是無形資產(chǎn)發(fā)揮作用，無形資產(chǎn)占據(jù)著企業(yè)資產(chǎn)份額中的主導(dǎo)地位。無形資產(chǎn)對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的重要性使得我們在做公司估值的時候必須客觀評估其價值，體現(xiàn)出創(chuàng)業(yè)企業(yè)價值中無形資產(chǎn)占據(jù)價值主導(dǎo)地位作用的特征。

2.2 承銷商估值行為特性

2.2.1 價值評估具有主觀性 在企業(yè)估值的活動中，由于需要對將來的經(jīng)營狀況做出判斷和預(yù)測，評估者常常更依重于判斷而非事實，其主觀性成為重要因素，這讓價值評估有時候看起來更像一門藝術(shù)而非精確的科學(xué)。當企業(yè)估值活動有多方參與其中時，所謂估值的整個過程就會充滿分歧和討價還價。不同評估者會因為背景、經(jīng)歷及知識結(jié)構(gòu)等方面的差異對同一擬上市公司價值認識產(chǎn)生較大差異，從而產(chǎn)生價值評估認知偏差。在新股發(fā)行中，承銷商是最重要的中介機構(gòu)，其主觀性自然被最直接地體現(xiàn)在發(fā)行估值和定價活動里面。

2.2.2 價值評估具有不完全性 創(chuàng)業(yè)企業(yè)未來發(fā)展具有較一般傳統(tǒng)企業(yè)更多的不確定性，企業(yè)資產(chǎn)性質(zhì)很大比重是無形資產(chǎn)，企業(yè)內(nèi)部管理相對不規(guī)范等，這些企業(yè)特點都增加了估值中的信息不對稱性，使得估值難度大幅度提高。承銷商在收集擬發(fā)行企業(yè)的各項估值數(shù)據(jù)時，不但遇到數(shù)據(jù)錯誤和數(shù)據(jù)缺少的概率大大增加，而且信息收集本身的成本也將導(dǎo)致部分潛在價值可能被錯估或漏估，體現(xiàn)出估值不完全性特點。

2.2.3 價值評估具有漸進性 價值評估的主觀性和不完全性決定了價值評估過程必然是在企業(yè)不斷變化且不完全信息條件下對評估對象價值逐步發(fā)現(xiàn)、測算并最終確認的動態(tài)過程。如果承銷商在這個過程中進展匆忙，缺少充分的事前準備，沒有經(jīng)過反復(fù)的認識和推算，只是迫于發(fā)行窗口臨近而急于得出估值結(jié)果，則會違背估值漸進性特點，難免出現(xiàn)估值偏離。鑒于價值評估漸進性特點，創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)行評估需要承銷商通過對項目的持續(xù)監(jiān)管和重復(fù)評估來提高價值評估的準確性，而不是簡單地在發(fā)行前“拼湊”出一份估值報告。

3 創(chuàng)業(yè)板發(fā)行定價的普遍問題

發(fā)行定價的基礎(chǔ)是估值，各方在確定估值區(qū)間的基礎(chǔ)上通過利益博弈，最終形成發(fā)行價格。在我國的發(fā)行實踐中，發(fā)行公司和承銷商屬于強勢一方，它們會利用前文論述過的估值方法的缺陷，借助創(chuàng)業(yè)企業(yè)的特點，強化主觀意愿，引導(dǎo)利益格局走向，抬高估值區(qū)間，以便最終實現(xiàn)高定價。

3.1 數(shù)據(jù)采集問題 承銷商往往利用創(chuàng)業(yè)企業(yè)很多都存在缺乏歷史數(shù)據(jù)的缺陷，借此機會選擇性使用有利高估值的數(shù)據(jù)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)在其發(fā)展過程中通常忙于市場擴張，疏于內(nèi)部管理，因此普遍存在成長時間較短，會計資料不完善，財務(wù)制度不健全等特點。即便有一些企業(yè)設(shè)立時間略長，但往往強調(diào)爭奪市場多過強調(diào)內(nèi)部規(guī)范，也很難取得穩(wěn)定的、具有較強說服力的歷史數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)缺乏給了估值人員較大的估值空間，通過選擇性使用數(shù)據(jù)，壓低或抬高某些估計數(shù)據(jù)，可以引導(dǎo)人們對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的前景的預(yù)期，從而創(chuàng)造有利于自己的估值范圍。

3.2 成長性估計問題 承銷商往往利用創(chuàng)業(yè)企業(yè)高成長性和高不確定性并存的特點，在估值中依據(jù)自身的預(yù)期，人為地選擇一定的增長速度。利用絕對估值方法時，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的增長速度是預(yù)測未來各項財務(wù)指標的基礎(chǔ)，如果調(diào)整增長速度就可以調(diào)整預(yù)測的財務(wù)數(shù)據(jù)，從而調(diào)整現(xiàn)金折算價值，實際上達到調(diào)整企業(yè)估值的目的。創(chuàng)業(yè)企業(yè)增長速度同時具有高成長性和不確定性，對于評估人員而言，這給他們提供了操控增長速度的空間。

3.3 類比公司選擇問題 承銷商往往利用創(chuàng)業(yè)板類比公司選擇彈性較大的特點，通過有意地選擇類比公司，主動構(gòu)造類比數(shù)據(jù)，借此調(diào)整估值水平。創(chuàng)業(yè)企業(yè)普遍缺乏標準明確的可比公司，一方面是因為這些企業(yè)往往具有較大的創(chuàng)新性，內(nèi)在科學(xué)技術(shù)和外在市場細分很有特色，要尋找與該企業(yè)規(guī)模、市場、產(chǎn)品、技術(shù)等具較強相似性的企業(yè)比較困難；另一方面由于整個行業(yè)可能還處于快速發(fā)展階段，整個市場的財務(wù)數(shù)據(jù)展現(xiàn)不充分，難以科學(xué)地評估行業(yè)內(nèi)的企業(yè)差別，因此難以準確尋找可類比企業(yè)。在類比標準放寬的條件下，選擇的彈性自然增強了，承銷商可以按自己的意圖構(gòu)建類比標準，通過有意地挑選和剔除某些企業(yè)，從而操縱估值。

3.4 無形資產(chǎn)估值問題 創(chuàng)業(yè)企業(yè)無形資產(chǎn)較大，“輕”資產(chǎn)明顯的特點也可能被承銷商利用來影響估值水平。無形資產(chǎn)對創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展起著重要作用，但很難或極少在企業(yè)會計賬面上得以反映，這需要評估人員對此進行準確判斷并正確反映其價值。無形資產(chǎn)的估值彈性較大，特別是技術(shù)、專利等無形資產(chǎn)的估值，需要較高的專業(yè)水平。估值彈性較大，就容易形成比較寬的估值區(qū)間，留下了可以議價的空間。承銷商利用自身影響力，對無形資產(chǎn)的估值施加影響，就可能最終影響企業(yè)估值。

4 創(chuàng)業(yè)板發(fā)行定價的變革措施

近幾年，證券監(jiān)管部門朝著市場化的方向，不斷深化新股發(fā)行體制的市場化改革。新股發(fā)行定價市場化的改革實質(zhì)上將價格的確定交給市場參與各方，通過有效的價格博弈，充分融入投資者、發(fā)行人、發(fā)行中介（投資銀行）所掌握的股票信息，最終獲得一個充分反映基礎(chǔ)資產(chǎn)價值的股票價格，這樣的機制能夠充分發(fā)揮資本市場優(yōu)化資源配置的功能，對于資本市場長遠的發(fā)展、市場參與各方都是最有利的。

然而市場機制的建立與完善是一個長期而充滿挑戰(zhàn)的過程，這需要建立一個能夠兼顧各方利益充分發(fā)揮資本市場價值發(fā)現(xiàn)功能的市場機制。當前，承銷商在固定收費比例模式的基礎(chǔ)上，發(fā)展出浮動收費比例模式和等級累計收費模式，這將進一步刺激承銷商提高發(fā)行價格，追求發(fā)行超募。另外，由于信息不對稱，投資者對新股的估值主要參考主承銷商出具的投資價值研究報告，券商研究員在出具研究報告時經(jīng)常會受到來自投行部門的影響，在研究報告中對公司前景預(yù)測過于樂觀，而對風險避重就輕，從而影響投資價值報告的獨立性。現(xiàn)行的新股發(fā)行定價是在對詢價機構(gòu)詢價、報價的基礎(chǔ)上，由承銷商和股票發(fā)行者最后拍板決定，整個過程對抬高發(fā)行價格的行為缺乏有效的利益制衡機制。

4.1 落實發(fā)行人及中介的信息披露責任 招股說明書是新股首次公開發(fā)行中最重要的信息披露文件，是投資者獲取公司信息，發(fā)現(xiàn)公司投資價值的基礎(chǔ)。目前，招股說明書普遍存在避重就輕和虛假浮夸之風。部分發(fā)行人對自身優(yōu)勢等對定價有正面影響的信息進行夸大描述，而對風險等對定價有負面影響的信息進行規(guī)避，難以讓投資者完整、真實、及時了解到相關(guān)信息。例如，通過刻意細分市場以夸大自己的行業(yè)地位，通過對合同糾紛等或有事項加以隱瞞回避風險披露。因此，在招股書信息披露方面，有關(guān)部門需要落實對發(fā)行人信息披露的真實、準確、完整和客觀公正性的監(jiān)管，要加強發(fā)行人和相關(guān)中介機構(gòu)承擔的責任。

4.2 保證承銷商研究部門與投行部門的獨立性 主承銷商提供的投資價值研究報告也是影響最終定價的重要信息來源，提高投資價值研究報告的質(zhì)量對于合理定價具有重要意義。證監(jiān)部門應(yīng)該將券商研究部門的獨立性作為發(fā)行考核的重要內(nèi)容，通過一定的懲罰機制，如暫停審核甚至限制發(fā)行等措施確保投行部門不會影響研究部門。應(yīng)當鼓勵承銷商設(shè)立嚴格的內(nèi)部控制制度，確保研究員在項目參與過程中，不但要保證與投資銀行部形式上獨立，還要保證在撰寫報告過程中的實質(zhì)性獨立。

4.3 建立承銷商和投資人的共同利益機制 新股定價不合理現(xiàn)象的背后是承銷商的利益與發(fā)行人而不是投資人的利益更加一致。如何讓承銷商站在相對中立的立場上行使職責，讓它們在承銷股票時兼顧發(fā)行人和投資者的利益成為制度設(shè)計的要點。在成熟市場，承銷商必須重視維護投資人的利益，否則有可能面臨發(fā)行失敗的尷尬。但是在我國證券市場，股票屬于稀缺商品，承銷商幾乎不會遇到新股股票推銷不出去的風險。因此，為抑制承銷商推高發(fā)行價格追求高額承銷費的行為，可以規(guī)定承銷商須按照一定比例認購自己承銷的股票，并設(shè)定相應(yīng)的流通鎖定期。通過引入風險共擔的制衡機制，讓承銷商能站在投資者的立場上考慮問題，從而保持中立的估值和定價立場。

綜上所述，在創(chuàng)業(yè)板公司發(fā)行上市的過程中，估值是其發(fā)行定價的基礎(chǔ)。估值受到各種因素的影響，估值區(qū)間具有一定的彈性，發(fā)行價格則是各方力量博弈的平衡點，也是估值的最后體現(xiàn)。股票發(fā)行市場的制度改革就是要通過制度創(chuàng)新改變博弈的力量，讓現(xiàn)有力量過強的發(fā)行公司、發(fā)行承銷商承擔合理的責任和義務(wù)，讓現(xiàn)有力量較弱的中小投資者得到保護，通過規(guī)范發(fā)行公司和承銷商的定價行為，使其對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的估值符合公平、公正、公開的市場基本原則。

參考文獻：

[1]劉興龍.創(chuàng)業(yè)板融資額三成已“打水漂”[N].中國證券報，2012年12月21日.

[2]郭娟，李真.市盈率與上市公司估值風險研究[J].決策與信息（財經(jīng)觀察），2008（09）.

[3]葉軍，鄭旭軍.公司估值理論及其在證券投資中的運用[J]. 浙江金融，2007（06）.

投資價值估值方法范文第4篇

銀行業(yè)在中國目前證券市場占據(jù)了很重要的地位，具有很好的代表作用，同時，銀行業(yè)公司特點也比較突出，目前人們關(guān)于銀行估值體系的認識也普遍模糊不清。怎樣的估值方法才適合于銀行業(yè)的估值呢？筆者將在本文中結(jié)合銀行業(yè)的特點，對PE估值法和PB估值進行比較和分析，為讀者理清二者之間的相互關(guān)系，適用情況以及局限范圍，也希望能夠給銀行業(yè)估值提供一些思路。

一、PE估值法

PE估值法即我們常說的市盈率估值模型，是當前我國證券市場上運用最廣泛的指標之一。它以股票價格和每股收益的比率來反映公司的價值，體現(xiàn)公司未來的盈利能力。較高的市盈率表明投資人對公司未來的價值增長保有信心，而較低的市盈率則表明公司價值未能夠得到認可。

我國銀行業(yè)現(xiàn)如今已有14家成為上市公司，銀行的業(yè)績也是穩(wěn)重有升，明顯優(yōu)于其他行業(yè)。作為國家監(jiān)管嚴格的行業(yè)，潛在的進入者對銀行業(yè)沒有較大威脅。同時，由于銀行在國家金融中扮演的重要角色，受到國家信用的擔保，其自身的資產(chǎn)質(zhì)量也相當健康，不存在不良貸款大量發(fā)生的可能性。所以，我們可以認為，銀行業(yè)在未來一段時間仍然會有較快的發(fā)展。因此，銀行業(yè)估值運用PE估值法是比較合適的選擇。相對較弱的周期性以及相對穩(wěn)定的收益是PE估值法估值精度的保障，也是其適用的范圍。

事實上，使用市盈率估值也存在著一些不足之處。首先是每股盈余的衡量，往往存在較為明顯的會計人為操作的痕跡。以銀行業(yè)為例，貸款撥備的提取，呆壞賬的處理都有可能作為會計利潤操控的手段，從而使得每股盈余并未真實反映公司的盈利水平，PE估值也就有失偏頗。并且每股收益也只是體現(xiàn)了公司價值的一個方面，單單以此為依據(jù)難免會不太科學(xué)。其次，市盈率指標極不穩(wěn)定，隨著經(jīng)濟周期的波動，市盈率也將跌宕起伏，不能如實反映公司的價值。最后，市盈率的真實性還得依賴市場的發(fā)達程度和投資者的預(yù)期，就我國的實際情況而言，銀行股收益高而穩(wěn)定，發(fā)展前景良好，但卻只有10倍左右的市盈率，很大程度是由于人們對銀行未來的預(yù)期較為悲觀，導(dǎo)致股價上不去，可以說此時銀行的市盈率并非是銀行價值的真實體現(xiàn)。

不過，市盈率估值模型作為市場上較為常用的估值方法也有其理由。對于大多數(shù)投資人來講，PE的計算簡單易懂，用于各行業(yè)間的比較也較為便利。最重要的是，由PE=PB/ROE=PA/ROA，我們可以得出PB-ROE和PA-ROA方法其實也是源于PE估值法，所以PE估值法的重要性不言自明。

二、PB估值法

PB估值指的是市凈率估值模型，在證券市場中公司和股票估值都很常用。它以股價除以每股凈資產(chǎn)的值來反映公司當前的價值和投資風險，側(cè)重于從資本本身盈利能力的角度體現(xiàn)公司價值。一般來說市凈率較低的股票，投資價值較高，相反，則投資價值較低；但是必須結(jié)合當時的市場環(huán)境以及公司經(jīng)營情況、盈利能力等因素的分析。

在現(xiàn)實中，銀行業(yè)的分析員大多喜歡使用PB而非PE，而其他行業(yè)人員則更傾向于使用PE。一方面，是借鑒國外經(jīng)驗：國外銀行周期性非常明顯、資產(chǎn)風險性高，因此普遍使用PB估值。另一方面，銀行較其他行業(yè)受到政府更嚴格的監(jiān)管，要求核心資本充足率高，資本受到約束，市凈率恰好能體現(xiàn)公司的擴張需求。因此不難看出，PE估值特別適用于評估高風險、周期較為明顯的企業(yè)。從某種角度講，PB估值結(jié)果也告訴我們：公司估值水平是否合理，投資該公司的風險大小如何？

PB估值也有其局限性。首先，PB估值忽略了凈資產(chǎn)收益率（ROE）差異的影響，這明顯使得PB估值得出的結(jié)論不太讓人信服。ROE衡量了公司對股東投入資產(chǎn)的使用效率，它的高低恰恰是區(qū)分公司是否優(yōu)秀的根本。其次，市凈率具有顯著的個體差異性，不同的市場經(jīng)濟體的市凈率，同一市場經(jīng)濟體的市凈率，甚至是同一經(jīng)濟體在不同的股票市場的市凈率都具有極大的差異性，不適合作為一種標準用于相互比較。

三、結(jié)論

通過以上對PE估值法和PB估值法的一個簡單的分析，由PE=PB/ROE公式，我們可以用凈資產(chǎn)收益率（ROE）將市盈率（PE）和市凈率(PB)聯(lián)系起來，它們都是反映公司價值很好的指標。而PE估值和PB估值在單獨使用的時候都具有一定的局限性，所以給企業(yè)估值的過程中，應(yīng)該按照公司及其行業(yè)的特點，選擇合適的估值方法或者多種方法的組合，才能避免估值結(jié)果出現(xiàn)不合理。

參考文獻

[1]吳松凱.到底怎么給銀行股估值？—中國銀行業(yè)估值體系深度研究報告.聯(lián)合證券，2010.

投資價值估值方法范文第5篇

多因子模型是量化投資中運用最為普遍的量化模型，通過尋找各種指標（因子）與未來股票收益之間的關(guān)系，構(gòu)建多因子模型對股票的投資價值進行評價，再選擇綜合評分較高的若干股票構(gòu)建投資組合，以期獲得相對較高的超額收益。

多因子模型為我們提供了一個分析股票投資價值的框架。在構(gòu)建模型時，我們往往對因子指標的計算和檢驗、因子選取的方法、因子權(quán)重的配置傾注了大量精力。然而，模型的層次往往被忽視，這里的層次不是指從“擇時模型——行業(yè)選擇模型——選股模型”這樣的層次關(guān)系，而是指更微觀的，僅在選股模型上的層次。

大量的研究和多年的投資實踐告訴我們，全市場統(tǒng)一模型的優(yōu)點是評價標準統(tǒng)一，但至少在以下兩個環(huán)節(jié)中，其暴露的弊端是顯而易見的：（1）因子有效性的評價。檢驗一個因子是否有效需要非常嚴格的評價標準，而以全市場股票作為研究對象，符合標準的因子將會很少，同時因子的有效性也將打折扣。例如，從全市場來講，公司的質(zhì)量因子效果不太明顯，而在成長股中質(zhì)量因子是非常有效的。再如，從全市場來看，估值因子是有一定效果的，但在大小盤中估值因子的作用卻有天壤之別，小盤股的估值并沒有想象的那樣受到關(guān)注。（2）選股結(jié)果的投資效果。正是因為在不同種類股票中因子的效應(yīng)有著非常大的差別，統(tǒng)一因子構(gòu)成的單一模型選出的股票并沒有反映股票之間的差別。

將全市場的股票進行分類，我們發(fā)現(xiàn)因子在不同類別股票中的效果有著很大差異：（1）盈利能力強和成長性好的股票中，速動比率、流動比率等公司質(zhì)量因子的效應(yīng)大幅提升；而低盈利和低成長的股票反轉(zhuǎn)效應(yīng)更強。這說明，運營質(zhì)量保證下的盈利和成長才是關(guān)鍵，而低盈利個股的市場交易特性更強。（2）大盤股中，盈利、質(zhì)量、估值因子的效果提升明顯，而成長因子效果與全市場效果基本一致，說明投資者在投資大盤股時，更關(guān)心盈利能否持續(xù)、運營是否平穩(wěn)、估值是否合理，而對成長性的期望并不高。小盤股則不同，投資者更關(guān)心交易是否活躍、前期跌幅是否比較大，對是否盈利和估值高低并不太在意。（3）成交活躍的股票中，高盈利因子效果大幅提高；（4）上月漲幅較高的股票中，盈利和成長性好的股票將延續(xù)良好表現(xiàn)；（5）高估值的股票中，流通市值小的、流動性差的個股相對有更好表現(xiàn)。

因子在不同類別的股票中效果存在較大差異，說明市場是多層次的，因此，使用相同的因子和模型對其進行統(tǒng)一評估確實會遺漏一些市場信息，我們應(yīng)該根據(jù)市場的多層次性構(gòu)建多層次的量化多因子模型。首先，將每一只個股進行歸類，使用所歸類別中有效的因子進行評估，對于有些同時具備不同類別特征的股票，還應(yīng)在相應(yīng)類別中分別進行評估，再通過加權(quán)的方式統(tǒng)計該只個股的綜合評分。之后再通過測試，進一步構(gòu)建多層次的量化多因子選股模型。這樣一來，超額收益及穩(wěn)定性比統(tǒng)一模型都有了較大幅度的提升，也更加能夠發(fā)掘市場中細微的投資機會。