企業并購定價方法
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企業并購定價方法范文第1篇
引言
2008年的美國次貸危機逐漸演變為席卷全球的經濟金融危機之后，眾多企業紛紛陷入經營困境而難以自拔，甚至資不抵債最終導致破產。在這種背景之下，企業并購的壁壘大為降低， 并且大量優秀的企業由于財務危機而成為企業并購的廉價“獵物”，這為企業并購提供了更多的吸引力和條件。然而研究表明，企業并購失敗的案例屢見不鮮，究其原因也是多種多樣。并購的過程是一個復雜綜合的過程，任何一部分沒有做好都會導致并購的失敗，例如：對目標公司的定價不準確、并購之后人力資本整合失敗等。對目標公司的定價是一個龐大的項目，要求評估中介機構對目標公司所有資產進行正確的評估定價，而并購之后的人力資本整合更是一個復雜的過程，涉及到好幾個不同的領域。針對這兩種導致并購失敗的原因要素，本文針對它們之間的結合點即人力資本的定價問題進行了分析探討，首先對企業并購定價作出簡要的分析，進而提出了本文的論述重點即在企業并購定價考慮因素中出現的人力資本這一要素，針對目前定價方法現狀和出現的問題借用期權定價理論等構建新的用于企業破產并購中對其定價的模型。目的是引起人們對人力資本的足夠重視，從而使在企業并購時對目標企業的定價更加準確合理，提高企業并購的成功率。
企業并購中人力資本定價存在的問題
目前，人力資本定價所采用的模型無一例外的將交易行為看作是一個時點概念，它們暗含的假設就是交易在決策上沒有延時性，并且忽視了并購完成后經營柔性選擇權的價值，在市場條件變化時也忽視企業擁有止損的權利。然而由于人力資本作用的發揮要依靠一定的社會環境條件，所以也存在人力資本的整合問題，整合成功與否是難以預測的，所以在并購中對人力資本這一要素的購買具有一定的風險性。
目前人力資本定價存在著以下問題：
主并公司承受高風險。由于并購涉及金額巨大且并購雙方信息不對稱，加上人力資本在未來融合成敗的不確定性，因此并購人力資本活動存在著高風險，一旦并購失敗，這種風險給主并公司將會造成很大的損失。
目標公司定價不準確。目前所采用的方法中對人力資本價值的估算，一般是在人力資本創造的利潤獲得以后，才對人力資本進行核算，而此時先前的目標企業與主并企業并購已經完成，因此對目標企業價值的估值忽略了人力資本創造的價值中屬于目標企業創造的那部分，導致目標企業價值的不準確。
通過上述對人力資本定價現狀以及出現的問題的分析，我們發現對人力資本的合理定價對于企業并購定價有著重要的作用，本文認為要使企業并購的成功率提高，必須對提出的人力資本進行合理的定價。但目前并購定價的方法對人力資本的評估并沒有形成成熟的方法和模型，甚至沒有形成對人力資本的重要性和必要性的認識。所以本文借用期權定價理論等模型來對人力資本進行評估定價。
企業并購中人力資本定價模型的構建
（一）模型構建的理論基礎
1.期權定價理論。20世紀70年代以后發展起來的期權定價理論，提供了分析及測定不可逆投資項目中不確定性的方法。所謂期權，是賦予持有者在特定時間或特定時間以前，按照特定價格買進或賣出一項資產權利的一份契約。由于人力資本在并購之后要經歷一段時間的整合，并且整合的結果難以預料，所以對人力資本的購買具有一定的風險性，也就意味著這項資產并不一定能夠給企業帶來預想的效益結果，如果在并購之后出現了人員不能適應新企業的公司文化環境等狀況，就會給企業帶來不小的損失，而期權思想正好可以降低這種風險帶來的損失。
在實物期權理論下，企業并購中目標企業資產價值應由兩部分組成，一部分是目標企業的現金流量折現值；另一部分是用期權模型計算的期權價值。用公式表示為：
V=PV+C （1）
其中，V表示目標企業的價值；PV表示并購中目標企業的現金流量折現值；C表示目標企業的期權價值。
2.人力資本整合理論。在企業并購失敗的案例研究中發現，人力資本的整合是導致并購成敗的重要因素。目標公司的人員只有真正的融入到新的企業中，才能夠發揮自己的業務水平，但是由于各方面的因素的影響以及人力資本的特點，原目標企業中的人力資本并不都一定能夠融入到新的企業當中。一旦適應不了新企業的環境，他們必將會選擇離開，這也就意味著在他們身上體現的智力資本以及可能帶來的新的價值的消失。
雖然期權定價方法能夠降低人力資本流失帶來的損失，但是如果人力資本流失之后給新的企業帶來零利潤，即所流失的人力資本掌握了當初并購時所預料的能帶來未來利益的所有或者關鍵因素，那么這部分人力資本的流失將會是致命的，因為此時主并企業已經支付了并購的價值。為了防止這種現象的產生，所以，在傳統的模型方法之上，筆者提出了試用期的概念。
（二）企業并購中人力資本定價模型的構建
結合人力資本的特點以及目前人力資本定價所出現的問題，本文所提出的類期權模型在傳統的期權定價模型之上進行了改動，即在支付給目標公司期權價值與支付現金流量折現值的時間之間設立一個試用期，試用期之后根據是否購買人力資本這項資產來決定是否支付現金流量的折現值。模型公式為：
我們把人力資本的評估定價的價值分為兩種情況：
1.選擇購買目標公司的人力資本。
V=P+C+V1 （2）
2.選擇放棄目標公司的人力資本。
V=P+C （3）
其中：V—目標公司人力資本的評估價值；P—是否購買人力資本的期權價值。該部分價值由實物期權理論方法計算，與普通期權定價模型不同之處在于時間比較短；C—融合階段所花費的成本。該部分由并購主體企業支付，包括人力資本的成本及試用期所花費的項目成本等；V1—并購之后形成的價值中分配給目標企業的部分。該部分價值指試用期之后由于并購的人力資本在新的企業當中產生的價值按一定分配比例所分配給目標企業的價值。
通過模型可以看出，在企業并購對人力資本定價時，可以先支付期權價值，即選擇是否購買此項人力資本的權力的價值，這部分價值可以運用期權定價模型計算得出。而在普通的期權模型中所涉及人力資本的資產評估價值即未來現金流量的折現值暫不支付。期權價值支付之后設定一個試用期，也可以稱為融合期，這個期間也就是并購之后的人力資本整合時間，期限的長短由資產而定，由于人員適應新企業的文化等并不需要很長的時間，可以定為1-2年。試用期結束之后，企業根據在試用期期間此項資產所給企業帶來的價值的大小，確定是否購買此項資產。如果此項資產所產生的價值大于或者符合企業所期望的目標，那么就選擇購買，否則選擇放棄，這樣避免了立即投資帶來的損失。如果選擇購買此項資產之后，需要對此項資產在未來的企業經營活動中給企業帶來的利益進行折現計算，并將價值支付給原企業股東或所有人。
運用此模型對人力資本進行定價后，對于試用期之后選擇放棄購買的企業，所付出的代價就只是期權的價值和在融合階段所花費的成本。對于試用期之后選擇購買人力資本的企業來說，在購買后還需要支付目標企業的人力資本在未來經營活動中所作出貢獻的比例部分。這種模型定價方式很好的解決了上文所提出的問題，由于試用期的存在，主并公司在試用期之后根據試用期之間所產生的現金流量判斷是否購買此項資產，這樣就避免了由于人力資本的融合不成功導致人力資本流失而給企業帶來的損失。另外由于試用期之后如果選擇購買此項資產，需要將并購之后形成的價值中目標公司的部分V1支付給目標公司，從而避免了對目標公司評估定價的不準確。
此外，企業并購支付買價在分期支付情況下，不但可以緩解企業融資的壓力，還可以在目標企業一旦出現不確定性因素所造成的損失使并購雙方難于承受的情況下，通過毀約以減少損失的程度，這也是一種避免人力資本流失之后帶來致命損失的方法。
（三）模型參數的測算
模型中各個參數都可通過運用目前所應用的模型來計算得出。
1.期權價值P。可以由實物期權定價模型來測算出，運用B—S期權定價模型：
（4）
其中各個參數確定如下：標的資產的當前價值S—人力資本的當前價值可以用試用期預測的現金流量折現計量，其中預測的期限就是試用期的期限；期權的執行價格X—項目的投資成本X。期權執行價格等于項目將來可選擇的投資額，采用連續時間形式換為現值；距期權到期日的時間T—距離失去投資機會的時間T，即試用期時間；標的資產價值的標準差σ—項目價值的不確定性σ，估計方法是估價未來現金流的標準差，未來現金流就是投資項目收益的體現；期權有效期內的無風險利率r—無風險利率r。此處由于時間的限制，選擇短期國債利率；N（di）—標準正態分布變量的累積概率分布函數。
2.融合階段成本C，這部分成本是為了取得并購后的主要經營收益所必須付出的代價。人力資本的成本中涉及到企業成本的，指的就是企業為了使用人力資本而花費的支出，包括宣傳費用、培訓費用、工資、獎金和對個人的各種福利支出、支付給個人的股票等。
3.并購之后形成的價值V0。所謂這部分價值，就是在企業并購之后，運用所“購買”的人力資本，給企業帶來的價值。具體體現為并購后人力資本會給企業在未來的經營活動中帶來利潤，通常用現金流量來表示。理論上，如果這些價值能夠按照并購雙方對自身資源和能力在協同效應中貢獻大小預期來進行分配， 這種分配無疑是最為公平和合理的。然而實際中，并購企業對目標企業內在價值及對協同效應的估計與目標企業進行的估計一般是不一樣的，就需要最終通過談判最終可以確定一個分配比例β來解決。并購之后分配給目標公司的比例價值為并購之后形成的價值與分配比例的乘積即：
V1=V0 ×β （5）
至于并購之后形成的價值可以通過現金流量折現模型來計算得出。將此模型運用于企業并購估價中，傳統的方法結合新的形式來評價人力資本的市場價值應該是對人力資本合理市場價值的更為真實反映，在此基礎上的并購交易能更有力的保護雙方企業股東的權益。
結論
本文只是初步試探性地給出了一個定價模型。具體于模型中的理論基礎只是給出了簡要的介紹。整體上的理論體系和邏輯還很不成熟。
文中提出的定價模型還有不少值得繼續研究的缺陷：比如只是針對人力資本這一具體的資產進行了研究，所以模型是否對于其他的資產評估有可用價值還值得商榷；在確定期權的價值時，因為采用的是實物期權定價模型，而對其時間進行了限制，得出的結果會比較大，其準確性還要繼續進行研究；在計算并購之后形成的價值即人力資本對新企業所做出的貢獻中，分配比率目前還沒有確定的計算方法，只是靠并購雙方在談判的過程中進行確定，還需要更加科學準確確定過程， 由于筆者的能力有限，對其還需要在以后的研究中進行更深層次的探討。
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企業并購定價方法范文第2篇
論文關鍵詞：企業并購 NPv法 實物期權 二叉樹期權定價模型
從經濟學意義上講，并購可以促成有限資源的更為合理的流動，并獲得規模經濟效益;從實際意義上講，通過并購可以實現快速業務擴張，或盡快進入某個具有吸引力的市場。實際上企業并購的動力就在于通過資本運作的方式，快速整合資源，分散風險，提高盈利水平以及進入新的領域，以期在未來得到更高的市場地位或更高收益的能力。
一、NPV法及其應用缺陷
目標企業的價值評估，是指買賣雙方對標的(股權或資產)做出的價值判斷，通過一定的方法評估標的企業總體價值，以此作為購并交易活動的價格基礎。NPV法是企業并購目標企業價值評估中的一種最常用的方法，它幾乎適用于所有具有能產生回報的企業。這種方法是建立在一個被廣泛接受的經濟理論的基礎上的：將未來經濟效益用反映相對風險的回報率折現，就可以計算出價值。但NPV法是存在缺陷的：一是企業并購投資決策的不可延緩性，即企業并購決策不能延遲而且只能選擇馬上并購或永不并購，同時項目在未來不會作任何調整；二是認為項目投資后產生的現金流是確定的，未考慮未來市場的不確定因素對項目現金流的影響；三是認為管理者的行為也是單一的，沒考慮管理者的經營靈活性。
二、實物期權的含義及特征
期權是一種選擇權，是一個合約，它賦予合約者在某一時期內，以事先約定的價格買進或者賣出的權利。而實物期權，是以期權概念定義的現實選擇權，是指公司進行長期資本投資決策時擁有的，能根據決策時尚不確定的因素改變行為的權利，是與金融期權相對的概念，屬于廣義的期權范疇。期權具有三個特點：著眼于未來的高收益，投資者購買期權是為了能在未來對應資產價格發生有利變化時行使期權獲利，有利變化的幅度越大，獲利越多；損失有限，期權的購買者只有權利而沒有義務，對應資產的價格在未來發生有利的變化則行使期權，對應資產的價格在未來發生不利的變化則放棄執行，投資者損失有限：不確定性，投資者購買期權能否獲利由于環境的變化事先難以確定，但獲利的概率可以通過對應資產價格的歷史變動中分析得出。
三、企業并購的期權特性
并購具有以下特征：并購收益的不確定性。并購收益具有很大的不確定性，協同效應的大小、市場前景的好壞等都會對并購收益產生較大的影響。收益的不確定性越大。用收益的期望值替代收益產生的誤差就越大：并購的可延遲性。并購的機會不一定馬上消失，并購方擁有購買被并購方的機會時，可以在一定時期內保留這一機會，等到市場相對明朗之后再作決策，降低并購風險；并購過程中的可轉變性。在并購中，可以采用債轉股、分期購買、分期報價、可轉換債券等方式靈活地進行并購，并購方可以在被并購方形勢不佳的情況下中止并購，減少損失。并購的這些性質說明并購具有類似于期權的性質。并購機會的發生相當于買方期權，并購發生相當于執行期權。傳統用于并購價值評估的方法(如NPV法)，忽視了并購方擁有的并購中隱含的期權價值，從而進一步低估了并購的價值，進而可能錯過了有利的并購機會。
四、企業并購中實物期權價值的確定
在并購決策中，應用實物期權理論，目標企業價值應視為是用傳統方法計算的凈現值與一個期權價值之和，即：目標企業價值=NPV+期權價值此時的判斷準則為：目標企業價值>0，項目可行，但不一定馬上并購。在公司并購決策中，投資的機會往往取決于項目的未來發展狀況，未來發展雖存在風險，但風險也伴隨著機會。風險越大，期權就越有價值。因為如果項目順向發展，行使期權，進行并購，就會增加公司盈利的可能性；如果項目逆向發展，期權不會被行使，限制了公司的虧損。
實物期權的定價模式種類較多，主要估值方法有兩種：一是以考克斯、羅斯、羅賓斯坦等1979年提出的二叉樹定價模型；二是費雪·布萊克和梅隆·舒爾斯創立的布萊克一舒爾斯模型。其中二又樹模型是一個重要的概率模型定價理論，它同B—S模型在很多方面相似，運用這兩個模型對期權定價的結果基本上一致。從邏輯原理來看，二又樹定價模型可以說是B—S模型的邏輯基礎，雖然B—S模型是被較早提出。但B—S模型過于抽象，且其中包括Pindyck所提出的項目未來受益的不確定性服從幾何布朗運動的假設，導致模型復雜求解困難，成為實物期權推廣中的最大障礙。而二叉樹定價模型直觀易懂，其優點有：適用范圍廣；應用方便，仍保留NPV法分析的外觀形式；易于理解，易列出不確定性和或有決策的各種結果。為提高模型的可操作性，假設不同階段收益服從二叉樹過程且相互獨立。這里筆者主要介紹二叉樹定價模型。
二叉樹定價模型估值有一個假設：風險中性假設。風險中性假設假定管理者對不確定性保持風險中性的態度，其核心環節是構造出風險中性概率。期權定價屬于無套利均衡分析。因此比較適合于風險中性假設。
風險中性假設的核心環節是構造出風險中性概率P和(1一P)，設V0為被并購企業的當前的現金流入價值，v+是并購后成功經營的期望現金流入價值，v_是并購后失敗經營的期望現金流入價值，c是并購的期權價值，c+是并購成功時的期權價值，c_是并購失敗時的期權價值，r表示無風險利率。然后由公式c=[pc+(1一p)c_]／(1+r)得出期權的當前價值。其中風險中性概率為：P=[(1+r)v0-v]／(V+-V_)和(1-p)，顯然P和(1一p)并不是真實的概率。由于期權定價屬于無套利均衡分析。參與者的風險偏好不影響定價結果，所以可用風險中性概率替代真實概率。
五、擴張期權的實例分析
某公司擬擴大公司的經營范圍，進入一個新的行業，準備兼并某一企業，預計需要投入1=300萬元的并購成本，并購后每年可以產生稅后現金流量100萬元，項目可以再持續經營4年，經市場部門調研，該項目最大的不確定性來源于未來的市場競爭狀況，估計產品未來現金流量波動率為45％。根據項目的風險性質，公司期望投資回報率為15％，4年期國債利率為5％。問公司是否對該項目進行投資。先計算該項目的NPV值=一300+10(P／A，15％，4)=一15．5萬元
下面計算該公司并購所產生的期權價值：
企業并購定價方法范文第3篇
摘 要：本文以并購財務風險的來源作為分析的起點，然后對其過程中產生的融資風險、定價風險及支付風險進一步討論，最后提出防范并購財務風險的三點措施。
關鍵詞： 融資風險；支付風險；定價風險
隨著產業結構的大規模升級，以企業并購為手段的行為已在我國迅速發展。盡管管理者偏好于并購行為，但大部分企業于并購后陷入各種困境，大多數表現為財務困境。所以，對其過程中產生的財務風險課題的探討是十分具有理論和現實意義。
一、企業并購財務風險的來源
企業的并購活動包括許多環節，這些環節都可能形成財務風險。并購過程中產生的財務風險主要源自三個方面：
（一）融資風險
融資風險是指企業能否按時足額地籌集到所需資金，保證企業活動的正常運行。企業通常采取的融資渠道有銀行貸款、債券、股票等，這些融資渠道都會產生融資風險。以銀行貸款融資的方式可以彌補資金的不足，但是我國企業的平均負債率較高，再向銀行融資的能力有限；發行債券，此種方式需要嚴格的審查，存在相關的規模和指標限制，并且通過發債獲得的資金對其用途有特殊的規定；以股票融資的問題是收購方是否具有股票發行資格，不符合發行資格的企業無法通過發行股票方式實現融資。與并購活動相關的融資風險具體包括：資金是否可以保證需要，融資方式是否適應并購動機、現金支付，是否會影響企業正常的生產經營、杠桿收購的債務風險等。
（二）支付風險
大多數企業在并購活動中，通常會采用現金支付、股票支付、杠桿支付和金融衍生工具支付等方式支付。若并購公司使用現金支付工具，首先會使其現金壓力很大，容易造成資金斷流；其次，從目標企業的角度看，無法推遲資本利得的確認和轉移實現的資本增益，最終無法享受到稅收方面的利益。股票支付在一定程度上減輕了并購企業的資金支出壓力，但會造成股權稀釋，最終降低了對目標企業的控制影響；杠桿支付通過舉借債務解決并購企業的資金來源問題，期望獲得杠桿利益，但是高息風險債券的成本較高，并購后目標企業的現金流量也具有未來不確定性，杠桿收購必須要實現很高的回報率，才能刺激并購企業使用；金融衍生工具支付只是在時間點上將資金的壓力向后延遲，暫時給予并購企業及目標企業一定的選擇余地，但這會給并購方在未定權益方面增加資金管理的難度。
（三）定價風險
對目標企業的定價通常包含兩個步驟：一是目標企業的價值評估。為了使目標企業的價值更為客觀，通常會聘請相關機構；二是以評估的價值為基礎，進行談判。定價風險是指對目標企業的價值評估過高，即并購方對目標企業的資產價格、獲利能力等相關指標估計過高，導致所出的價格超過了自身能承受的范圍，最終使并購方無法獲得預期的回報。價值評估的方法有凈資產法、市盈率法、現金流量法等，這些方法在估值時對貼現率選擇和未來現金流量的估計存在很強的主觀性偏差，不可避免的對并購產生風險。
二、企業并購財務風險的防范
從我國形勢看，中國企業的并購行為愈來愈頻繁，只有了解到并購過程中的風險，多些理性，少些盲動，才能避免陷入財務困境。以下就是企業并購財務風險防范的一些措施：
（一）融資渠道須多樣化
企業可以通過內部融資和外部融資，外部融資可分為權益融資和債務融資。內部融資會減少占用企業的流動資金，降低償債風險，并購企業可以通過建立流動性資產組合進行風險管理。對于外部融資，比如權益融資中的股票融資，發行股票必將導致股權分散、股價下跌，并購企業應充分考慮股東特別是大股東對股權分散和股價下跌是否可以接受，以及并購公司股票在市場上的當前價格。債務融資有發行債券、銀行貸款等，各種方式都有自己的特點，都可以稅前抵稅，但無論如何，并購企業必須考慮各種融資渠道。若企業進行并購只是暫時的，這時企業可以選擇資本成本相對較低的短期借款作為融資手段，但還本付息的壓力較重，企業若決策不當，就會陷入財務風險。
（二）支付方式須多樣化
企業并購的支付方式有現金支付、股票支付和混合支付。在企業的并購行為中，大多數是以現金支付為主的方式進行，雖然比較簡單，但這樣會造成企業面臨較高的流動性風險，以至于并購目標的難以進行。企業應采用多渠道的方式融資，通常我們須遵守以下兩種原則：其中一個是資本成本最小化；另外一個則是權益資本和債務資本保持恰當比例。
（三）完善企業價值定價體系
為降低并購中的財務風險，我們要建立科學合理的定價模型，對企業的價值進行合理估價。并購企業可聘請相關機構，比如投資銀行，對目標企業的未來現金流量做出科學預測，以確定合理的支付價格。我們可以從兩方面來做，一方面是建立財務報表分析方面的分析，了解目標企業的財務狀況，來分析其發展趨勢，這樣可以判斷目標企業的數據的真實可靠性；另一方面采用恰當價值的評估方法，建立股價模型，并根據具體情況對建立好的股價模型進行修正。在此基礎上并購方進行橫向和縱向的分析研究。另外，可采用不同的價值評估方法對同一目標企業進行評估，常用的估價方法有：貼現現金流量法、賬面價值法、市盈率法等。因此，并購公司根據并購動機、并購后目標公司的繼續存在與否及掌握的信息是否充分等相關因素來選擇對目標公司股價的估價方法，評估企業價值。
結束語
企業通過并購行為可使生產要素等資源得到優化組合，使社會資源得到更加科學合理的配置，但企業進行并購不是萬能的，市場中時時刻刻伴隨著不確定的因素，這也需要在企業并購的整個過程中，企業要對風險進行科學防范，降低風險帶來的損失，通過優勢企業與目標企業的整合，努力使其達到最佳整合狀態，這樣，并購企業就能享受并購后的成果了。（作者單位：江西財經大學）
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企業并購定價方法范文第4篇
關鍵詞：企業并購；財務風險；規避策略
一、企業并購中財務風險的種類
1 定價風險
定價風險主要是指目標企業的價值評估風險，即對目標企業的價值評估不夠準確的可能性。企業并購的工作之一就是要對目標企業進行價值評估，目標企業價值評估的準確與否直接關系到企業并購的成敗。定價風險產生的根本原因是并購雙方的信息不對稱，若目標企業信息披露不充分或不準確，則勢必會使并購企業很難準確掌握目標企業的經營狀況和財務狀況，從而使并購企業難以判斷目標企業的資產價值和盈利狀況，給目標企業的價值評估帶來困難，這就產生了并購企業的定價風險。
2 融資風險
企業不能及時、足額的籌集到資金從而影響并購活動的順利進行就是企業并購的融資風險。合理的融資結構應該遵循資本成本最小化、債務資本和股權資本比例適當、短期債務資本和長期債務資本合理搭配的基本原則，但在企業并購中，融資結構的不合理常常會導致融資風險。如在以債務資本為主的融資結構中，當企業并購后的實際效果達不到預期時，就會產生按期支付利息和到期償還本金的風險；而且如果企業以自有資金進行并購，而后重新融資又出現困難時，就會產生財務風險。
3 杠桿收購的償債風險
并購方在實施企業并購時，如果其主體資金來源是對外負債，即并購是在銀行貸款或金融市場借貸的支持下完成的，就將其稱為杠桿收購。杠桿收購的償債風險主要包括：其一，整合后目標企業是否有很高的回報率。杠桿收購必須實現很高的回報率才會使并購方獲益，假設并購后目標企業回報率很低，則會使并購方蒙受損失。其二，目標企業的買價支付方式。一次性支付會導致并購方資金緊張，繼而影響企業正常的生產經營活動；分期支付則會很好的避免這種現象的發生。
4 流動性風險
流動性風險是指企業并購后由于債務負擔過重，短期融資能力弱而導致出現支付困難的可能性。企業并購所需的資金可以通過自有資金來完成，也可以通過舉借債務的方式來完成。企業通過舉借債務的方式進行并購，則必然會加大企業的財務風險，使得并購后企業的負債比率會有大幅度上升，從而使企業資產的安全性得不到有力保障。
二、企業并購中財務風險的規避策略
1 改善信息不對稱狀況，采用合適的目標企業價值評估方法
并購企業在并購前應對被并購企業展開詳盡的審查和評價，收集詳細且準確的信息資料，尤其是應取得詳盡真實的財務會計報表，以便對被并購企業的未來收益能力做出準確的預期，同時在整個并購過程中都應該重視盡職調查，其主要目的是防范并購風險，調查與證實重大信息。除此之外，并購企業應采用合適的價值評估方法對被并購企業進行價值評估。采用不同的價值評估方法對同一被并購企業進行價值評估可能會得到不同的結果，繼而難以判斷被并購企業的價值。因此，并購企業可根據并購動機、掌握信息資料的充分與否等因素來選定合適的價值評估方法。企業價值的評估方法有貼現現金流量法、市盈率法、賬面價值法和清算價值法等，并購企業也可以綜合運用以上方法對被并購企業的價值進行評估。
2 拓寬融資渠道，保證融資結構合理化
首先，并購企業應合理確定資金支付方式、資金支付時間以及資金籌措數量，以期降低融資風險。并購企業可以安排成現金、債務與股權方式相結合的資金支付方式，既滿足并購雙方的資金需要又能減小融資風險。其次，并購企業應積極開拓不同的融資渠道，以保證融資結構的合理化。政府部門應積極研究豐富融資渠道，如完善資本市場和設立并購基金等，保證企業融資渠道的多樣化。企業也應該遵循合理融資的基本原則，在保證資本成本最小化的前提下，致力于使債務資本和股權資本、短期債務資本和長期債務資本保持適當比例，同時并購企業應重點對債務資金的組成和還款期限結構進行分析，將企業未來的現金流入和償還債務等現金流出按期限進行組合，找出企業未來資金流動性的弱點，然后調整長期債務和短期債務的期限、數額，以達到合理的融資結構。
3 增強目標企業未來現金流量的穩定性
首先，并購企業應選擇理想的目標企業。一般而言，理想的目標企業經營風險應較小，發展前景較好，同時其產品應該有穩定的市場需求，以保證并購后企業有穩定的現金流量。其次，并購企業應審慎的評估目標企業的價值。目標企業價值評估的準確與否是判斷企業并購成敗的重要因素之一，而且準確評估目標企業的價值能促使并購企業詳細了解目標企業的經營狀況和財務狀況。最后，并購前應保證并購企業和目標企業都不能有太多的長期債務，確保企業有穩定的現金流量以支付經常性的利息支出，同時并購企業還應設立償債基金以應付債務高峰的現金需要。
企業并購定價方法范文第5篇
企業并購的風險可以根據其來源分為產業風險、市場風險、信息風險、法律風險、政策風險、人事風險、文化風險和財務風險等,并體現在企業的財務之中.由于各種風險的結果都會反映在財務信息上,因此財務風險是一種綜合性風險,是企業并購風險的最終表現形式.
一般來說,企業財務風險指由于負債和融資變化而給企業財務狀況帶來的不確定性.企業并購的財務風險是各種并購風險在價值量上的綜合反映,是一個由定價、融資和支付等財務決策行為引起的企業財務狀況惡化或損失的不確定性,是并購價值預期與價值實現的嚴重負偏離而導致的企業財務困境和財務危機.
二、并購各階段的財務風險及原因分析
1.信息不對稱和評估方法不當導致目標企業定價過高.在計劃決策階段,最為重要的是對目標企業的價值評估,由于并購雙方信息明顯不對稱,會導致并購企業在估值和定價談判中處于不利局面.目標企業的定價是整個并購過程的核心,是并購成功與否的基礎.目標企業的定價風險同目標企業的性質、并購雙方的態度、并購信息的獲取和定價方法的使用都有很大的關系,但歸根結底還是取決于信息不對稱程度的大小.由于并購雙方信息不對稱,很可能會使并購企業遭遇財務陷阱,引發財務與法律的糾紛、影響并購融資的安排和并購整合的進程.另外,通常的企業價值評估方法包括折現現金流法、賬面價值法、清算價值法、市盈率法、EVA法和重置成本法等等,各種方法都存在很多主觀因素和缺陷.由于信息不對稱和價值評估方法的選取不當,會使得目標企業價值被明顯高估,并購企業不得不付出巨大的成本.2008年7月,招商證券以63.2億元(約每股130元)收購博時基金管理有限公司48%的股權,大約付出了10倍溢價.由于對博時基金的估值不合理,讓招商證券背上了巨額的債務包袱.
2.融資和支付風險.在交易執行階段,企業在決定融資手段和支付方式時,可能會面臨融資風險和支付風險.融資風險主要是指企業在并購過程中由于所采取的融資策略不同而產生的與并購保證和資本結構有關的資金來源風險.企業融資方式有內部融資、債券融資、信貸融資、股權融資四種,如何合理利用內、外部的資金渠道按時足額的籌集到資金,是關系到企業并購能否成功的關鍵所在.
支付風險主要是指企業并購時資金支付能力不足及與股權稀釋有關的資金使用風險,它與融資風險、債務風險有密切聯系.通常的支付方式包括現金支付、股票支付、混合支付等,現金支付是企業并購中普遍采用的一種支付方式,同時也是對于企業資金籌措壓力最大的方式.每種支付方式都有其特有的風險程度,對企業的現金流量及未來企業的融資能力的影響不盡相同,如果企業不能根據自身經營狀況和財務狀況選擇好融資方式和支付方式,就會給企業帶來很大的財務風險.現金支付很容易導致并購企業的現金余額不足,而股票支付則可能會使得股權被稀釋,并購企業的收益下降.TOM公司多次收購均以現金加股票、發行新股的方式進行,而其新股的價格遠遠高于收購當時的股票價格,之后大批股票超過禁售期,維持股價必須通過收購,而現金+股票的收購方式使其股票面臨不斷增大的拋售壓力,2003年公司陷入收購怪圈,風險越積越大.
3.流動性風險和償債風險.流動性風險是指企業并購后由于債務負擔過重而缺乏短期融資,導致出現支付困難的可能性,償債風險則是流動性風險的進一步體現.如果并購后企業債務負擔過重而無法保證穩定的現金凈流量和合理的債務期限結構,沒有后續的資金支持,便會發生連鎖反應,導致企業資產面臨流動性不足、無力償還債務,甚至破產.企業并購結束之后,并購雙方的人力、資本、財務、文化等各個方面都需要一個融合的過程.由于相關企業的經營理念、財務機構設置、財務運作方式等因素的影響,在整合過程不可避免地會出現摩擦,并購后的實際結果和預期收益可能會有很大差距,甚至產生背離而使整個企業集團的經營業績都受到拖累.2005年明基收購西門子的全球手機業務后一年巨額虧損8億歐元,這與之前TCL收購阿爾卡特手機業務之后的遭遇如出一轍,都是由于并購之后整合不利而陷入困境.
三、企業并購中財務風險的防范
1.事前做好目標企業價值評估和自身能力分析.在做出并購決策前,并購企業需要對市場環境、政策法規、目標企業的狀況和自身能力有一個全面的認識,獲取充分的信息.并購企業可以聘請投資銀行根據企業的發展戰略進行全面策劃,認真做好盡職調查,捕捉目標企業并對目標企業的產業環境、財務狀況和經營能力進行全面分析,避免財務和法律陷阱,綜合運用估價方法使得評估結果更接近真實價值.只有對目標企業進行合理定價,才能保證自己在談判過程當中不會因出價過高而導致資金壓力過大.同時,并購企業應該對自己的戰略目標、業務范圍、資金實力、人員配置和整合管理能力有清晰的認識,做好充分的準備,真正做到知己知彼.2004年中信證券收購廣發證券雖說是因為廣發的反收購而最終失敗,但關鍵還是敗在中信自身準備不足之上.而2008年招商證券收購博時基金成為笑柄,則是并購企業對目標企業估值不合理的具體體現.
合理選擇融資手段和支付方式.并購資金的籌措方式及數量大小與并購方的支付方式有關,而并購支付方式又是由于并購企業的融資能力所決定的.并購融資結構中的自有資本、債務資本和股權資本要保持適當的比例,但選擇融資方式時也要考慮擇優順序.在企業并購中,由于并購企業與目標企業的資本結構不同,會造成企業并購所需的長期資金與短期資金、自有資金與債務資金投入比率的種種差異,因此并購企業必須綜合考慮自身獲得的流動性資源、股價的不確定性、股權結構的變動以及目標企業的稅收籌措狀況,合理選擇并購的融資手段和支付方式,將支付方式安排成現金、債務與股權方式的混合支付方式,以滿足并購雙方的不同需求,保證并購活動的順利進行.另外,并購企業還可以選擇分期付款的方式來緩解資金壓力,加強營運資金的管理,降低流動性風險,為企業提供良好的資金保障.大型并購案例中的交易標的數額巨大,企業往往需要選擇綜合融資手段與支付方式.TOM公司因其多次使用的股票+現金收購方式使自己在2003年陷入了收購怪圈,風險累積而陷入被動局面.而2005年eBay收購Skype的41億美元交易則選擇了分期付款的方式,成功完成收購,其中前期先付13億美元現金和13億美元股票,后期再根據Skype公司的業績支付15億美元的報酬.
3.做好整合運營管理,充分發揮并購的協同效應.企業并購之后整合工作做的不好,可能無法使企業集團產生預期的經營協同效應、財務協同效應、管理協同效應和無形資產協同效應,難以實現規模經濟和經驗互補,甚至產生規模不經濟.德魯克曾經說過:公司收購不僅僅是一種財務活動,只有收購后對公司進行整合發展,在業務上取得成功,才是一個成功的收購.并購企業應當充分重視并購之后的整合管理,增強企業的核心競爭力,保證企業現金流量的穩定性.只有目標企業的資源與自有資源有效的整合在一起,才能真正實現協同效應.對于那些流動性不好、變現能力差和收益低下的資產和業務,應該及時剝離對于復雜冗余的機構以及占崗不干活的人員,應該及時裁減.而對于原有的優勢產業和核心人才,應該充分保留.2004年聯想集團以12.5億美元收購IBM公司PC業務,曾被視為中國企業跨國并購的成功典范,但由于雙方在運營管理、品牌效應、企業文化方面存在巨大差異,并購之初預期的協同效應并未產生,最終導致了目前的虧損.
4.增強管理層的并購風險意識,完善財務風險監測預警體系.企業并購的決策權最終還是掌握在管理層手中,提高企業管理層的風險意識可以從源頭上防范企業并購的財務風險.具有敏銳洞察力和強烈風險意識的管理層能夠制定良好的戰略規劃和并購財務目標,抓住機遇,通過并購擴大規模,提升企業競爭力.如果企業管理層的風險意識薄弱,可能會出現盲目并購的現象,再加上后續管理能力的欠缺,使得企業陷入被動的局面.另外,在企業內部建立健全自身的財務風險控制體系,加強企業對并購風險的預測預警也是建立風險防御體系中的重要環節.只有從源頭入手,真正做好企業內部控制和監測預警,才能將并購風險降到最小,做到防患于未然,達到實施并購的最終目的.
