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朝鮮貨幣范文第1篇

日本超寬松貨幣政策歷程

20世紀90年代開始，隨著泡沫經濟的破滅，日本面臨經濟長期低迷、金融市場動蕩和不良債權問題加劇的局面。日本央行先后五任行長三重野康、松下康雄、速水優、福井俊彥和白川方明，均采取了一系列旨在刺激經濟復蘇和走出通縮的擴張性貨幣政策，特別是1999年之后實施了零利率和量化寬松的超寬松貨幣政策。按其政策操作具體實踐的不同，可劃分為6個時期。

零利率政策時期（1999年2月至2001年3月）。1999年2月起，為應付經濟停滯和嚴重的不良債權問題，日本央行將無擔保隔夜拆借利率調至0.15%，同年3月3日再次調至0.03%。這意味著扣除貨幣經紀商傭金后，利率實際已降為零，即日本央行開始實行零利率政策。

零利率與量化寬松貨幣政策并行時期（2001年3月至2006年3月）。2001年，日本經濟增長勢頭不但沒有好轉反而明顯惡化。日本央行于當年3月19日決定采取更加寬松的貨幣政策：一是通過維持商業銀行在中央銀行較高的經常賬戶余額水平，保障流動性的大量供應。二是加大公開市場操作力度，由傳統購買短期國債轉變為購買長期國債，以增加基礎貨幣。三是承諾在核心CPI（消費者物價指數）環比大于零前，一直實行數量寬松政策。

量化寬松貨幣政策與零利率政策暫時退出（2006年3月至2008年12月）。2005年，日本宏觀經濟基本面向好，全年有3個季度的經濟增長率超過5%，快于美國、歐盟同期的增長速度，核心CPI也從11月起呈微弱正增長。2006年3月9日，日本央行宣布終止實行五年之久的量化寬松貨幣政策，將準備金活期賬戶余額從30萬億～35萬億日元減少到法定的約6萬億日元。2006年7月16日宣布結束零利率政策，將基準利率提高至0.25%。

零利率與量化寬松政策的回歸（2008年12月至2010年10月）。2008年，日本經濟未能延續2005年以來的增長慣性，出現1.6%的負增長。2009年一季度的增長率為-4%，并伴隨CPI持續走低，日本央行于同年12月29日降息至0.1%。2009年12月1日，日本央行又決定以0.1%的固定利率提供總數達10萬億日元的3月期貸款。2010年10月5日，日本央行鼓勵無擔保的隔夜拆借利率保持在0.1%以下，日本重新推行零利率政策。

量化寬松政策持續加碼時期（2010年10月至2013年1月）。2010年四季度起，日本經濟再度萎縮，而2011年“3·11”大地震及核泄漏事故更使其遭受重創，此后，雖有災后重建效應的拉動，但歐債危機持續演化、全球經濟放緩和中日關系急劇惡化等負面沖擊接踵而至，日本經濟復蘇艱難。在此背景下，日本央行于2010年10月28日創立總額為35萬億日元的基金，用于購入各類資產，為市場提供流動性。截至2012年末，日本央行先后8次擴大量化寬松規模共計66萬億日元，量化寬松總規模高達101萬億日元。

無限期、開放式超寬松政策時期（2013年1月起）。在安倍晉三2012年末正式就任日本首相后，日本央行迫于壓力，于2013年1月22日宣布引入“價格穩定目標”。日本央行將通脹目標設定為2%。此外，將從2014年1月起，不設置具體終止期限，每個月的資產購買量約在13萬億日元。其中，約有2萬億日元用于購買日本政府債券，約有10萬億日元用于購買短期國庫券。堅決支持安倍主張的黑田東彥，在就任日本央行行長的首次貨幣政策會議上宣布了以“2”為關鍵詞的超預期寬松政策，即于2013年4月提前實行“開放式資產購買措施”，把央行債券購買規模和貨幣基礎擴大至現有水平的“兩倍”，在“兩年”時間內，實現“2%”的通貨膨脹目標。

超寬松貨幣政策的積極效果

日本央行的超寬松貨幣政策取得了部分積極效果。

通過積極的預期管理實現了一定程度的時間軸效果。所謂時間軸效果，是指央行承諾在一個較長時期內，保證實施零利率和量化寬松政策能夠降低當前的長期利率，從而達到提高資產價格、促進生產和消費的目的。日本央行擴展中長期信用的貨幣政策工具，如直接購買國債、抵押貸款支持證券等政策操作，降低了中長期國債利率和抵押貸款利率等，有助于降低借貸成本，間接支持了經濟復蘇。從實際情況來看，在量化寬松政策的實施階段（2001年3月至2006年3月與2008年12月至今），不僅短期利率有所下降，10年期及5年期國債利率也明顯下降。10年期國債利率由2000年1月4日的1.738%，下降到2013年4月1日的0.571%；同期，5年期國債利率也由1.01%降至0.135%。

穩定金融系統的效果基本實現，避免危機進一步惡化。金融危機過程中，對流動性不足的擔憂困擾著整個金融體系，超寬松貨幣政策消除了流動性不足的威脅，防止了危機和恐慌的進一步蔓延，具有穩定金融體系的效果。日本央行從2001年3月起至今，通過直接購買長期國債和資產支持證券，向銀行體系注入了大量資金，起到了穩定銀行體系的作用。

一定程度上擴張了日本政府實施財政刺激政策的空間。直接購買長期政府債券和政府擔保債券，是日本央行超寬松貨幣政策的重要手段。貨幣當局購買國債的操作類似于以通貨膨脹稅取代直接稅收，大大減輕了政府的預算約束。截至2013年3月20日，日本央行資產總額達165.39萬億日元，較1999年1月10日增加90.81%。同期，日本央行持有的政府債券余額達到125.05萬億日元，較1999年1月10日增長了153.51%。

政策效果仍有不理想之處

按照經濟學理論，日本央行的超寬松貨幣政策通過向市場注入更多流動性，將引導金融機構和公眾投資者的資產選擇行為，促進市場參與者調整投資組合，將資金投向收益率更高的非貨幣資產，從而帶動投資，并促進消費和刺激經濟復蘇。但日本實施超寬松貨幣政策的實際效果卻難盡如人意，存在明顯的局限。

對基礎貨幣的影響比較顯著，但對貨幣供給量的影響較小。從兩者的增幅來看，2013年3月，日本央行的基礎貨幣量達134.74萬億日元，而1998年末為60.14萬億日元，增幅高達124.04%。貨幣政策的最終效果是通過調節經濟運行中的貨幣供給量來實現，而體現經濟活動中貨幣供給量的M2（廣義貨幣）指標，并沒有表現出相應幅度的增長。日本2013年2月末的M2平均流通量為828.2萬億日元，而1998年末則為611.6萬億日元，僅增加了35.42%。從兩者增長的時段來看，在日本央行實現量化寬松政策的兩個階段（2001年3月至2006年3月與2008年12月至今），雖然每月基礎貨幣平均余額明顯多于未實行量化寬松政策的時段，但M2平均流通量僅保持了平穩增加。

對消除通貨緊縮方面效果不理想。2013年2月，日本CPI指數為99.2，而1998年末則為104。在此期間，CPI同比有50個月在零以上，而有120個月為負值。截至目前，這種情況依舊未見好轉，2012年6月至2013年2月的CPI同比更是連續9個月為負。

大部分資金在財政金融領域內形成循環，實體經濟參與有限。在金融機構惜貸、實體企業借貸意愿不高的大環境下，日本金融機構從日本央行以極低成本獲得的大部分資金，以超額準備金的形式又重新存放在日本央行經常賬戶上。日本城市、區域、信托、外資等各類銀行在日本央行的超額準備金在量化寬松政策實施的階段（2001年3月2006年3月與2008年12月至今），要大幅多于未實施量化寬松政策的階段（2006年3月至2008年12月）。

與此同時，日本央行所持有的政府債務的比例也隨著量化寬松規模的增大而增加。1999年1月10日，日本央行持有的政府債務僅占其總資產的56.91%，而在2006年7月10日，第一輪量化寬松政策結束不久之時，這一比例達到了78.17%。2009年12月10日，這一比例降為58.65%，到2013年3月20日，該比例又攀升至75.61%。由此可見，日本央行通過購買資產等方式向金融機構提供流動性，金融機構以超額準備金等形式重新將流動性返回日本央行，日本央行則大量買進政府債券，政府獲得了相應的財政政策實施空間，實體經濟在這個過程中則參與極為有限。

刺激居民消費效果不顯著。從消費額來看，日本2012年家庭消費額為301.5萬億日元，較1999年末僅增長12.63%，與基礎貨幣供給量的增幅相差甚遠。從就業與收入角度來看，日本的失業率長年維持在約4%，而近十年來平均每月就業現金收益同比負增長的月份遠多于正增長的月份，這也說明日本央行實施的超寬松貨幣政策并沒有達到增加工資的目的，因而更難起到帶動消費增長的作用。

對投資拉動效果差強人意。1999年，日本全社會的總資本形成為118.42萬億日元，2000年增加為119.22萬億日元，而這種對投資的帶動作用僅是“曇花一現”，2001年至今，日本全社會總資本形成持續低迷，2010年降至最低點——98.04萬億日元，2012年恢復至103.21萬億日元，仍遠低于1999年水平。日本企業的設備投資增幅表現略好，但2012年較1998年僅增加了6.96%。

抑制日元升值作用甚微。1985年“廣場協議”后，日元對美元匯率急劇升值。日本央行長時期的低利率甚至零利率與量化寬松的超寬松組合，對日元升值幾乎“束手無策”。1985年9月，日元匯率還在1美元兌250日元左右波動，盡管日本央行從1991年7月起頻繁下調基準利率，相繼實施了低利率、零利率與量化寬松政策，但截至2012年末，日元對美元仍然升至86.72。不過，安倍再度就任日本首相后，日元受貨幣超寬松預期影響而大幅貶值，截至2013年4月2日，日元對美元收盤至93.35，較2012年末貶值7.65%。

政策效果欠佳的技術性原因

實踐證明，日本央行實施超寬松貨幣政策陷入了“流動性陷阱”。當經濟陷入“流動性陷阱”后，由于經濟停滯，產出水平和效率都趨于下降，人們則對未來更加缺乏“信心”，并減少消費和投資，最終使經濟更為緊縮。導致日本陷入“流動性陷阱”的成因相當復雜，其中的深層次原因包括經濟增長方式和財政金融體制無法與時俱進、人口老齡化、社會氛圍日趨保守僵化和企業創新能力萎縮等，這些結構性問題絕非簡單地加大貨幣供應量就可解決。除以上結構性原因外，技術層面的原因也不可忽視。

金融機構放貸能力和意愿不足。體現在三方面：一是20世紀80年代泡沫經濟破滅后，日本的大多數金融機構背負了大量不良貸款，銀行業不良貸款率在2001年達到8.4%，之后雖不斷下降，但2004年依然達4%。金融機構為防止不良貸款再度惡化，增加了貸款損失準備金的預提。二是金融機構自身在日本經濟泡沫時期也投資了部分房地產、股票等資產，泡沫破裂后，所購資產大幅縮水，造成自身也面臨償債的資金需求。三是出于對交易對手風險的擔憂而惜貸。

實體企業因負債而借貸意愿不足。日本經濟泡沫破滅后，很多實體企業深陷其中，資產價值猛降，債務負擔大增，債臺高筑的企業對零利率“視而不見”，再度向銀行借貸和增加自身負債的意愿大幅減少。盡管私人部門到2005年已經修復了大部分資產負債表，但依然存在嚴重的對債務風險的厭惡情緒。根據歷年日本“短觀調查”的數據，1990年至2012年的92個季度中，金融機構向所有企業的“貸款傾向”有25個季度處于負值狀態，而同期，企業從金融機構貸款有62個季度呈現同比負增長。由此可見，實體企業不愿借貸的情緒比金融機構惜貸的情緒要嚴重。

日元的“套利交易”。日本央行零利率政策使本國投資者因國內市場收益率過低而將資金投入其他市場，跨國投資者則通過購買日本國債，并以其為抵押，向日本的投資銀行以五倍以上的杠桿進行融資，借入日元，賣出后兌換成美元或歐元，并投資到境外的高收益產品，如股市或高收益債券，從而以低融資成本進行投資。這種套利交易也在一定程度上降低了日本貨幣供應量的增長，削弱了本國量化寬松貨幣政策的效果。

啟示

從日本央行實施超寬松貨幣政策的歷程中可以總結相關經驗和教訓，從而能夠更好地認識貨幣寬松政策的傳導機制、效果及其局限。

零利率和量化寬松政策對刺激經濟長期增長作用有限。超寬松貨幣政策只是通過消除不確定性和緩解流動性壓力的方式，為經濟活動提供了一個相對溫和并有利經營的環境，但并不能直接拉動經濟高速增長，經濟增長最終還是要依靠技術進步推動的投資和消費驅動。當前，美歐日等發達經濟體面臨債務高企、經濟動能不足等問題，新興經濟體則面臨經濟結構調整、增長方式轉變等問題，均需將經濟體制改革、提升核心競爭力作為首要任務，而要求貨幣當局過度發行貨幣的舉措無異舍本逐末。

零利率和量化寬松政策未能完全有效恢復信貸市場的融資功能。20世紀90年代以來，日本大多數金融機構和實體企業都深受債務風險其害，即使債務已經償清，也不惜“矯枉過正”，盡量避免再度負債。因此，日本央行無論實行零利率還是量化寬松措施，都難以對私人部門的信貸產生顯著影響，進而造成日本量化寬松的大部分資金在財政金融領域內循環的局面。因此，各國貨幣當局為恢復信貸市場的繁榮而采取措施時，需將向金融機構注入流動性與協調政府相關部門提升實體經濟借貸意愿相結合，只有如此，貨幣政策的傳導機制才有可能重新發揮作用。

朝鮮貨幣范文第2篇

3月下旬以來，“民用天然氣漲價”從民間風傳、地方政府醞釀，似乎終于形成了一股漲價熱潮。從各地聽證會上的闡述來看，漲價背后的原因大多為以下兩個理由：一是順延2010年6月1日國家發改委對天然氣出廠價格的調整，即補漲；二是民用天然氣終端價格過低，造成生產商和燃氣公司經營虧損。

各地的民用天然氣終端價格有必要上漲嗎？為什么集中在這一時點上漲？

氣價并非非漲不可

據專家介紹，我國現行天然氣定價機制為國家調控下的成本加成定價方法。天然氣價格分為出廠價、管輸費、城市門站價和終端用戶價四個環節，定價以行政為主市場為輔，由政府部門根據生產與供應成本再加合理利潤確定。

天然氣價格實行分段管轄體制，即天然氣出廠價到城市門站價由國家制定，而城市天然氣銷售價由各地方政府制定，民用天然氣要進行價格聽證，非民用天然氣要向當地物價部門報批。上游主要關注國內市場價格要與國際氣價接軌，但地方政府定價時更關注民生和社會穩定等政治需要。

2010年6月1日，國家發改委將天然氣的出廠價格統一提高了0.23元/立方米，并要求各地對天然氣終端價格進行順延調整。但是，一些地方政府表示，基于當地物價調控及民生的考慮，當時未能對天然氣進行提價，因而，兩年后進行“補漲”。

“天然氣確實存在上漲壓力，一方面是天然氣需求增長比較快，另一方面國內進口天然氣增長也比較快，但是，有上漲壓力不意味著一定要漲價。”廈門大學中國能源經濟研究中心主任林伯強告訴記者，從目前的經營狀況來看，在過去沒有漲價的兩三年時間，燃氣公司一般都是盈利的。

目前，從天然氣終端價格上調的城市來看，林伯強說，主要呈現兩個特點，一是經濟發展比較好的城市，城市居民對于天然氣價格具有一定的承受能力；二是天然氣需求較大的城市，供需相對緊張，可能引發天然氣終端提價。

上漲內因：供求關系緊張

天然氣漲價，看似源自兩年前的“舊賬”，但中石化石油勘探開發研究院高級經濟師羅佐縣告訴《中國經濟周刊》，實則是國內天然氣需求層面的矛盾。

近年來，天然氣作為一種清潔能源，消費需求逐年增長。國家發改委的數據顯示，2012年全年國內天然氣產量1077億立方米，同比增長6.5%；天然氣進口量（含LNG，即液化天然氣）425億立方米，增長31.1%；表觀消費量（指當年產量加上凈進口量再加上庫存變化量）1471億立方米，增長13.0%。

根據我國能源消費的“十二五”規劃，到2015年，我國天然氣消費量要達到2600多億立方米。“距離2015年還有兩年，現在國內的天然氣產量1077億立方米，煤制氣只有100多億，煤層氣和頁巖氣產量基本沒有什么保障，這就意味著，到2015年我們可能要進口約1400億立方米天然氣。”羅佐縣說。

專家表示，2012年，我國天然氣進口達到425億立方米，受國內外價格倒掛的影響，“三桶油”的天然氣業務已經出現嚴重虧損。中國石油（601857.SH）的年報顯示，2012年，該公司天然氣與管道板塊營業額為2021.96億元，比2011年1730.58億元增長16.8%。但是，受進口中亞天然氣及LNG（液化天然氣）虧損增大的影響，該板塊經營虧損21.10億元，比2011年的經營利潤降低176.40億元，其中銷售進口天然氣及LNG虧損額達419億元。

“去年，我國進口400多億立方米天然氣，幾大企業虧損已經相當嚴重，如果要進口到1000多億立方米，可能很難再承受。”羅佐縣說，“在這種情況下，企業很難有積極性去開發新的氣源和大力投資建設管道運輸項目。”

上游的供需矛盾直接導致下游的價格上漲。2009年冬季暴雪后，我國多個城市由于天然氣短缺出現“氣荒”。“當時，武漢、西安、重慶等地天然氣批發價暴漲，而當前一些城市天然氣供求緊張最直接的反映就是氣源緊張。”一位地方燃氣公司的負責人表示。

而天津市燃氣集團總經理張天華認為，當前的終端價格下，民用天然氣業務本身就存在虧損。“2012年，天津市燃氣集團居民用氣銷售成本為每立方米2.4元（不含稅），而居民現行的天然氣價格是2.2元（含稅價），不含稅價是1.95元，這樣（銷售）每立方米天然氣（集團）虧損達到0.45元，燃氣企業承受了較大的價格倒掛的壓力”。

“企業關注的是民用氣價。工商業用天然氣的價格比較高，民用天然氣的價格比較低，但從民用天然氣業務來講，企業是虧損的，一般情況下，燃氣企業只能通過工商業板塊的盈利來彌補民用板塊的虧損。”內地規模最大的城市燃氣供應商、港華燃氣（1083.HK）某地子公司的負責人告訴《中國經濟周刊》。

林伯強說，如果當地銷售價格讓燃氣分銷企業不能得到相應的回報，他們可能不愿意再承擔天然氣供應的任務，而天然氣作為一種公共產品對每家每戶不可或缺，這必然給當地政府形成壓力。因而，漲價成為企業的利益訴求，而漲不漲則是企業、政府與民眾之間的利益博弈。

全國漲價倒逼價改

“如果全國天然氣終端價格上漲，價格調整必然會傳導到上游，導致天然氣出廠價格做出調整。”一位業內人士告訴《中國經濟周刊》。

對此，林伯強也有預估。他說，如果全國各城市天然氣價格跟風上漲的話，最終會倒逼天然氣上游價格的上漲，而這必然給國家發改委形成壓力，倒逼燃氣價格形成機制改革。

在過去10年間，國家一直在推動天然氣價改。“過去幾年，國家多次推動民用天然氣和工業用天然氣價格的調整”，羅佐縣說，而每一次價格的提高都為天然氣價改奠定了基礎。

自2011年12月，我國在廣東省和廣西壯族自治區開展天然氣價格形成機制改革試點。“因為這兩個地區的天然氣價格本身比較高，所以對于天然氣價格較低地區的價格改革不能提供比較有借鑒的信息”，林伯強表示，這也是在試點后，天然氣價改沒有繼續在其他地區推行的原因。

“雖然，理論上，價格的市場化改革可能帶來價格的提高，也有可能帶來降低，但是目前，天然氣價格改革更有可能帶來價格大幅提升，曾經有人測算過某個地區的價改，可能帶來終端價格30%的上漲。”林伯強說。他認為，這次地方調價有的已經超過了這個幅度，何不借此機會推行價格改革？

實際上，“三桶油”已經在這次漲價風潮中為推動價改做了相應的準備。一位業內人士表示，以前是天然氣上游出廠價格調整帶動終端價格調整，出廠價加上運輸成本和門店成本，形成終端價格；但是這次終端價格的上漲將“牽一發而動全身”，天然氣價格改革將采取“凈回值法”，根據終端價格來反推到中石化、中石油等的出廠價格，由此帶來出廠價格的調整。

“雖然這不是嚴格意義上的市場化，但這是改革中的一個階段”，上述人士表示，也可以理解為在為下一步天然氣價改鋪路。

近期民用氣（擬）漲價城市

江蘇揚州

2月20日聽證會，擬上調0.33元/立方米。

浙江德清

3月1日起，上調0.39元/立方米。

江蘇蘇州

3月18日聽證會，擬上調0.28元/立方米。

江蘇無錫

4月1日起，上調0.30元/立方米。

吉林長春

4月1日起，上調0.80元/立方米。

河北邯鄲

4月1日起，上調0.20元/立方米。